中心思想
业绩超预期与增长驱动
辰欣药业2018年第一季度业绩预告大幅超出市场预期，归母净利润同比增长120-140%，扣非后归母净利润同比增长150-170%。这一显著增长主要得益于公司产品实现了量价齐升，具体表现为现有业务的快速增长、流感及备货需求带来的销量提升，以及大输液和低价药产品的持续提价。
行业转型与未来展望
公司正积极抓住大输液行业触底反弹的机遇，通过产品结构调整、聚焦高盈利大品种、推动高端制剂放量以及低价药提价等策略，持续提升盈利能力。同时，辰欣药业高度重视研发投入，逐步从大输液向高端仿制药乃至创新药转型，已有多款创新药获批临床，预示着公司未来业绩和估值存在巨大的提升空间。基于此，分析师上调了公司的盈利预测和目标价，维持“买入”评级。
主要内容
医疗需求扩大与医保扩容驱动大输液市场增长
大输液销量与住院医疗需求及支付能力紧密相关，我国住院患者人次数持续稳定增长，预计将带动大输液销量保持约5%的增速。从医保层面看，2015-2016年医保累计结余增速超过支出增速，且2016年城镇基本医疗保险收入与支出增速均重回15%以上，商业保险收入规模也快速增长68%至4043亿元，这些因素共同为大输液市场提供了稳定的需求和支付保障。尽管大输液总销量已从160亿袋峰值降至约120亿袋（主要系小企业退出），但未来需求量有望保持5%的增长。
行业洗牌推动大输液集中度持续提升
大输液产品对质量和安全性要求极高，发达国家市场集中度普遍较高，如美国百特市占率约80%，日本大冢超过50%。相比之下，中国市场集中度仍有提升空间，科伦药业占比约38%，前四企业市占率仅69%。随着GMP认证、招标降价、成本升高导致小企业逐步退出，以及注射剂一致性评价的推行，龙头企业凭借产品齐全、规模效应和成本优势，将进一步挤占市场份额，推动行业集中度持续提升。
包材升级助力毛利率增长
大输液包材主要分为玻瓶、塑瓶和非PVC软袋。非PVC软袋因其安全、有效、全封闭式输液避免二次污染等优势，是大输液包装技术的主要发展方向。目前国内非PVC软袋占比仅30%，远低于发达国家80%以上的水平，存在巨大的升级空间。以辰欣药业为例，非PVC软袋的毛利率高达66%，显著高于塑瓶（20%）和玻瓶（51%），随着包材向非PVC软袋升级，公司的综合毛利率有望持续提升。
高毛利率治疗性输液占比持续提升
大输液产品按用途可分为普通输液和治疗性输液，其中治疗性输液的毛利率最高，在国外已成为主要产品。随着产品结构升级，高附加值、高毛利率的治疗性输液占比提升将有效推动综合毛利率增长。目前国内治疗性输液占比估计仅20%左右，如科伦药业和华润双鹤的治疗性输液收入/销量占比分别为26%和23%，未来仍有显著的提升空间。
大输液价格上涨提升盈利能力
过去几年，大输液产品价格因招标降价而持续下滑。然而，随着成本上升导致小企业退出市场，龙头企业的议价能力显著增强，大输液产品价格开始回升。例如，华润双鹤和石四药的大输液平均出厂价在2017年均有大幅提升。辰欣药业在2017年其非PVC、玻瓶和塑瓶的出厂价均有明显上涨，平均提价幅度达到26%，直接增厚了公司利润。
大输液行业收入与毛利率双双提升
综合来看，大输液行业正经历销量触底回升、产品结构向高毛利方向升级以及出厂价提升的多重利好。2017年，大输液上市公司的收入平均增速不低于10%，毛利平均增速接近30%，毛利率平均提升幅度超过5%，显示出大输液行业整体盈利能力显著改善，迎来高景气状态。
盈利预测与业务展望
基于对市场趋势和公司策略的分析，分析师对辰欣药业的未来盈利能力进行了预测。预计2018-2020年，非PVC大输液产品的销量增速分别为30%、25%、25%，毛利率将提升至68%、69%、70%。小容量注射剂、膏剂和滴剂等高附加值产品也预计将实现快速的销量增长和毛利率提升，例如膏剂和滴剂在2018年销量增速均高达80%。整体而言，公司总收入预计在2018-2020年分别增长27%、26%、24%，综合毛利率将从2017年的51%提升至2020年的59%。
总结
辰欣药业在2018年第一季度实现了远超预期的业绩增长，主要得益于大输液行业的回暖、公司产品结构优化带来的量价齐升。具体而言，大输液市场在医疗需求扩大和医保资金扩容的背景下，预计将保持5%的稳定增长；行业集中度因洗牌效应持续提升，龙头企业议价能力增强；同时，包材向高毛利率非PVC软袋升级以及高毛利率治疗性输液占比的提升，共同推动了公司毛利率的显著改善。辰欣药业2017年大输液产品平均提价26%，带动整体收入和毛利率双双提升。展望未来，公司持续加码研发，向高端仿制药和创新药转型，已有多款创新药进入临床阶段，为长期业绩和估值增长奠定基础。分析师据此上调了公司2018-2020年的盈利预测，并维持“买入”评级，目标价上调至46.55元，显示出对公司未来发展的强烈信心。
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