提升替抗市场竞争力，发挥酶制剂龙头优势-摩熵咨询

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报告摘要

　　溢多利(300381)

　　业绩总结：公司] 2021 年 Q1 实现营业收入 4.0 亿元，同比减少 1.3%，归母净利润为 2537.9 万元，同比增加 35.4%。营业收入变动的主要原因系海外市场受新冠疫情影响，公司生物医药相关产品出口量减少；农牧板块随畜禽存栏量提升顺利发展，酶制剂及功能性饲料添加剂产品收入保持增长。

　　公司收购世唯科技 29%股权，进一步推动功能性饲料添加剂业务发展，提升替抗市场竞争力。 4 月 27 日公司交易双方签订《关于收购长沙世唯科技有限公司29%股权之股权转让协议》，目标公司整体作价 27500 万元，收购 29%股权对应交易总价为 7975 万元，交易完成后公司持有世唯科技股权比例由 51%变为80%。世唯科技主要产品为植物源药物饲料添加剂，即博落回提取物、博落回散产品，掌握成熟的植物提取技术，并拥有优秀的研究团队。溢多利是目前国内唯一的博落回散生产销售企业，替抗产品优势明显。为保证食品安全，提倡绿色养殖， 2020 年 7 月起我国饲料生产企业开始全面禁抗。博落回提取物具有抗菌消炎、开胃、促生长的功能，能降低动物腹泻率，提高饲料转化率，且毒性低、无耐药性、无休药期， 2020 年公司饲料添加剂收入达 2 亿元，同比增加72.7%，预计未来仍将保持快速增长；博普总碱有效部位及其制剂作为中兽药添加在畜禽饲料中同样具有较高的开发价值，可研究将其制成抗菌消炎、保肝护肾的兽用天然药物，目前仍处于研制阶段。除品种替抗产品外，公司积极研发复合类替抗产品，如博溢康即为利用葡萄糖氧化酶与博落回散之间的协同作用，提高替抗效率。

　　农作物价格处于高位，饲料价格随之提升，公司作为最大的饲用酶制剂供应商之一，未来有望受益于下游需求增长。 2020 公司营收中酶制剂整体占 5.6 亿元，而酶制剂业务中又以饲用酶制剂为核心产品，具体包括有植酸酶、木聚糖酶等，玉米价格持续处于高位，截至 2021 年 4 月，我国玉米现货平均价维持在 2900元/吨左右，远高于往年平均水平，而玉米作为饲料原材料中的主要组成部分其价格上涨或将影响饲料配比，依照以往玉米价格上涨所带来的小麦作为饲料用量占比的提升，合理预测未来小麦在饲料中的占比将有所增长，且 21 年三月农业农村部颁布的《饲料中玉米豆粕减量替代工作方案》中提到饲料配方调整的相关工作部署，我们认为相对应的消化酶以及木聚糖酶需求量或有提升。且公司注重研发及产品更新，未来将进一步开拓反刍动物饲料添加剂、水产饲料酶的市场，扩大市场份额，同时升级现有产品提高生产效率。

　　盈利预测与投资建议。预计 2021-2023 年 EPS 分别为 0.45 元、 0.63 元、 0.87元，对应 PE 分别为 22/15/11 倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：下游对博落回需求增长不及预期、酶制剂产品销量不及预期、甾体原料药市场恢复不及预期等

中心思想

业绩稳健增长与战略布局

溢多利（300381）在2021年第一季度实现了归母净利润的显著增长，同比增加35.4%，显示出公司在生物医药和农牧板块的良好发展势头。同时，公司通过增持世唯科技股权至80%，进一步巩固了其在替抗饲料添加剂市场的领先地位，展现了清晰的战略布局和市场拓展决心。

替抗市场机遇与酶制剂优势

面对全球饲料“禁抗”趋势和农作物价格高位带来的饲料成本压力，溢多利凭借其在博落回替抗产品和饲用酶制剂领域的深厚积累和技术优势，有效抓住了市场机遇。公司不仅是国内唯一的博落回散生产销售企业，其饲用酶制剂业务也受益于下游对消化酶和木聚糖酶需求的增长，预计未来将持续保持快速增长，驱动公司整体业绩提升。

主要内容

2021年一季度业绩概览

溢多利2021年第一季度实现营业收入4.0亿元，同比微降1.3%。营业收入的变动主要受海外市场新冠疫情影响，导致公司生物医药相关产品出口量减少。然而，归属于母公司股东的净利润达到2537.9万元，同比大幅增长35.4%，显示出公司盈利能力的显著提升。农牧板块表现强劲，随着畜禽存栏量提升，酶制剂及功能性饲料添加剂产品收入保持增长，有效对冲了生物医药出口的压力。

强化替抗市场竞争力：收购世唯科技股权

为进一步推动功能性饲料添加剂业务发展并提升替抗市场竞争力，溢多利于2021年4月27日签订协议，收购长沙世唯科技有限公司29%股权，交易完成后公司持股比例由51%增至80%。世唯科技主要产品为植物源药物饲料添加剂，如博落回提取物和博落回散，掌握成熟的植物提取技术。溢多利作为国内唯一的博落回散生产销售企业，在替抗产品方面优势明显。鉴于我国自2020年7月起全面禁抗，博落回提取物因其抗菌消炎、促生长、低毒性等特点，市场需求旺盛。2020年公司饲料添加剂收入已达2亿元，同比增长72.7%，预计未来将保持快速增长。公司还在积极研发复合类替抗产品，如利用葡萄糖氧化酶与博落回散协同作用的博溢康，以提高替抗效率。

饲用酶制剂业务受益于农作物价格高位

当前农作物价格持续高位，特别是玉米价格在2021年4月维持在2900元/吨左右，远高于往年平均水平，这直接推高了饲料成本。作为最大的饲用酶制剂供应商之一，溢多利有望受益于下游需求增长。公司2020年酶制剂整体营收达5.6亿元，其中饲用酶制剂（如植酸酶、木聚糖酶）是核心产品。随着饲料配方调整，小麦等替代原料占比可能增加，以及农业农村部《饲料中玉米豆粕减量替代工作方案》的部署，消化酶和木聚糖酶的需求量预计将提升。公司持续注重研发和产品更新，计划进一步开拓反刍动物饲料添加剂、水产饲料酶市场，并升级现有产品以提高生产效率。

盈利预测与投资建议

基于对公司业务发展的积极预期，分析师预测溢多利2021年至2023年的每股收益（EPS）分别为0.45元、0.63元和0.87元，对应的市盈率（PE）分别为22倍、15倍和11倍。鉴于公司在替抗市场和饲用酶制剂领域的增长潜力，维持“买入”评级。

风险提示

报告提示了多项潜在风险，包括下游对博落回需求增长不及预期、酶制剂产品销量不及预期以及甾体原料药市场恢复不及预期等，这些因素可能对公司的未来业绩产生影响。

总结

溢多利（300381）在2021年第一季度展现出强劲的盈利增长势头，归母净利润同比大增35.4%。公司通过增持世唯科技股权，进一步巩固了其在替抗饲料添加剂市场的核心竞争力，尤其是在“禁抗”政策背景下，博落回等植物源替抗产品市场前景广阔。同时，面对农作物价格高位带来的饲料成本压力，公司作为饲用酶制剂龙头企业，其产品需求有望持续增长。综合来看，溢多利凭借其在生物医药和农牧领域的战略布局和技术优势，预计未来业绩将保持高速增长，分析师维持“买入”评级，但需关注替抗产品需求、酶制剂销量及甾体原料药市场恢复等潜在风险。

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