业绩符合我们预期，公司中长期发展空间广阔-摩熵咨询

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报告摘要

　　三鑫医疗(300453)

　　事件：2020年实现营业收入9.4亿元，同比增长30.3%；实现归母净利润1.16亿元，同比增长87.4%；实现扣非后归母净利润1.01亿元，同比增长87.5%，符合我们预期。公司拟每10股派发现金红利2元，股息率为1.2%。

　　Q4单季度继续稳健增长，经营性现金流大幅增长：分季度看，公司Q4单季度实现收入2.6亿元，同比增长7.6%；实现归母净利润3357万元，同比增长54.4%；实现扣非后归母净利润2703万元，同比增长31.4%，2020年公司销售费用为6962万元，同比下降31.5%；销售费用率为7.4%，同比下降6.68个百分点，主要系公司根据新收入准则，将产品销售产生的运费纳入营业成本项目列示所致；管理费用为6004万元，同比增长15.2%，管理费用率为6.38%，同比下降0.84个百分点；研发费用为2949万元，同比增加93.2%，研发费用率为3.14%，同比上升1.02个百分点。2020年公司共实现经营性现金流2.7亿元，同比增长63.1%，主要系销售收入增长及货款回收较快所致。

　　核心业务血液净化类继续高速增长，其他业务逐步恢复：2020年公司加大血液净化市场开拓，市场份额进一步增加，血液净化业务全年实现收入5.8亿元，同比增长29.5%，其中透析器完成销量300多万支，同比增长34.2%，血液透析设备完成销量300多台，同比增长160%。随着二季度开始国内疫情趋稳，公司其他业务逐步恢复，2020年留置导管类产品实现收入7119万元，同比下降3.8%；注射类产品实现收入7536万元，同比下降5%；输液输血类产品实现收入6467万元，同比下降11.9%；心胸外科类产品实现收入5742万元，同比增长74%，主要是由于公司去年下半年将宁波菲拉尔纳入合并报表所致。疫情期间公司响应政府号召，新增防护类业务，2020年共实现收入7722万元。

　　血液透析市场成长空间广阔，公司充分受益于进口替代。2019年中国在透析人数为63.3万人，预计2030年中国终末期患者人数将突破400万人，未来成长空间广阔。目前国内企业主导部分血液透析耗材市场，血液透析设备亟待实现进口替代。公司作为国内血液净化领域内的领先企业，拥有较强的竞争优势，正加速实现血液透析机和耗材进口替代。

　　盈利预测与投资评级：我们维持2021-2022年归母净利润预测1.58/2.10亿元，预计2023年归母净利润为2.75亿元，相应2021-2023年EPS分别为0.60元、0.80元和1.05元。当前股价对应估值分别为27倍、20倍、15倍。维持“买入”评级。

　　风险提示：新产品推广不及预期的风险，产品价格大幅下降的风险等

中心思想

业绩稳健增长，血液净化业务驱动核心发展

三鑫医疗2020年业绩表现符合预期，营业收入和归母净利润均实现显著增长，显示出公司强劲的盈利能力和市场扩张态势。核心的血液净化业务是公司业绩增长的主要驱动力，市场份额持续扩大。

广阔市场空间与进口替代机遇

中国血液透析市场拥有巨大的成长潜力，终末期肾病患者数量预计将大幅增加。作为国内血液净化领域的领先企业，三鑫医疗正积极受益于进口替代趋势，尤其在血液透析设备和耗材领域，公司具备较强的竞争优势和长期发展空间。

主要内容

2020年度业绩符合预期

2020年，三鑫医疗实现营业收入9.4亿元，同比增长30.3%；归母净利润1.16亿元，同比增长87.4%；扣非后归母净利润1.01亿元，同比增长87.5%，均符合市场预期。
公司拟每10股派发现金红利2元，股息率为1.2%。

稳健的季度增长与优化费用结构

22020年第四季度，公司单季度实现收入2.6亿元，同比增长7.6%；归母净利润3357万元，同比增长54.4%；扣非后归母净利润2703万元，同比增长31.4%。
销售费用为6962万元，同比下降31.5%，销售费用率降至7.4%，主要系新收入准则下运费计入营业成本所致。
管理费用为6004万元，同比增长15.2%，管理费用率为6.38%，同比下降0.84个百分点。
研发费用为2949万元，同比大幅增加93.2%，研发费用率为3.14%，同比上升1.02个百分点，显示公司对研发投入的重视。
2020年公司经营性现金流达2.7亿元，同比增长63.1%，主要得益于销售收入增长及货款回收加快。

核心业务高速增长，其他业务逐步恢复

血液净化业务全年实现收入5.8亿元，同比增长29.5%，市场开拓成效显著。其中，透析器销量超300万支，同比增长34.2%；血液透析设备销量超300台，同比增长160%。
随着国内疫情趋稳，其他业务逐步恢复：留置导管类产品收入7119万元，同比下降3.8%；注射类产品收入7536万元，同比下降5%；输液输血类产品收入6467万元，同比下降11.9%。
心胸外科类产品收入5742万元，同比增长74%，主要系下半年宁波菲拉尔纳入合并报表所致。
疫情期间，公司新增防护类业务，实现收入7722万元。

血液透析市场广阔，进口替代加速

2019年中国透析人数为63.3万人，预计到2030年终末期患者人数将突破400万人，血液透析市场未来成长空间广阔。
目前国内企业在部分血液透析耗材市场占据主导地位，但血液透析设备仍有待实现进口替代。
三鑫医疗作为国内血液净化领域的领先企业，具备较强的竞争优势，正加速推进血液透析机和耗材的进口替代进程。

盈利预测与投资评级

维持2021-2022年归母净利润预测1.58亿元和2.10亿元，并预计2023年归母净利润为2.75亿元。
相应2021-2023年每股收益（EPS）分别为0.60元、0.80元和1.05元。
当前股价对应估值分别为27倍、20倍和15倍。
维持“买入”评级。
风险提示包括新产品推广不及预期及产品价格大幅下降等。

总结

三鑫医疗2020年业绩表现强劲，营业收入和归母净利润均实现高速增长，符合市场预期。公司核心的血液净化业务是主要增长引擎，通过加大市场开拓和产品销售，市场份额持续扩大。尽管部分传统业务受疫情影响略有下滑，但心胸外科业务因并购实现显著增长，且公司积极拓展防护类新业务。展望未来，中国血液透析市场潜力巨大，三鑫医疗作为行业领先者，有望充分受益于进口替代趋势，实现中长期持续发展。基于稳健的业绩表现和广阔的市场前景，分析师维持了公司的“买入”评级。

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