益丰药房(603939) 　　事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年实现营业收入225.88亿元（yoy+13.59%），实现归母净利润14.12亿元（yoy+11.90%），扣非归母净利润13.62亿元（yoy+10.92%）。2024年一季度实现营业收入59.71亿元（yoy+13.39%），归母净利润4.07亿元（yoy+20.89%），扣非归母净利润3.99亿元（yoy+24.26%）。 　　点评： 　　2023年营业收入保持稳步增长，2024Q1业绩亮眼。①2023年公司营业收入保持稳步增长，2023年实现营业收入225.88亿元，同比增长13.59%。从品类结构上看，中西成药和中药收入增长较快，增速分别为15.93%、23.30%。从区域分布上看，中南地区和华北地区增速较快，分别为17%、27%，华东地区增速仅7%。由于2023年净利率同比下降0.18个百分点，因而归母净利润增速慢于营业收入增速。净利率同比下降主要系2023年公司毛利率同比下降，2023年公司毛利率同比下降1.32个百分点（一方面系低毛利率的批发业务占比提升，另一方面系零售业务毛利率有所下降）。②2024Q1公司扣非归母净利润增速表现亮眼，且扣非归母净利润增速快于营业收入增速，这主要系2024Q1公司销售费用率同比下降1.2个百分点（2024Q1销售费用率为24.4%）。2024Q1公司净利率同比提升0.26个百分点，2024Q1净利率达7.47%。 　　公司坚持区域聚焦发展战略，门店持续稳健扩张。①公司门店主要分布于中南地区（湖南、湖北、广东）、华东地区（江苏、上海、浙江、江西）和华北地区（河北、北京、天津），2023年末公司拥有门店总数达13250家（全年净增门店2982家），其中直营门店10264家，而加盟门店为2986家。从门店资质上看，2023年末已取得医保资格的药店达8970家，占公司直营门店总数的87.39%（同比增加0.65个百分点）。②2024Q1公司门店总数13920家（其中加盟店为3157家），较上期末净增670家。其中已有9331家门店取得医保资格，占公司直营门店总数比例为86.70%。 　　公司顺应国家政策，线上线下全渠道承接医院处方外流。①在线下布局方面，2023年年末公司拥有院边店（二甲及以上医院直线距离100米范围内）675家，DTP专业药房305家，其中已开通双通道医保门店246家，开通门诊统筹医保药房4200多家（约占直营门店数的41%），经营国家医保协议谈判药品超250个，医院处方外流品种800多个，并与150多家专业处方药供应商建立了深度合作伙伴关系。②在线上领域，公司已对接省市级医保、卫健处方流转平台10余家，直接或者间接承接100余家三级医院及互联网医院处方流转业务。此外，公司持续推进医药新零售体系建设，2023年线上业务实现销售收入约18.18亿元（占营业总收入的8%），其中O2O实现销售收入13.99亿元，B2C实现销售收入4.19亿元。 　　盈利预测：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为277.31亿元、340.81亿元、416.1亿元，同比增速分别为23%、23%、22%，实现归母净利润分别为17.66亿元、21.9元、27.11亿元，同比分别增长25%、24%、24%，对应当前股价PE分别为26倍、21倍、17倍。 　　风险因素：零售药房市场竞争加剧、医保政策变动风险、税收政策变动风险、门店扩张不及预期、并购整合不顺利、商誉减值风险。