血液净化类产品维持高速增长

中心思想 业绩强劲增长与核心业务驱动 三鑫医疗2020年上半年实现了显著的业绩增长，营收和归母净利润分别同比增长51.2%和160.2%，其中二季度增速尤为突出。这一增长主要得益于血液净化类产品的高速发展、并购整合效应以及防护类产品的增量贡献。 血液净化市场广阔与公司战略布局 血液净化业务作为公司的核心驱动力，上半年收入达2.6亿元，同比增长41.2%，占总收入近六成。面对中国超过300万的ESRD（终末期肾病）患者和不足1/4的治疗率，该市场潜力巨大。公司通过内生增长和外延并购（如控股成都威力生），积极打造完整的血液净化生态产业链，并布局心胸外科体外循环产品，以期抓住进口替代和市场扩容的历史机遇，持续提升市场份额。 主要内容 2020年中报业绩概览 公司发布2020年中报，上半年实现营业收入4.4亿元，同比增长51.2%；归属于母公司股东的净利润为4448.5万元，同比增长160.2%；扣除非经常性损益后的归母净利润为4389.3万元，同比增长约177.5%。 二季度加速增长与盈利能力提升 从季度表现来看，公司二季度加速增长，超出市场预期。其中，Q1/Q2单季度收入分别为1.7亿元（+27.4%）和2.6亿元（+72.2%），单季度归母净利润分别为1214万元（+141.7%）和3234万元（+167.9%）。上半年高增长的主要原因包括血液净化产品的高增长、成都威力生和宁波拉菲尔的并表效应，以及防护类产品的增量贡献。盈利能力方面，2020年上半年毛利率为37.1%，同比提升5.9个百分点；期间费用率为22.5%，同比下降1.7个百分点，其中销售费用率为12.5%，同比下降1.5个百分点。毛销差的扩大显著提升了盈利能力，使得净利润增速远高于收入增速。 血液净化产品表现及其他业务分析 血液净化类产品作为公司核心业务，上半年实现收入2.6亿元，同比增长41.2%，占公司总收入的58.97%，毛利率为36.4%，同比提升3.85个百分点。透析治疗是ESRD患者的刚性需求，疫情后公司及时复工复产，该核心业务维持高速增长态势。其他业务方面，留置导管类产品收入2922万元（-16.1%），注射类产品收入3320万元（-1.38%），输液输血类产品收入2558万元（-25.93%），心胸外科类产品收入2358万元（-32%，但因宁波菲拉尔2019年7月并表，上半年该业务仍为增量）。此外，公司新增口罩等防护类产品收入6212万元。 内生外延整合与市场前景 公司坚持内生外延整合并举的战略，不断寻求新的业务增长点。通过提高全资子公司生产效率，并控股血液净化设备专业制造厂商成都威力生，公司致力于打造完整的血液净化生态产业链，瞄准ESRD广阔市场。2019年中国ESRD患者超过300万人，但治疗率不足1/4，市场潜在空间巨大。公司目前在该市场的市占率不足10%，未来前景可期。同时，公司通过收购宁波菲拉尔布局心胸外科体外循环产品，尽管2020年上半年受疫情影响，但从长期来看，有助于公司不断拓宽新的业务领域，发掘盈利增长点。 盈利预测与投资建议 考虑到明后年公司血液净化领域产品受益于进口替代和市场恢复，以及其他产品受疫情影响逐渐恢复，预计2020-2022年归母净利润分别为1亿元、1.3亿元和1.8亿元，对应每股收益（EPS）分别为0.39元、0.51元和0.70元，对应市盈率（PE）分别为48倍、37倍和27倍。报告维持对公司的“买入”评级。 风险提示 报告提示了公司面临的潜在风险，包括政策风险、并购整合风险、输液类产品市场萎缩以及市场竞争加剧等。 总结 三鑫医疗2020年上半年表现出强劲的增长势头，营收和净利润均实现大幅增长，主要得益于其核心血液净化业务的高速发展、成功的并购整合以及防护类产品的贡献。公司在ESRD这一巨大且未充分开发的市场中占据有利地位，并通过内生外延战略持续拓展业务边界。尽管面临政策、整合及市场竞争等风险，但鉴于其在血液净化领域的全产业链布局和进口替代的趋势，公司未来盈利增长潜力显著，维持“买入”评级。