安琪酵母：Q2业绩符合预期，毛利率同比改善-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　安琪酵母(600298)

　　事件：公司发布2024年中报，2024H1实现收入71.75亿元，同比+6.9%，归母净利6.91亿元，同比3.4%，扣非净利5.96亿元，同比-2.5%。2024Q2实现收入36.92亿元，同比+11.3%，归母净利润3.72亿元，同比+17.7%，扣非后归母净利润3.01亿元，同比+7.3%。

　　海外增长维持+国内主导产品增长恢复，Q2收入符合预期。Q2酵母主业同比+12.2%，其他（含酶制剂、食品原料等）同比+46.3%，主要由快速增长的海外新兴地区贡献增量，Q2海外收入同比+19.0%。同时，Q2国内主导酵母、YE实现恢复性增长，公司采取“一厂一策”的方式灵活调价销售，并提升产品品质促进订单二次回流，Q2国内剔除制糖后收入同比+15%左右。此外，Q2包装/制糖分别下滑16.9%/40.0%，制糖业务逐步剥离。

　　成本下行+产品结构向上恢复，毛利率同比改善。H1公司毛利率同比-0.3pct，基本保持稳定，其中Q2毛利率同比+0.3pct至23.9%，一方面由于糖蜜及原辅料成本均有下降，尤其以海外糖蜜价格下降较多，另一方面产品结构改善，国内主导酵母实现恢复性增长，高毛利小包装酵母表现亮眼，拖累盈利表现的制糖业务逐步剥离，均对毛利率提升有拉动作用。Q2销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.6/-0.3/-0.6/+0.6pct，净利率同比+0.6pct至10.1%，剔除政府补助影响，扣非净利率同比-0.3pct至8.2%，环比-0.3pct。

　　海外加速扩张，业绩弹性恢复可期。展望H2，公司国内主导酵母需求逐步恢复，灵活调价政策有效拉动销量，国内收入有望延续恢复性增长。海外中东、非洲、亚太等新兴市场酵母增长势头较好，海内外需求共振下有望达成激励目标。同时，随主导酵母需求逐步恢复，对盈利水平有较大拉动作用。中长期来看，行业经历烘焙及消费升级产品（如YE、动物营养等）需求低迷、成本承压周期后，集中度有望向经营韧性强的头部企业进一步倾斜。公司酵母产能释放有条不紊，随需求逐步改善，业绩弹性恢复可期。

　　盈利预测：我们预计2024-2026年公司实现收入149.8/167.6/187.1亿元，同比+10.3%/+11.9%/+11.6%，实现归母净利润14.1/15.7/17.4亿元，同比+10.8%/+11.4%/+11.0%，对应PE为19/17/15X，我们按照2024年业绩给23倍PE，一年目标价37.26元，给予“买入”评级。

　　风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧；原材料成本上涨风险；海外工厂投产不及预期；国内需求恢复不及预期。

中心思想

业绩稳健增长与结构优化

安琪酵母在2024年第二季度实现了符合预期的业绩增长，主要得益于海外市场的强劲扩张和国内主导酵母及YE业务的恢复性增长。公司通过灵活的定价策略和产品品质提升，有效促进了订单回流，同时高毛利小包装酵母表现亮眼，产品结构持续优化。

盈利能力改善与未来展望

报告指出，公司毛利率同比改善，主要系糖蜜及原辅料成本下行以及产品结构向好。展望下半年，随着国内外需求共振，公司业绩弹性有望恢复。中长期来看，行业集中度将向头部企业倾斜，安琪酵母凭借其产能释放和经营韧性，有望实现持续增长，维持“买入”评级。

主要内容

2024年上半年及第二季度业绩概览

整体财务表现： 2024年上半年，公司实现收入71.75亿元，同比增长6.9%；归母净利润6.91亿元，同比增长3.4%；扣非净利润5.96亿元，同比下降2.5%。第二季度表现更为突出，实现收入36.92亿元，同比增长11.3%；归母净利润3.72亿元，同比增长17.7%；扣非后归母净利润3.01亿元，同比增长7.3%。
收入结构与增长驱动： 第二季度主营业务（酵母）同比增长12.2%，主要由海外新兴地区贡献增量，海外收入同比增长19.0%。国内主导酵母和YE业务实现恢复性增长，剔除制糖后国内收入同比增长约15%。其他业务（含酶制剂、食品原料等）同比增长46.3%。制糖业务持续剥离，第二季度下滑40.0%。

盈利能力分析与费用控制

毛利率改善原因： 上半年公司毛利率同比下降0.3个百分点，但第二季度毛利率同比提升0.3个百分点至23.9%。这主要归因于糖蜜及原辅料成本（尤其是海外糖蜜价格）的下降，以及产品结构的改善，包括国内主导酵母的恢复性增长和高毛利小包装酵母的亮眼表现，同时拖累盈利的制糖业务逐步剥离。
费用率与净利率表现： 第二季度销售费用率同比上升0.6个百分点，管理费用率同比下降0.3个百分点，研发费用率同比下降0.6个百分点，财务费用率同比上升0.6个百分点。净利率同比提升0.6个百分点至10.1%。剔除政府补助影响后，扣非净利率同比下降0.3个百分点至8.2%，环比下降0.3个百分点。

市场展望与增长潜力

国内市场恢复态势： 展望下半年，公司国内主导酵母需求预计逐步恢复，灵活的调价政策将有效拉动销量，国内收入有望延续恢复性增长。
海外市场扩张策略： 海外中东、非洲、亚太等新兴市场酵母增长势头良好，海内外需求共振有望助力公司达成激励目标。
中长期行业趋势与公司优势： 经历烘焙及消费升级产品需求低迷和成本承压周期后，行业集中度有望向经营韧性强的头部企业进一步倾斜。安琪酵母的酵母产能释放有条不紊，随着需求逐步改善，业绩弹性恢复可期。

盈利预测与投资评级

财务预测数据： 预计2024-2026年公司收入分别为149.8亿元、167.6亿元、187.1亿元，同比分别增长10.3%、11.9%、11.6%。归母净利润分别为14.1亿元、15.7亿元、17.4亿元，同比分别增长10.8%、11.4%、11.0%。对应PE分别为19/17/15X。
风险提示： 报告提示了食品安全风险、行业竞争加剧风险、原材料成本上涨风险、海外工厂投产不及预期风险以及国内需求恢复不及预期风险。
投资建议： 按照2024年业绩给予23倍PE，一年目标价37.26元，维持“买入”评级。

总结

安琪酵母在2024年第二季度展现出稳健的财务表现，业绩符合市场预期。公司收入增长主要得益于海外市场的强劲扩张和国内主导酵母业务的恢复。在盈利能力方面，通过有效的成本控制和产品结构优化，毛利率实现了同比改善。展望未来，公司在国内市场需求逐步恢复和海外市场持续扩张的双重驱动下，业绩增长潜力显著。尽管面临食品安全、市场竞争和原材料成本波动等风险，但凭借其行业领先地位和经营韧性，安琪酵母有望在中长期实现可持续发展。基于对公司未来盈利能力的积极预测，报告维持了“买入”的投资评级。

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