公司信息更新报告：国内需求恢复，关注新榨季糖蜜成本

中心思想

投资评级与估值展望

安琪酵母在2023年8月25日的更新报告中维持“买入”评级，主要基于其当前估值处于低点，且预计新榨季糖蜜成本有望下降。尽管公司下调了2023-2025年的归母净利润预测，但当前股价对应的PE倍数（20.7x/17.9x/13.4x）显示出较高的安全边际。

业绩驱动与市场复苏

报告指出，公司2023年上半年营收同比增长10.23%，扣非归母净利润同比增长2.63%。国内市场需求逐步恢复，尤其在白糖价格上涨的背景下，制糖和酵母业务增速提升。国际市场在高基数下增速有所放缓，但仍保持增长。公司全年收入目标有望达成，但盈利能力受产品结构影响有待恢复，需持续关注新榨季的成本变化。

主要内容

估值低点，新榨季成本有望下降，维持“买入”评级

2023H1/Q2业绩概览

2023年上半年，安琪酵母实现营收67.14亿元，同比+10.23%；扣非前后归母净利润分别为6.69亿元和6.11亿元，同比+0.13%和+2.63%。其中，2023年第二季度营收33.17亿元，同比+8.45%；扣非前后归母净利润分别为3.16亿元和2.81亿元，同比-10.97%和-15.10%。

盈利预测调整与投资评级

由于竞争对手降价导致市场竞争加剧，公司下调了2023-2025年归母净利润预测至14.08亿元、16.31亿元和21.70亿元（前值为15.47亿元、19.49亿元和25.59亿元）。对应2023-2025年EPS分别为1.62元、1.88元和2.50元。当前股价32.67元对应2023-2025年PE分别为20.7倍、17.9倍和13.4倍。鉴于估值处于低点且新榨季糖蜜成本有望下降，维持“买入”评级。

国内收入逐步复苏，高基数下国际市场有所放缓

业务板块表现分析

2023年第二季度，酵母业务营收同比+8.9%，制糖业务同比+40.5%，包装业务同比-16.2%，其他业务同比-1.1%。与2023年第一季度相比，酵母和制糖业务增速提升，主要得益于白糖价格持续上涨和国内酵母需求恢复。包装及其他业务增速环比下降，主要受较高基数及业务趋于平稳影响。

区域市场动态

按区域划分，国内市场营收同比+6.8%，国际市场营收同比+13.1%。国内需求逐步恢复，增速环比2023年第一季度有所提升。国际市场增速相对放缓，主要原因在于基数较高，但环比2023年第一季度国际市场营收仍有增长。

受产品结构影响盈利能力有待恢复

盈利能力变化分析

2023年第二季度，公司归母净利率同比下降2.08个百分点。毛利率同比下降3.10个百分点，主要受国际业务和制糖业务占比上升等因素影响。预计随着国内需求逐步恢复，毛利率降幅有望收窄。

费用结构影响

销售费用率同比下降0.57个百分点，主要由于员工薪酬同比下降。管理费用率略升0.22个百分点，主要系薪酬和折旧摊销略有增长。研发费用率和财务费用率分别同比下降0.72个百分点和0.71个百分点。

全年收入目标有望达成，关注新榨季成本情况

全年业绩展望

展望全年，国内需求预计将弱复苏，增速有望逐步改善。国际市场在经历2022年高速增长后，将继续完善渠道建设、推动销售本土化并扩大经销商规模。综合来看，全年收入实现双位数增长的目标有望达成。

成本与估值考量

尽管全年利润目标受产品结构等因素影响仍面临压力，但公司估值底部安全边际较高。同时，随着新榨季的来临，公司将持续关注糖蜜成本的变化，这对于未来盈利能力至关重要。

风险提示

主要风险因素

报告提示了以下风险：汇率波动风险、产能消化风险以及国际需求下降风险。

总结

安琪酵母在2023年上半年实现了营收的稳健增长，国内市场需求逐步复苏，带动酵母和制糖业务表现良好。尽管面临竞争加剧导致盈利预测下调，且产品结构影响了短期盈利能力，但公司当前估值处于低点，且新榨季糖蜜成本有望下降，为未来业绩改善提供了空间。公司全年收入目标有望达成，但利润端仍承压，需密切关注成本控制和市场需求变化。开源证券维持其“买入”评级，并提示了汇率波动、产能消化和国际需求下降等潜在风险。