胰岛素续约集采结果利好三代产品份额爬坡，下半年收入放量可期

# 中心思想

## 胰岛素集采结果利好及三代产品份额提升
本报告的核心观点是：
1.  **胰岛素集采落地，公司全系列胰岛素产品成功以A类中选，** 特别是门冬30和门冬50以A1类中选，将加速产品入院和销售放量。
2.  **公司合理调整发货节奏，预计2H三代产品在收入端将放量。** 此外，利拉鲁肽的挂网和入院也将推动2H销售增长。
3.  **公司在出海和研发方面稳步推进，** 包括二代产品完成欧盟GMP验厂，三代产品进入欧洲临床研究，以及多个早期研发项目取得进展。

## 维持目标价不变，看好公司未来发展
基于DCF模型，维持公司14.0元目标价不变。尽管集采续标短期内影响发货，但预计公司三代产品销量市场份额将快速提升，且在标外市场中的份额也有望进一步提升。

# 主要内容

## 胰岛素集采落地，门冬30和门冬50首次纳入并以A1类中标
*   **集采结果分析：** 第二轮胰岛素集采落地，通化东宝全系列胰岛素产品成功以A类中选，其中甘精胰岛素和新品预混型门冬胰岛素（门冬胰岛素30与门冬胰岛素50）均以A1类中选，有助于加速产品入院准入和销售放量。
*   **采购量分配：** 公司还将获得B类、C类中选产品未分配的采购需求量和未中选产品的采购需求量，合计超过3,300万支，大部分来自三代产品。
*   **价格影响：** 二代和甘精胰岛素的降幅在10-20%之间，整体较温和；门冬系列虽然降幅更大，但预计分配量的提升足以弥补降价影响。

## 1Q合理调整发货节奏，2H收入放量可期
*   **1Q24业绩表现：** 1Q24公司收入/扣非净利润分别同比-11.1%/-13.0%，主要由于公司在1季度合理调控发货节奏，减少胰岛素产品发货，以减少新一轮集采相关的差额一次性冲销或返还。
*   **销量增长预期：** 2024年1-4月，公司预计甘精销量同比+20%，门冬30销量同比+80%。
*   **2H收入展望：** 综合考虑集采结果的执行节奏，看好2H三代产品在收入端的放量。此外，公司也正加快利拉鲁肽的挂网和入院，预计2H销售将放量。

## 出海、研发稳步推进
*   **出海进展：** 公司的二代产品于2024年4月已经完成欧盟GMP验厂，预计2024年底-1H25将获批上市，获批后将有利于加速产品在其他非法规市场的商业化；三代产品将于2-3Q24在欧洲进入临床研究，并于2024年完成研究工作，2025年在欧美申报BLA。
*   **早期研发：** 1）GLP-1/GIP双靶点减重适应症已获得IND批准；2）痛风领域，关注URAT1/XO双靶药物的IIa期已开始首例给药；3）超速效赖脯胰岛素III期临床将于1H24完成入组，并有望于2025年申报BLA。

## 维持目标价不变
*   **盈利预测调整：** 微调 2024-26 年收入预测-2/+2%/-0.3%至 33.8 亿 /38.8亿/42.8亿元，调整 2024-26 年净利润预测-2%/+3%/+1%至 12.7 亿/14.7 亿 /16.4亿元。
*   **维持目标价：** 基于DCF模型，维持公司14.0元目标价不变。

# 总结

## 核心业务稳健，未来增长可期
本报告分析了通化东宝在胰岛素集采落地后的市场策略和未来发展潜力。公司全系列胰岛素产品成功中选，为后续市场份额提升奠定基础。通过合理调整发货节奏和积极推进出海、研发，公司有望在未来实现收入和利润的稳健增长。

## 维持“买入”评级，看好长期投资价值
交银国际维持通化东宝“买入”评级，目标价14.0元人民币，潜在涨幅+37.6%。该评级反映了对公司在胰岛素市场竞争中保持领先地位，以及在创新药研发方面取得突破的信心。