业绩符合预期，浆量迎增长拐点-摩熵咨询

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AI精读报告

报告摘要

　　派林生物(000403)

　　投资要点

　　事件：公司发布2023年报&2024年一季报，2023年实现收入23.3亿元，同比-3.2%，实现归母净利润6.1亿元，同比+4.3%，扣非归母净利润5.6亿元，同比+9.1%。2024年一季度实现收入4.4亿元，同比+67%，实现归母净利润1.2亿元，同比+116.3%，扣非归母净利润1.1亿元，同比+196.9%。

　　投浆节奏导致23年业绩前低后高。分季度来看，2023年Q1/Q2/Q3/Q4收入分别为2.6/4.5/6.7/9.5亿元（-47.9%/-8.7%/+32.5%/+4.6%），归母净利润分别为0.6/0.9/1.8/2.9亿元（-46.6%/-24.8%/+42.4%/+20.3%）。公司2022采浆量受外部环境影响，因此2023年公司投浆前低后高。24Q1业绩增速较高，主要系去年同期基数较低。

　　2023年公司销售费用率下降，利润率同比提升。从盈利能力看，2023公司销售毛利率为51.5%（-0.7pp），主要系去年Q4基数较高，以及23H1公司投浆不足收入端受损。全年销售费用率为12.3%，同比-4.4pp，预计主要系人白静丙市场需求旺盛及部分品种的销售政策调整。管理费用率为7.7%，同比+0.9pp，研发费用率3.4%，同比+0.3pp。综合上述因素，公司全年净利率26.3%，同比+1.9pp。

　　黑龙江浆站陆续落地，公司迎浆量增长拐点。公司于2024年4月公告依安县派斯菲科单采浆站获得采浆许可证。2022年8月以来，派斯菲科已有8家新浆站获批开采。2023年公司采浆量超1200吨，预计随着派斯菲科新浆站的快速投采，公司2024年浆量有望加速增长。

　　盈利预测与投资建议：预计公司2024-2026年归母净利润7.8亿元，8.9亿元，10.2亿元，对应估值分别为28倍、25倍、21倍。考虑到公司未来业绩增长较快，维持“买入”评级。

　　风险提示：竞争加剧的风险；成本上涨风险；产品销售不及预期风险；政策风险。

中心思想

业绩强劲增长与浆量拐点显现

派林生物在2023年报及2024年一季报中展现出强劲的业绩增长势头，尤其2024年一季度收入和归母净利润同比分别大幅增长67%和116.3%，扣非归母净利润更是飙升196.9%。这一显著增长主要得益于公司投浆节奏的优化以及去年同期基数较低。更重要的是，随着黑龙江依安县派斯菲科单采浆站等新浆站的陆续获批和投产，公司采浆量预计将迎来增长拐点，为未来业绩持续增长奠定坚实基础。

盈利能力提升与投资价值凸显

2023年，公司通过优化销售策略和市场需求旺盛，实现了销售费用率的显著下降（同比-4.4pp），进而推动净利率同比提升1.9pp至26.3%，显示出公司盈利能力的持续改善。展望未来，分析师预计公司2024-2026年归母净利润将分别达到7.8亿元、8.9亿元和10.2亿元，对应估值分别为28倍、25倍和21倍。鉴于公司未来业绩增长的确定性和速度，维持“买入”评级，凸显其长期投资价值。

主要内容

财务表现回顾与展望

2023年及2024年一季度业绩概览

派林生物2023年实现营业收入23.3亿元，同比下降3.2%；归母净利润6.1亿元，同比增长4.3%；扣非归母净利润5.6亿元，同比增长9.1%。尽管全年收入略有下滑，但利润端保持增长。进入2024年，公司业绩实现爆发式增长，一季度收入达4.4亿元，同比大幅增长67%；归母净利润1.2亿元，同比激增116.3%；扣非归母净利润1.1亿元，同比飙升196.9%。这主要得益于2023年采浆量受外部环境影响导致投浆前低后高，以及2024年一季度较低的同期基数。

季度业绩波动与投浆节奏

2023年各季度收入分别为2.6亿元（Q1，同比-47.9%）、4.5亿元（Q2，同比-8.7%）、6.7亿元（Q3，同比+32.5%）和9.5亿元（Q4，同比+4.6%）。归母净利润分别为0.6亿元（Q1，同比-46.6%）、0.9亿元（Q2，同比-24.8%）、1.8亿元（Q3，同比+42.4%）和2.9亿元（Q4，同比+20.3%）。数据显示，2023年公司业绩呈现前低后高的态势，这与2022年采浆量受外部环境影响，导致2023年投浆节奏前低后高密切相关。

盈利能力与费用控制分析

利润率提升与费用结构优化

2023年，公司销售毛利率为51.5%，同比下降0.7个百分点，主要系去年第四季度基数较高以及2023年上半年投浆不足导致收入端受损。然而，公司在费用控制方面表现出色，全年销售费用率为12.3%，同比显著下降4.4个百分点，预计主要系人血白蛋白和静丙市场需求旺盛以及部分品种销售政策调整所致。管理费用率为7.7%，同比上升0.9个百分点；研发费用率3.4%，同比上升0.3个百分点。综合各项因素，公司全年净利率达到26.3%，同比提升1.9个百分点，显示出良好的盈利能力改善趋势。

财务预测与估值展望

根据分析师预测，派林生物的盈利能力将持续稳健。预计2024年至2026年，公司的毛利率将维持在50%左右（分别为50.29%、50.10%、50.28%），净利率也将保持在25%以上（分别为25.39%、25.39%、25.80%）。净资产收益率（ROE）预计将从2023年的8.24%逐步提升至2026年的10.57%，显示出公司为股东创造价值的能力不断增强。

浆站扩张与未来增长动力

新浆站落地加速采浆量增长

公司在浆站建设方面取得显著进展。2024年4月，公司公告依安县派斯菲科单采浆站获得采浆许可证。自2022年8月以来，派斯菲科已有8家新浆站获批开采。2023年公司采浆量已超过1200吨。随着派斯菲科新浆站的快速投采，预计公司2024年浆量有望加速增长，这将是驱动公司未来业绩增长的核心动力。

子公司收入贡献与增长假设

在关键假设方面，分析师预计子公司双林生物2024-2026年浆量将分别同比增长11%、10%、8%，据此估算其收入同比增速分别为30%、9%、9%。子公司派斯菲科2024-2026年浆量将分别同比增长21%、17%、15%，据此估算其收入同比增速分别为36%、23%、18%。基于这些假设，公司总收入预计在2024-2026年分别实现32%、14%、13%的同比增长，从2023年的23.29亿元增至2026年的39.58亿元。

运营效率与资本结构

营运能力持续优化

在营运能力方面，公司总资产周转率预计将从2023年的0.28提升至2026年的0.37，显示资产利用效率的提高。固定资产周转率预计将从2023年的3.61大幅提升至2026年的15.57，反映出固定资产投资回报效率的显著改善。应收账款周转率和存货周转率也保持在合理水平，表明公司在管理营运资本方面表现良好。

稳健的资本结构

派林生物的资本结构保持稳健。资产负债率预计将从2023年的14.00%逐步下降至2026年的13.20%，显示公司财务风险持续降低。带息债务占总负债的比重也预计从2023年的36.96%下降至2026年的20.17%，表明公司对外部融资的依赖度降低，财务健康状况良好。流动比率和速动比率均保持在较高水平（流动比率2026年预计为4.22，速动比率2026年预计为2.91），显示公司短期偿债能力充足。

总结

派林生物在2023年及2024年一季度表现出强劲的业绩增长势头，尤其是一季度利润端实现爆发式增长，主要得益于投浆节奏的优化和同期基数效应。公司盈利能力持续提升，2023年净利率同比增加1.9个百分点，销售费用率显著下降。未来增长的核心驱动力在于浆站的加速落地和采浆量的持续增长，预计2024年浆量将迎来增长拐点。分析师预测公司未来三年归母净利润将保持快速增长，并维持“买入”评级。尽管存在竞争加剧、成本上涨、产品销售不及预期及政策风险，但公司稳健的财务结构和不断优化的营运能力，为其长期发展提供了坚实基础。

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