“医药+医疗”双轮驱动大健康产业启航-摩熵咨询

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AI精读报告

报告摘要

　　长江健康(002435)

　　投资要点

　　电梯导轨领域龙头，从传统制造向涵盖医药制造与医疗服务的大健康产业转型：长江健康是国内电梯导轨的龙头品牌，深耕行业二十余年，2010年在深圳上市。自2015年起，公司进行业务调整，产品结构不断优化，至2019年业务布局平稳，从最初的实心导轨、空心导轨等电梯导轨系统部件拓展至冻干粉针、粉针剂、妇产专科医疗服务等，收入规模由2015年的10.6亿元提升至2022年的34.7亿元，年均复合增长率达18.5%。公司医药业务毛利率高，2022年贡献95.7%毛利。2016-2021年冻干粉针、粉针剂和实心导轨三类产品支撑公司营收，每年合计占营收比重均超过70%。

　　医药板块：抗感染药物份额逐年提升，集采影响逐步边际减缓。海灵药业抗感染药物竞争力强，根据CFDA南方所米内网最新数据显示，2021年，海灵药业位列国内公立医院全身抗细菌药物市场第2位，核心产品“注射用头孢他啶”“注射用拉氧头孢钠”在国内公立医院抗细菌药物市场分别位列第4位及第5位，具有较强的市场竞争力。公司多个产品成功中标集采，粉针剂在集采背景下承压，冻干粉针占公司总收入的份额逐步提升。2023年H1，冻干粉针实现收入6.58亿元，同比增长20.06%，占总收入的37.65%。在适应国家集采的背景下，公司产品有望逐步实现以价换量。例如，第八批国家集采公司中标的注射用头孢噻肟钠和注射用伏立康唑均为过十亿元的大品种，此前公司市场份额较低，“光脚”品种中标后有望借助集采更快速的放量。此外，华信制药胶剂滋补系列产品齐全，2022年重新调整市场战略及销售团队后，产品销售额有望逐步增长。

　　顺应产业风口，公司的转型步伐不断加快。2018年，公司收购以妇产专科务为代表的郑州圣玛妇产医院、郑州东方女子医院等5家优质专科医院，并投资建设无锡怡和妇产医院。郑州圣玛妇产医院、南阳圣玛妇产医院、安阳圣玛妇产医院和开封圣玛妇产医院合计拥有床位400余张，成为河南省妇幼健康产业领军企业之一。而无锡怡和医院按照三级专科医院标准建设，包含妇产医院、康复医院、颐养院等，努力建设成为国内领先的专科特色医院。2022年，公司妇产专科医疗服务业务贡献收入1.8亿元，占公司总收入的5.18%，2023年上半年实现收入0.64亿元，未来有望进一步增厚公司业绩。

　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年的归母净利润为0.57/0.74/1.04亿元，对应当前市值的PE为99/76/54X。公司逐步向涵盖医药制造与医疗服务的大健康产业转型，产业布局多样，短期内，公司业绩有所承压，估值水平偏高，但未来逐步进入收获期，估值有望逐步消化。首次覆盖，给予“增持”评级。

　　风险提示：行业政策变化风险，成本上涨的风险，药品招投标及价格下降风险，子公司管理的风险等。

中心思想

战略转型与业务多元化

长江健康正从传统的电梯导轨制造企业，成功转型为涵盖医药制造与医疗服务的大健康产业集团。公司通过持续的业务调整和资产并购，优化了产品结构，实现了收入规模的显著增长，并形成了以冻干粉针、粉针剂和实心导轨为核心的多元化业务布局。

医药医疗双轮驱动前景

公司确立了“医药+医疗”双轮驱动的战略格局。医药板块凭借抗感染药物的强大竞争力，在国家集采背景下逐步实现“以价换量”，冻干粉针等高毛利产品份额持续提升。医疗板块则通过收购和建设妇产专科医院，积极拓展医疗服务市场，有望成为公司业绩增长的新引擎。尽管短期内业绩面临压力，但长期来看，多元化的产业布局和清晰的转型战略将推动公司估值逐步消化，进入收获期。

主要内容

长江健康：转型之路与业务结构

电梯导轨业务起家，逐步向大健康产业转型： 长江健康起源于1999年的电梯导轨业务，于2010年上市，曾是国内电梯导轨行业的龙头品牌，2008年国内市场占有率达19.57%。自2015年起，公司开始业务调整，通过收购海灵化药、新合赛等医药资产，以及郑州圣玛等妇产医院，逐步从“医药+机械”发展为“医药+医疗”双轮驱动的大健康产业模式。2015年至2022年，公司收入规模从10.6亿元提升至34.7亿元，年均复合增长率达18.5%。
股权结构与管理团队： 截至2023年第三季度，长江润发集团为公司第一大股东，持有27.09%股权。公司管理团队背景多元，经验丰富，董事长郁霞秋女士的妇产科背景为公司在大健康产业的布局提供了战略指引。
医药板块支撑毛利，产品结构多元化： 2023年前三季度，公司实现收入25.3亿元，归母净利润0.67亿元。2015-2018年，归母净利润和扣非净利润年均复合增长率分别达102.8%和95.2%。公司销售费用率在药品集采影响下逐步下滑。从毛利结构看，2016-2022年医药行业平均毛利率高达73.5%，远高于电梯导轨行业的5.8%，医药板块贡献了公司大部分毛利。2022年，公司收入结构中，电梯导轨系统部件占比约41.5%，冻干粉针占比30.7%，粉针剂占比7.4%，妇产专科医疗服务占比5.2%，产品结构持续优化。

“医药+医疗”：核心业务驱动力

医药板块：抗感染药物竞争力强，集采影响边际减缓：
- 海灵药业： 公司于2016年收购海灵化药，形成了抗感染医药领域的完善产业链。根据CFDA南方所米内网数据，2021年海灵药业位列国内公立医院全身抗细菌药物市场第2位，核心产品“注射用头孢他啶”和“注射用拉氧头孢钠”分别位列第4位和第5位，市场竞争力强。公司多个产品成功中标国家集采，粉针剂在集采背景下承压，但冻干粉针收入份额逐步提升。第八批国家集采中，公司中标的注射用头孢噻肟钠和注射用伏立康唑均为过十亿元的大品种，有望借助集采实现快速放量。海灵药业建立了抗生素、抗病毒、抗肿瘤、抗真菌、靶点药物、缓控释药物六大技术研发平台。
- 华信制药： 华信制药主要从事胶剂类、化药类及中药类药品的研发、生产和销售，产品线丰富，包括阿胶、鹿角胶、龟甲胶等滋补系列，以及独家产品龙香平喘胶囊（中药二级保护产品）。2021年华信制药重新纳入公司合并报表范围，2022年调整市场战略及销售团队后，产品销售额有望逐步增长，2023年上半年胶类产品实现收入1715万元，同比增长0.51%。
医疗板块：转型加快，大健康产业版图铺开： 公司于2018年收购了郑州圣玛妇产医院、郑州东方女子医院等5家优质专科医院，并投资建设无锡怡和妇产医院。旗下圣玛妇产医院（郑州、南阳、安阳、开封）合计拥有床位400余张，已成为河南省妇幼健康产业领军企业之一。无锡怡和医院则按照三级专科医院标准建设，包含妇产医院、康复医院、颐养院等。2022年，妇产专科医疗服务业务贡献收入1.8亿元，占公司总收入的5.18%，2023年上半年实现收入0.64亿元，未来有望进一步增厚公司业绩。公司战略规划明确，将积极对接“健康中国”战略，在医药领域围绕抗细菌、抗真菌、抗病毒用药及妇女儿童用药创新，加快国际化步伐；在医疗领域秉承“三甲医院的技术、民营医院的服务、上市公司的管理”理念，拓展辅助生殖、医疗美容等服务。

盈利展望与投资建议

关键假设与业绩预测： 基于对各业务板块的增长假设，预计2023-2025年公司营收分别为34.43/35.63/37.49亿元，同比增长-0.75%/3.47%/5.22%。其中，医药制造板块的粉针剂和冻干粉针预计保持较高增速，胶剂产品在调整后有望恢复增长；医疗服务板块预计在2023年承压后，2024-2025年恢复增长；电梯导轨业务受行业竞争加剧影响，预计收入将持续下滑。
估值与评级： 预计公司2023-2025年归母净利润分别为0.57/0.74/1.04亿元，对应当前市值的P/E为99/76/54X。尽管短期内公司业绩承压且估值水平偏高，但考虑到公司向“医药+医疗”大健康产业的转型，产业布局多样，未来成长空间大，估值有望逐步消化。首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示： 行业政策变化风险、成本上涨风险、药品招投标及价格下降风险、子公司管理风险等。

总结

长江健康正积极推进从传统制造业向“医药+医疗”大健康产业的战略转型，并已取得显著进展。公司通过医药板块抗感染药物的竞争力提升和集采下的“以价换量”策略，以及医疗板块妇产专科服务的拓展，构建了多元化的业务增长引擎。尽管短期内业绩和估值面临挑战，但其清晰的转型路径、高毛利医药业务的支撑以及医疗服务领域的布局，预示着公司未来有望进入业绩收获期。鉴于其长期发展潜力，报告首次覆盖并给予“增持”评级。

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