鱼跃医疗点评报告：第三季度营收同比增速回正，新一代CGM销售实现快速拓展-摩熵咨询

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报告摘要

　　鱼跃医疗(002223)

　　事件：10月26日，公司发布2024年第三季度报告：2024年前三季度实现营业收入60.28亿元，同比下降9.53%；归母净利润15.32亿元，同比下降30.09%，主要系营业收入减少、销售投入增加，以及2024年前三季度资产处置收益较2023年同期的高基数大幅下降共同影响；扣非归母净利润12.74亿元，同比下降23.74%。

　　其中，2024年第三季度营业收入17.20亿元，同比增长2.21%；归母净利润4.11亿元，同比下降40.95%；扣非归母净利润3.10亿元，同比下降25.38%。

　　第三季度营收同比增速回正，新品市场推广力度加大

　　2024年第一、第二季度，受2023年同期业绩高基数的影响，营收同比增速分别为-17.44%、-8.82%。第三季度，公司营收同比增速2.21%，实现回正，业务已逐步回归常态化的可持续发展轨道。

　　2024年前三季度，公司销售费用较2023年同期提升8.84%。公司持续加大营销投入，积极推动各业务线新品的市场推广，提升公司产品品牌影响力及市场占有率。随着公司新产品的放量和各业务板块市场份额的提高，我们看好公司业绩有望进一步提升。

　　新一代CGM国内销售实现快速拓展，且出海潜力大

　　2024年前三季度，在产品创新与渠道拓展的双轮驱动下，公司糖尿病护理解决方案业务再次取得突破性进展。BGM（传统便携式血糖监测仪）相关产品国内市场占有率持续攀升，客群规模进一步扩大。CGM产品（连续血糖监测仪）销售势态与客户反馈较好，在院端和C端业务同时发力，新一代CGM安耐糖Anytime CT3/CT15销售实现快速拓展。

　　此外，新一代CGM动态血糖检测仪已经在申请CE MDR认证中，相关注册事项的推进有望促进公司血糖产品外销业务的拓展。公司糖尿病护理板块产品在拉美、非洲、中东、东南亚等地区存在较大的发展潜力，CGM系列产品在西欧市场亦存在一定机会。截至2024年第三季度末，公司CGM产品主要市场仍在国内，随着相关产品海外注册证逐步落地，海外市场有望成为公司糖尿病监测业务的又一发力点。

　　毛利率维稳，净利率波动受资产处置收益变动、销售推广加大影响2024年前三季度，公司的综合毛利率同比降低1.44pct至50.13%。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为15.44%、5.15%、6.72%、-2.18%，同比变动幅度分别为+2.61pct、+0.80pct、+0.76pct、-0.95pct。其中，销售费用率增长幅度较大，主要系2024年公司增加了产品的推广费用。此外，公司在2023年第二、第三季度分别产生了2.55亿、2.87亿资产处置收益。综合影响下，公司整体净利率同比降低7.23pct至25.44%。

　　其中，2024年第三季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为50.32%、18.41%、5.96%、7.87%、-1.75%、23.87%，分别变动-0.92pct、+3.99pct、+0.62pct、+0.53pct、+0.86pct、-17.44pct。

　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为81.29亿/92.65亿/106.32亿元，同比增速分别为2%/14%/15%；归母净利润分别为20.18亿/22.77亿/27.43亿元；分别增长-16%/13%/20%；EPS分别为2.01/2.27/2.74，按照2024年11月4日收盘价对应2024年17倍PE。维持“买入”评级。

　　风险提示：宏观环境影响下消费需求不及预期的风险，市场竞争加剧的风险，海外推广不及预期的风险，产品海外注册进度不及预期的风险。

中心思想

业绩筑底回升，新品驱动未来增长

鱼跃医疗在2024年第三季度实现了营收同比增速回正，标志着公司业务逐步回归常态化可持续发展轨道。尽管前三季度整体业绩受高基数及销售投入增加影响有所下滑，但新一代连续血糖监测仪（CGM）在国内市场的快速拓展及海外市场的巨大潜力，预示着公司未来业绩的强劲增长动能。公司持续加大营销投入，推动新品上市，并积极布局全球市场，有望在糖尿病护理等核心业务领域取得突破。

财务结构调整与投资价值分析

报告分析显示，公司毛利率保持稳定，但净利率受2023年同期资产处置收益高基数和2024年销售推广费用增加的双重影响而波动。尽管短期净利润承压，但从长期来看，随着新产品放量和市场份额提升，以及费用投入效益的逐步显现，公司盈利能力有望恢复并持续增长。太平洋证券维持“买入”评级，并对公司未来三年的营收和归母净利润给出了积极的增长预测，凸显了其长期投资价值。

主要内容

业绩回暖与新品驱动

第三季度营收同比增速回正，新品市场推广力度加大

2024年前三季度，鱼跃医疗实现营业收入60.28亿元，同比下降9.53%；归母净利润15.32亿元，同比下降30.09%；扣非归母净利润12.74亿元，同比下降23.74%。业绩下滑主要系2023年同期高基数、销售投入增加以及资产处置收益大幅下降共同影响。

然而，值得关注的是，2024年第三季度公司营业收入达到17.20亿元，同比增长2.21%，实现了营收同比增速回正。这扭转了第一季度（-17.44%）和第二季度（-8.82%）的负增长态势，表明公司业务已逐步回归常态化的可持续发展轨道。

为推动业绩增长，公司持续加大营销投入。2024年前三季度，公司销售费用较2023年同期提升8.84%。此举旨在积极推动各业务线新品的市场推广，提升公司产品品牌影响力及市场占有率。随着新产品的放量和各业务板块市场份额的提高，预计公司业绩有望进一步提升。

新一代CGM国内销售实现快速拓展，且出海潜力大

在产品创新与渠道拓展的双轮驱动下，公司糖尿病护理解决方案业务在2024年前三季度取得了突破性进展。传统便携式血糖监测仪（BGM）相关产品国内市场占有率持续攀升，客群规模进一步扩大。

连续血糖监测仪（CGM）产品销售势态与客户反馈良好，在院端和C端业务同时发力，新一代CGM安耐糖Anytime CT3/CT15销售实现快速拓展。

此外，公司新一代CGM动态血糖检测仪正在申请CE MDR认证中，相关注册事项的推进有望促进公司血糖产品外销业务的拓展。公司糖尿病护理板块产品在拉美、非洲、中东、东南亚等地区存在较大的发展潜力，CGM系列产品在西欧市场亦存在一定机会。截至2024年第三季度末，公司CGM产品主要市场仍在国内，但随着相关产品海外注册证逐步落地，海外市场有望成为公司糖尿病监测业务的又一发力点。

财务结构与未来展望

毛利率维稳，净利率波动受资产处置收益变动、销售推广加大影响

2024年前三季度，公司的综合毛利率为50.13%，同比降低1.44个百分点，基本保持稳定。然而，费用率方面，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为15.44%、5.15%、6.72%、-2.18%，同比变动幅度分别为+2.61个百分点、+0.80个百分点、+0.76个百分点、-0.95个百分点。其中，销售费用率增长幅度较大，主要系2024年公司增加了产品的推广费用。

综合影响下，公司整体净利率同比降低7.23个百分点至25.44%。净利率的波动主要受两方面影响：一是2023年第二、第三季度分别产生了2.55亿、2.87亿的资产处置收益，导致2024年同期基数较高；二是2024年销售推广费用加大。

具体到2024年第三季度，综合毛利率为50.32%，变动-0.92个百分点；销售费用率18.41%，变动+3.99个百分点；管理费用率5.96%，变动+0.62个百分点；研发费用率7.87%，变动+0.53个百分点；财务费用率-1.75%，变动+0.86个百分点。整体净利率为23.87%，变动-17.44个百分点，进一步体现了上述因素的综合影响。

盈利预测与投资评级

太平洋证券对鱼跃医疗的未来业绩进行了预测。预计公司2024-2026年营业收入分别为81.29亿元、92.65亿元、106.32亿元，同比增速分别为2%、14%、15%。归母净利润分别为20.18亿元、22.77亿元、27.43亿元，分别增长-16%、13%、20%。摊薄每股收益（EPS）分别为2.01元、2.27元、2.74元。按照2024年11月4日收盘价计算，对应2024年市盈率为17倍。

基于上述分析和预测，太平洋证券维持对鱼跃医疗的“买入”评级。

风险提示

报告同时提示了潜在风险，包括：

宏观环境影响下消费需求不及预期的风险。
市场竞争加剧的风险。
海外推广不及预期的风险。
产品海外注册进度不及预期的风险。

总结

鱼跃医疗在2024年第三季度实现了营收同比增速回正，表明其业务已逐步走出2023年高基数的影响，回归常态化发展。尽管前三季度整体业绩因高基数和销售投入增加而有所下滑，但公司通过加大营销投入和新品推广，特别是新一代CGM产品在国内市场的快速拓展和海外市场的巨大潜力，为未来增长奠定了基础。财务方面，毛利率保持稳定，但净利率受资产处置收益变动和销售推广费用增加影响而波动。太平洋证券维持“买入”评级，并预计公司未来营收和净利润将持续增长，但投资者需关注宏观经济、市场竞争及海外业务拓展等潜在风险。

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