公司简评报告：业绩整体稳健，加盟业务快速增长-摩熵咨询(原药融咨询)

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报告摘要

　　老百姓(603883)

　　上半年业绩整体稳健增长，Q2短期放缓。公司2023H1实现营收108.11亿元（+20.24%）、归母净利润5.13亿元（+12.43%）、扣非归母净利润4.91亿元（+16.79%）。其中Q2单季度实现营业收入53.70亿元（+10.72%）、归母净利润2.22亿元（+3.36%）。2023H1公司毛利率为32.72%（+0.01pp）、净利率为5.66%（-0.23pp）。受到各地门诊统筹政策及落地速度不同等因素的影响，公司业绩短期阶段性放缓。截至6月30日，公司可以刷统筹医保、用互联网处方的门店数仅有2200余家，占总门店数近18%；截至8月底，公司可互可刷的门店数已提升至2700余家，占公司总门店数约22%。基于门诊统筹政策促进处方外流，伴随政策对于社会药房应纳尽纳的总方针逐步落地，公司门诊统筹药店数量及占比有望持续提升，下半年公司业绩有望重回快速增长轨道。

　　扩张速度行业领先，“9+7”聚焦战略提升市占率。截至2023年6月30日，公司在20省共有连锁药店12291家（直营店8524家，加盟店3767家）。2023H1公司新增门店1723家（直营963家，加盟760家），上半年新增店数行业领先。近年来，公司聚焦战略取得了明显成效。2018年，公司市占率第一的省级市场仅有天津，目前湖南、天津、宁夏、内蒙古市占率均为第一；目前市占率排名第二的有安徽、陕西、甘肃；市占率排名第三的有江苏、广西、浙江。随着公司聚焦战略持续推进，优势省份竞争优势将进一步显现，盈利能力有望逐步提升。

　　加盟、联盟业务持续快速推进，助力公司聚焦下沉市场。加盟业务：门店数量行业领先，收入高速增长。新渠道招商模式初见成效，老百姓第三届“318加盟直播招商节”全款签约店数刷新招商节纪录。2023H1，加盟业务实现配送销售额10.3亿元，同比增长35%。联盟：“县域龙头的全托管专家”，广覆盖加速下沉。业务覆盖20个省市，其中重点深耕12个省市，联盟合作企业达到165家，联盟企业零售总规模135亿+，联盟门店数9,000家+，2023H1，公司联盟业务实现配送销售额9263万元，同比增长45%。

　　高毛利中药、非药品类快速放量。产品种类方面，2023H1公司中西成药、中药和非药收入分别为83.77（+17.01%）、7.74（+39.66%）、16.60（+29.94%）亿元，分别占比77.48%（-2.15pp）、7.16%（+1.15pp）、15.36%（-1.00pp），毛利率分别为30.03%（-0.35pp）、49.29%（-0.93pp）、38.59%（+0.41pp）。我们预计公司高毛利中药及非药类产品快速放量主要是疫后群众健康意识提升所致，中西成药毛利率下降则可能主要是低毛利批发业务扩大所致。

　　投资建议：我们预测公司2023-2025年归属于母公司净利润分别为9.36/11.74/14.48亿元，对应EPS分别为1.60/2.01/2.48元，当前股价对应PE分别为16.04/12.79/10.37倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：门店扩张不及预期的风险；盈利能力下降的风险；行业竞争加剧的风险等。

# 中心思想

本报告对老百姓（603883）2023年上半年的业绩进行了简评，并维持“买入”评级。核心观点如下：

*   **业绩稳健增长，短期受政策影响：** 公司上半年业绩整体稳健增长，但Q2单季度受到各地门诊统筹政策及落地速度的影响，业绩短期阶段性放缓。随着统筹药店数量及占比提升，下半年业绩有望重回快速增长轨道。
*   **扩张战略成效显著，市占率稳步提升：** 公司门店扩张速度行业领先，“9+7”聚焦战略提升了市场占有率，优势省份竞争优势将进一步显现，盈利能力有望逐步提升。
*   **新业务模式助力下沉市场：** 加盟、联盟业务持续快速推进，助力公司聚焦下沉市场，实现收入高速增长。
*   **产品结构优化，高毛利产品放量：** 高毛利中药、非药品类产品快速放量，推动产品结构优化。

# 主要内容

## 上半年业绩回顾与展望

*   **业绩表现：**
    *   2023H1营收108.11亿元（+20.24%），归母净利润5.13亿元（+12.43%），扣非归母净利润4.91亿元（+16.79%）。
    *   Q2单季度营收53.70亿元（+10.72%），归母净利润2.22亿元（+3.36%）。
    *   毛利率32.72%（+0.01pp），净利率5.66%（-0.23pp）。
*   **业绩放缓原因及展望：**
    *   受各地门诊统筹政策及落地速度不同等因素的影响，公司业绩短期阶段性放缓。
    *   截至8月底，公司可互可刷的门店数已提升至2700余家，占公司总门店数约22%。
    *   基于门诊统筹政策促进处方外流，伴随政策对于社会药房应纳尽纳的总方针逐步落地，公司门诊统筹药店数量及占比有望持续提升，下半年公司业绩有望重回快速增长轨道。

## 门店扩张与市场战略

*   **门店扩张：**
    *   截至2023年6月30日，公司在20省共有连锁药店12291家（直营店8524家，加盟店3767家）。
    *   2023H1公司新增门店1723家（直营963家，加盟760家），上半年新增店数行业领先。
*   **市场战略：**
    *   近年来，公司聚焦战略取得了明显成效。
    *   目前湖南、天津、宁夏、内蒙古市占率均为第一；安徽、陕西、甘肃市占率排名第二；江苏、广西、浙江市占率排名第三。
    *   随着公司聚焦战略持续推进，优势省份竞争优势将进一步显现，盈利能力有望逐步提升。

## 加盟与联盟业务

*   **加盟业务：**
    *   门店数量行业领先，收入高速增长。
    *   新渠道招商模式初见成效，老百姓第三届“318加盟直播招商节”全款签约店数刷新招商节纪录。
    *   2023H1，加盟业务实现配送销售额10.3亿元，同比增长35%。
*   **联盟业务：**
    *   “县域龙头的全托管专家”，广覆盖加速下沉。
    *   业务覆盖20个省市，其中重点深耕12个省市，联盟合作企业达到165家，联盟企业零售总规模135亿+，联盟门店数9,000家+。
    *   2023H1，公司联盟业务实现配送销售额9263万元，同比增长45%。

## 产品结构分析

*   **产品收入构成：**
    *   2023H1公司中西成药、中药和非药收入分别为83.77（+17.01%）、7.74（+39.66%）、16.60（+29.94%）亿元，分别占比77.48%（-2.15pp）、7.16%（+1.15pp）、15.36%（-1.00pp）。
*   **产品毛利率：**
    *   中西成药、中药和非药毛利率分别为30.03%（-0.35pp）、49.29%（-0.93pp）、38.59%（+0.41pp）。
*   **产品结构变化原因：**
    *   预计公司高毛利中药及非药类产品快速放量主要是疫后群众健康意识提升所致。
    *   中西成药毛利率下降则可能主要是低毛利批发业务扩大所致。

## 盈利预测与投资建议

*   **盈利预测：**
    *   预测公司2023-2025年归属于母公司净利润分别为9.36/11.74/14.48亿元，对应EPS分别为1.60/2.01/2.48元。
*   **投资建议：**
    *   当前股价对应PE分别为16.04/12.79/10.37倍，维持“买入”评级。
*   **风险提示：**
    *   门店扩张不及预期的风险；盈利能力下降的风险；行业竞争加剧的风险等。

# 总结

老百姓2023年上半年业绩整体稳健，尽管短期受到政策因素影响，但公司通过积极调整策略，有望在下半年重回增长轨道。公司在门店扩张、市场战略、新业务模式以及产品结构优化等方面均表现出色。维持“买入”评级，但需关注门店扩张、盈利能力以及行业竞争等风险。

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