成本优势助力公司逆境成长-摩熵咨询(原药融咨询)

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　国邦医药(605507)

　　投资要点

　　业绩总结：2023年上半年公司营业收入28.1亿元，同比上升3.93%；归母净利润3.57亿元，同比下降27.79%；扣非净利润3.58亿元，同比下降26.82%；其中2023年第二季度，公司单季度营业收入14.0亿元，同比下降8.37%；单季度归母净利润1.63亿元，同比下降44.73%；单季度扣非净利润1.66亿元，同比下降43.16%。

　　点评：医药板块市占率稳步扩张，动保板块盈利能力承压。2022年二季度随着全球疫情政策放开，公司人药产品出口需求大幅提升，拉动公司业绩明显提升，致使22年二季度业绩基数较高。2023年上半年，医药健康领域得到持续健康的发展。国邦医药公司的主要产品保持了稳定的生产和经营，并且拓展性产品得到持续的发展。产品出货量持续增加，市场占有率相对稳定并有所提高。动物保健产业随着养殖行业规模化进程超出预期，供应端产能增加导致竞争加剧。各主要兽用原料药价格均处低位，以氟苯尼考为例，2022年二季度价格为430元-470元/千克，2023年二季度价格一度跌破300元/千克。行业进入亏损阶段，各企业面临洗牌阶段。公司凭借成本优势和渠道布局，进一步提高市占率。目前整体畜禽市场价格已进入相对底部位置后续有望逐步回暖，以及随着公司产能逐渐爬坡，公司盈利能力后续有望迎来改善。

　　公司包括募投项目在内的重点项目建设稳步推进，年产4500吨氟苯尼考项目一期进入设备安装关键阶段，年产1500吨强力霉素二期项目已完成试生产，进入验收取证阶段；硼氢化钠系列产品项目建设已进入设备安装调机阶段，国邦生命科技产业园建成并投入运营。未来产品品类愈发多样，业绩有望进一步增长。

　　规模养殖场占比提升，动保重视程度提高，公司把握产品质量优势，不断丰富产品矩阵。2022年全国生猪出栏7亿头，十家上市生猪养殖企业出栏量合计达1.2亿头，占比达17%左右，相较于21年提升3个百分点，另一方面新版GMP正式实施，提高兽药行业准入门槛，淘汰落后产能。公司发展动保原料药及制剂业务，产品矩阵丰富，综合竞争优势强，拳头产品氟苯尼考、恩诺沙星贡献营收过亿，市场占有率高，主要产品还包括动保领域广泛使用的强力霉素、环丙氨嗪、地克珠利、马波沙星等。

　　“一个体系，两个平台”铸就综合优势。医药板块同步发展，推进产业链一体化。一个体系是指有效的管理和创新体系，两个平台分别为先进完整的规模化生产制造平台、广泛有效的全球化市场渠道平台。生产制造方面，公司掌握生产中典型化学反应、溶媒技术工艺，并通过一体化研究布局节省成本，形成集约化制造优势。渠道平台方面，公司服务海内外客户，内外贸易一体化，覆盖六大洲销售网络，产品销往115个国家和地区，与全球3,000余家客户建立了贸易与合作关系。公司在印度、荷兰、韩国、巴基斯坦及西班牙等国市场已建立原料药销售渠道，半制剂产品亦销往东南亚及非洲地区。医药业务方面，公司是全球规模最大的大环内酯类和喹诺酮类原料药供应商之一，产品包括抗生素类药、心血管系统类药、呼吸系统类药、泌尿系统类药及抗肿瘤类药。主要产品阿奇霉素、克拉霉素、罗红霉素、盐酸环丙沙星均为销售过亿元大单品系列。同时公司进行关键医药中间体生产，围绕还原剂系列产品、高级胺系列产品等开展经营，打造以中间体-原料药-制剂产业链一体化的布局。

　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为1.41元、1.88元、2.35元，对应动态PE分别为16/12/9倍。予以公司2024年15倍PE，对应目标价28.2元，维持“买入”评级。

　　风险提示：项目建设不及预期、产品销售情况不及预期、养殖业突发疫情等风险。

# 中心思想
本报告对国邦医药（605507）2023年中报进行了深度分析，核心观点如下：

*   **成本优势显著，助力逆境成长：** 尽管面临行业挑战，国邦医药凭借其成本控制和渠道优势，市场占有率稳步提升，展现出较强的抗风险能力。
*   **多元化发展，驱动业绩增长：** 公司在医药和动保两大板块协同发展，并通过募投项目和产业园建设，不断丰富产品品类，为未来业绩增长奠定基础。
*   **维持“买入”评级，目标价28.2元：** 综合考虑公司未来发展前景和估值水平，维持对国邦医药的“买入”评级，并给出28.2元的目标价。

# 主要内容

## 业绩总结与分析
*   **业绩概览：** 2023年上半年，公司营收28.1亿元，同比增长3.93%；归母净利润3.57亿元，同比下降27.79%；扣非净利润3.58亿元，同比下降26.82%。
*   **业绩下滑原因：** 主要由于2022年二季度全球疫情政策放开，人药产品出口需求大增，导致基数较高；以及动保行业竞争加剧，兽用原料药价格下跌。

## 医药和动保板块分析
*   **医药板块：** 医药健康领域持续发展，公司主要产品保持稳定生产经营，拓展性产品持续发展，出货量增加，市场占有率稳定提高。
*   **动保板块：** 养殖行业规模化进程超预期，供应端产能增加导致竞争加剧，兽用原料药价格处于低位，行业进入洗牌阶段。公司凭借成本优势和渠道布局，提高市占率。

## 公司发展战略
*   **重点项目稳步推进：** 包括年产4500吨氟苯尼考项目、年产1500吨强力霉素二期项目、硼氢化钠系列产品项目以及国邦生命科技产业园的建设和运营。
*   **产品矩阵丰富：** 公司发展动保原料药及制剂业务，产品矩阵丰富，综合竞争优势强，主要产品包括氟苯尼考、恩诺沙星、强力霉素、环丙氨嗪、地克珠利、马波沙星等。
*   **“一个体系，两个平台”：** 公司拥有有效的管理和创新体系，以及先进完整的规模化生产制造平台和广泛有效的全球化市场渠道平台。

## 盈利预测与投资建议
*   **盈利预测：** 预计2023-2025年EPS分别为1.41元、1.88元、2.35元。
*   **投资建议：** 予以公司2024年15倍PE，对应目标价28.2元，维持“买入”评级。

## 盈利预测关键假设
*   **医药板块：** 预计2023-2025年公司平均医药板块销量增速为5%/10%/10%，对应毛利率水平分别为29%/31%/33%。
*   **动保板块：** 预计公司2023-2025年动保产品销量增速为3%/30%/30%，未来毛利率水平预计在19%/21%/23%。

## 相对估值
*   **可比公司：** 选取华海药业、回盛生物、中牧股份作为可比公司，三者2023年平均PE为20倍，2024年平均PE为15倍。
*   **估值结论：** 考虑到公司未来新建产能逐步竣工投产，行业集中过程中市占率有望进一步提高，予以公司2024年15倍PE，维持“买入”评级，目标价28.2元。

# 总结
本报告深入分析了国邦医药2023年中报，指出公司在医药和动保领域均具备较强的竞争优势。尽管短期业绩受到行业因素影响，但凭借成本优势、多元化产品布局和稳健的项目推进，公司未来发展前景可期。维持“买入”评级，目标价28.2元，建议投资者关注。

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