2024年三季报点评：业绩持续亮眼，股权激励目标未来三年净利润翻一番-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　佐力药业(300181)

　　投资要点

　　事件：2024年前三季度，公司实现营收20.45亿元（+39.59%，同比增长39.59%，下同），归母净利润4.21亿元（+46.93%），扣非归母净利4.15亿元（+47.80%）；单Q3季度，公司实现营收6.17亿元（+35.97%），归母净利润1.25亿元（+40.61%），扣非归母净利润1.23亿元（+41.17%），业绩表现亮眼，超此前业绩预告的中值，略超我们的预期。

　　股权激励方案落地，未来三年目标年均复合增速达28%，以24年为基数，2027年业绩有望翻一番。目标增速超市场预期，彰显公司对未来的信心。公司采取第二类限制股票和员工持股计划相结合的方式，其中，（1）拟向激励对象授予限制性股票不超过660.5万股，占总股本的0.94%，首次授予价格为8.07元/股，激励对象包括董事及高管、核心业务及其他骨干成员，首次授予合计112人；（2）员工持股计划拟筹集资金总额不超过5427.08万元，参与计划的员工包括董事、监事、高管及其他核心人员，受让价格8.07元/股。股权激励计划明确了未来三年增长目标，三期业绩考核目标为以2024年为基数，2025/2026/2027年的净利润增长率不低于30%/66%/110%。按照考核目标计算，以2024年为基数，2025-2027年目标年均复合增速为28%，超过此前市场的预期。

　　乌灵系列稳健增长，百令片销量回升，中药饮片及配方颗粒表现亮眼。（1）2024年前三季度，乌灵系列营收同比增长24.88%，主要系乌灵胶囊、灵泽片放量明显。其中，乌灵胶囊以价换量，前三季度销售数量增长30.24%，销售额同比增长22.67%；灵泽片销量同比增长37.05%，进入快速爬坡阶段。（2）截至2024Q3，百令片参与的京津冀“3+N”联盟中的天津、广西等省份已开始执行集中采购，销售量开始回升，2024年前三季度，百令系列销售数量同比增长22.14%，销售额降幅缩窄至4.89%。此外，百令胶囊上市有望提供第二增长曲线，看好后续百令胶囊的放量。（3）中药饮片及配方颗粒业务迎来放量，2024前三季度，中药饮片系列销售收入同比51.24%；中药配方颗粒销售收入同比增长175.96%。我们认为，公司战略聚焦乌灵优质品种，乌灵系列+百令+配方颗粒多品种放量，产品空间广阔，同时，乌灵系列及百令系列的第二成长曲线明晰，有望院内外进一步放量。

　　盈利预测与投资评级：考虑到行业大环境影响，我们将2024年归母净利润由5.76下调为5.43亿元，维持预计2025年7.14亿元，基于公司1）乌灵胶囊紧抓集采和基药机遇，同时OTC不断扩展；灵泽片、灵莲花未来可期；2）百令胶囊上市后百令系列恢复增长；3）饮片和配方颗粒迎来放量，将2026年归母净利润由8.61上调为8.94亿元，对应PE估值为21/16/13X。考虑到公司目标未来三年净利润翻一番，当前估值对应的PEG不足1，维持“买入”评级。

　　风险提示：行业政策风险，市场竞争加剧风险，研发不及预期风险等。

中心思想

业绩持续亮眼，股权激励彰显未来信心

佐力药业2024年前三季度业绩表现强劲，营收和归母净利润均实现高速增长，超出市场预期。公司同期推出股权激励方案，设定未来三年（2025-2027年）净利润年均复合增长率不低于28%的目标，以2024年为基数，预计2027年净利润将实现翻番，充分展现了公司对未来发展的坚定信心和增长潜力。

多品种战略驱动，创新技术赋能市场拓展

公司通过战略聚焦乌灵系列、百令系列以及中药饮片及配方颗粒等多品种协同放量，构建了多元化的增长引擎。特别是在乌灵胶囊以价换量、灵泽片快速爬坡、百令片销量回升以及百令胶囊即将上市形成第二增长曲线的背景下，中药饮片和配方颗粒业务更是实现了爆发式增长。公司依托药用真菌生物发酵技术，在产品安全性、联合用药及市场应用空间方面具备独特优势，为持续的市场拓展奠定基础。

主要内容

股权激励方案落地，未来三年目标年均复合增速达 28%

佐力药业已正式实施股权激励方案，该方案结合了第二类限制性股票和员工持股计划。公司拟向112名激励对象（包括董事、高管及核心骨干）授予不超过660.5万股限制性股票，占总股本的0.94%，首次授予价格为8.07元/股。同时，员工持股计划拟筹集资金不超过5427.08万元，受让价格同为8.07元/股。

该激励计划明确了未来三年的业绩考核目标：以2024年净利润为基数，2025年、2026年和2027年的净利润增长率分别不低于30%、66%和110%。经测算，这意味着2025-2027年公司净利润的年均复合增长率将达到28%，此目标高于市场普遍预期，彰显了公司管理层对未来业绩增长的强大信心。

战略聚焦乌灵优质品种，乌灵系列+百令+配方颗粒多品种放量

公司2024年前三季度业绩表现亮眼，主要得益于乌灵系列、百令系列以及中药饮片及配方颗粒业务的协同放量。

乌灵系列：乌灵胶囊稳步放量，深耕蓝海市场，院内外齐发力

2024年前三季度，乌灵系列营收同比增长24.88%。其中，乌灵胶囊通过“以价换量”策略，销售数量同比增长30.24%，销售额同比增长22.67%。灵泽片销量同比增长37.05%，正处于快速爬坡阶段。公司紧抓集采机遇，加速乌灵胶囊进入医院市场，实现以价换量。同时，公司积极拓展OTC渠道，通过组建顶尖OTC团队、与连锁大药房战略合作以及利用电商平台等多元化销售渠道，打造乌灵胶囊的第二增长曲线。乌灵胶囊凭借其扎实的学术支撑、基药身份和唯一甲类医保等优势，在失眠、焦虑等心理健康蓝海市场中具备广阔的增长空间。

百令系列：百令胶囊入局在即，百令系列由守转攻

百令系列市场占有率较低，但成长空间巨大。截至2024年第三季度，百令片已在京津冀“3+N”联盟中的天津、广西等省份开始执行集中采购，销量逐步回升，前三季度销售数量同比增长22.14%，销售额降幅缩窄至4.89%，显示出触底反弹的趋势。此外，百令胶囊已在近30个省、自治区、直辖市完成挂网工作，有望成为百令系列的第二增长曲线，预计将成为5-10亿元的大品种。公司百令系列产能充沛，且珠峰药业的低温深层发酵工艺确保了产品的高品质，与天然冬虫夏草菌丝体具有高度相似性。

中药饮片及配方颗粒业务也迎来爆发式增长，2024年前三季度，中药饮片系列销售收入同比增长51.24%，中药配方颗粒销售收入同比增长175.96%，成为公司新的增长极。

盈利预测与投资评级

考虑到行业大环境影响，分析师将2024年归母净利润预测由5.76亿元下调至5.43亿元，但维持2025年7.14亿元的预测。基于乌灵胶囊紧抓集采和基药机遇、OTC市场拓展、灵泽片和灵莲花未来可期、百令胶囊上市后百令系列恢复增长以及饮片和配方颗粒放量等因素，将2026年归母净利润预测由8.61亿元上调至8.94亿元。对应2024/2025/2026年的PE估值分别为21/16/13倍。鉴于公司未来三年净利润翻一番的目标，当前估值对应的PEG不足1，分析师维持“买入”评级。

风险提示

报告提示了公司面临的主要风险，包括行业政策风险、市场竞争加剧风险以及研发不及预期风险等。

总结

佐力药业在2024年前三季度展现出卓越的业绩增长，营收和归母净利润均实现高速增长，超出市场预期。公司通过落地股权激励方案，设定了未来三年净利润翻番的宏伟目标，彰显了管理层对公司未来发展的强大信心。在产品层面，公司战略聚焦乌灵系列、百令系列以及中药饮片和配方颗粒，实现了多品种的协同放量。乌灵胶囊通过集采和OTC渠道拓展稳步增长，灵泽片快速爬坡；百令片销量回升，百令胶囊作为第二增长曲线即将发力；中药饮片和配方颗粒业务更是实现爆发式增长。公司凭借药用真菌生物发酵技术，在产品质量和市场应用方面具备独特优势。尽管分析师对2024年净利润预测略有下调，但上调了2026年预测，并基于公司强劲的增长潜力、合理的估值（PEG不足1），维持“买入”评级。同时，报告也提示了行业政策、市场竞争和研发等潜在风险。

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