百年肛肠品牌开拓边界，结构优化未来可期-摩熵咨询(原药融咨询)

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　马应龙(600993)

　　投资要点

　　事件：马应龙发布2023年年报，2023年公司实现营收31.4亿元，同比下滑11.2%；实现归母净利润4.4亿元，同比下滑7.4%；实现扣非归母净利润3.5亿元，同比下滑23.6%。

　　医药工业因渠道调整、渠道库存优化等影响收入同比下滑明显。2023年公司营业收入31.4亿元（-11.2%），实现归母净利润4.4亿元（-7.4%）；单Q4实现营业收入6.9亿元（-7.6%），实现归母净利润2487万元（-60.2%），主要由于Q4医药工业调整渠道、主动优化渠道库存等影响，同时Q4销售费用及相关薪酬结算较Q1-3更为集中，利润端承压明显。2023年公司医药工业主营业务收入18.3亿元（-11.5%），主要由于工业端优化存量结构、管控渠道秩序所致。渠道管理成效显著，截至2023年末母公司应收账款及应收票据金额较年初下降35.8%，存货金额减少22.4%。2023Q4公司经营活动产生现金流净额5.3亿元，金额较大主要为公司强化现金流管理，实施两金压降，进一步加大现金回款力度，同时部分大额存单到期收回等所致。

　　肛肠专科医院稳健经营，共建肛肠诊疗中心有望带来新增长。截至2022年3月，马应龙旗下拥有6家直营连锁肛肠专科医院，整体规模跻身国内肛肠连锁医院前列，2023年公司持续提升直营医院经营质量，直营医院盈利能力得到改善；同时，截至2023年公司累计签约80家肛肠诊疗中心共建项目，年内新增18家，在肛肠专科标准化建设、肛肠诊疗技术系统培训及规范、疑难病远程会诊等方面为县级医院提供全方位服务。预计随着公司共建肛肠诊疗中心的逐步拓展，公司医疗服务板块有望保持稳健增长。

　　医药商业不断探索新模式，业务结构持续优化。医药商业业务是公司传统业务，2023年持续优化业务结构，实现收入10.9亿元（-19.7%）。目前，公司医药商业板块整合线下实体药店、网上药店、医药物流等业务，由传统药品生产企业向肛肠健康方案提供商转型升级，促进线上线下全渠道运营。

　　盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年营业收入分别为32.4亿元、35亿元和38.6亿元，归母净利润分别为5.1亿元、5.9亿元和7亿元，EPS分别为1.17元、1.36元和1.62元，对应PE分别为21倍、18倍和15倍。看好公司长期发展，首次覆盖，建议积极关注。

　　风险提示：原材料价格或大幅波动风险，提价不及预期风险，竞争加剧风险。

# 中心思想
本报告对马应龙（600993）2023年年报进行了深度分析，核心观点如下：
*   **品牌优势与边界拓展：** 马应龙作为百年肛肠品牌，在巩固核心业务的同时，积极拓展大健康产业边界，致力于成为肛肠健康方案的提供商。
*   **业绩承压与结构优化：** 2023年公司营收和利润出现下滑，主要原因是医药工业渠道调整和库存优化，以及医药商业业务结构的持续优化。但公司通过加强现金流管理和两金压降，经营性现金流大幅提升。
*   **未来增长点：** 肛肠专科医院稳健经营，共建肛肠诊疗中心有望带来新的增长点。医药商业也在不断探索新模式，业务结构持续优化。
*   **投资建议：** 预计公司未来几年营收和利润将保持增长，首次覆盖，建议积极关注。

# 主要内容
## 公司概况：老字号焕发新活力
*   **历史沿革与股权结构：** 马应龙拥有四百余年历史的传统制药技艺，是国家首批认定的“中华老字号”企业。公司大股东是中国宝安集团，武汉国有资产经营公司为第二大股东。
*   **战略定位与产业布局：** 公司以肛肠及下消化道领域为核心，做强核心，做大边界，形成以医药工业、医疗服务、医药商业为核心的全产业链布局。

## 经营分析：三大业务板块齐发力
*   **业绩回顾：** 2023年公司实现营业收入31.4亿元，同比下滑11.2%；归母净利润4.4亿元，同比下滑7.4%。业绩下滑主要由于商业板块业务结构持续优化以及医药工业板块存量渠道库存调整所致。
*   **医药工业：** 医药工业板块是马应龙百年品牌发展的基石，2023年实现营业收入18.3亿元，同比下滑11.5%。公司优化存量结构，控制经营风险，管控渠道秩序，拉动终端流量流速。
*   **医疗服务：** 医疗服务方面，公司着重诊疗布局，医疗服务平台价值提升，该板块经营质量持续向好。2023年公司医疗服务业务实现营收3.5亿元，同比增长33.3%。
*   **医药商业：** 医药商业业务是公司传统业务，2023年持续优化业务结构，实现收入10.9亿元，同比下滑19.7%。

## 盈利预测与估值
*   **盈利预测：** 预计2024-2026年公司营业收入分别为32.4亿元、35亿元和38.6亿元，归母净利润分别为5.1亿元、5.9亿元和7亿元，EPS分别为1.17元、1.36元和1.62元。
*   **相对估值：** 选取江中药业、东阿阿胶、云南白药作为可比公司，三家可比公司2024年平均PE为23X。马应龙是肛肠治痔领域品牌老字号，看好公司长期发展，首次覆盖，建议积极关注。

## 风险提示
*   原材料价格或大幅波动风险
*   提价不及预期风险
*   竞争加剧风险

# 总结
本报告对马应龙2023年年报进行了全面分析，指出公司作为百年肛肠品牌，在面临业绩压力的同时，积极进行结构优化和业务拓展。医药工业是公司发展的基石，医疗服务和医药商业有望成为新的增长点。预计公司未来几年营收和利润将保持增长，建议积极关注。

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