全球氨基酸行业龙头，多品类布局持续发力

中心思想

全球氨基酸行业龙头地位稳固，多品类布局驱动持续增长

梅花生物凭借其在氨基酸领域的全球领先产能和合成生物学技术优势，确立了行业龙头地位。公司通过持续的研发投入、一体化生产线及毗邻原材料产地的基地布局，不断强化成本优势。在全球氨基酸需求稳定增长，特别是豆粕减量替代政策推动饲料氨基酸需求增加的背景下，公司传统主业（赖氨酸、味精、苏氨酸）持续做大做强。同时，公司积极拓展黄原胶、医药氨基酸等高附加值多品类业务，打造新的业绩增长点，并以积极的利润分配和股份回购政策回馈股东，具备长期投资价值。

成本优势与多元化战略并举，盈利能力有望稳中有升

公司通过技术优化、资源综合利用和精细化采购策略，有效控制生产成本，巩固了其在氨基酸市场的竞争优势。面对市场价格波动，公司通过规模效应和成本领先策略，预计主要产品毛利率将稳中有升。此外，公司在医药氨基酸领域向产业链下游及终端产品延伸，致力于成为应用解决方案提供商，以及黄原胶等产品的扩产，共同构成了多元化的增长引擎，有望在未来贡献显著的业绩增量。

主要内容

1 依托合成生物学技术，氨基酸产能行业领先

1.1 主营氨基酸产品，兼顾多品类发展

梅花生物是一家以氨基酸产品为主、兼顾多品类发展的全链条合成生物学公司。其核心业务结构包括动物营养氨基酸、鲜味剂产品、人类医用氨基酸及胶体多糖等优势产品。截至2022年，公司赖氨酸和味精产能均达到百万吨级，苏氨酸产能达30万吨，其中苏氨酸和赖氨酸产能均位居行业第一，其他淀粉副产品、肥料产品、胶体多糖、医药类产品产能规模也位居行业前列。公司产品广泛应用于饲料、食品、医药等领域，如赖氨酸、苏氨酸用于动物营养，味精、呈味核苷酸二钠用于食品增鲜，L-谷氨酰胺、L-脯氨酸等用于医药及运动营养。公司通过持续的股权激励和积极的利润分配政策（2016-2022年累计现金分红70.97亿元，占归母净利润总和的59.16%），以及股份回购（2019年至今累计回购支付22.39亿元，回购2.75亿股），致力于打造价值投资企业。

1.2 经营业绩稳步增长，盈利水平略有波动

公司营业收入从2017年的111.32亿元增长至2023年的277.61亿元，复合增长率达16.45%。归母净利润从2017年的11.74亿元增长至2023年的31.81亿元，复合增长率达18.08%。2023年，公司营收基本持平，归母净利润同比下降27.81%，主要受赖氨酸盐酸盐、赖氨酸硫酸盐、苏氨酸等产品销售价格分别下降16.75%、10.41%、5.25%的影响，尽管销量分别增长6.91%、3.93%、24.33%。2024年第一季度，公司营收64.87亿元，同比下降6.67%，归母净利润7.52亿元，同比减少6.13%，主要系味精、黄原胶及大原料副产品价格下降。公司毛利率在2020年因新收入准则和原材料价格上涨有所下降，2023年再次下滑5.45个百分点，主要受主产品价格下降影响。公司营收约三成来自国外市场。

2 氨基酸市场规模持续增长，豆粕减量增加饲料氨基酸需求

2.1 氨基酸下游应用广泛，市场规模持续扩张

氨基酸作为蛋白质的基础结构，在饲料、食品、医药、保健品等领域应用广泛。根据Imarc Group数据，2021年全球氨基酸产量突破1000万吨，预计2022-2027年全球氨基酸产量年均复合增长率将保持在4.7%，2027年产量将达到1380万吨。中国已成为氨基酸生产和消费大国，2020年中国氨基酸产量达570.62万吨，其中谷氨酸占42.06%，赖氨酸占36.80%，苏氨酸占12.72%。豆粕减量替代政策（如《饲用豆粕减量替代三年行动方案》）旨在减少饲料中豆粕用量，预计到2025年降至13%以下，这将显著增加饲料中氨基酸的添加量，特别是异亮氨酸、缬氨酸等小品种氨基酸的需求将快速增长。

2.2 行业产能集中度高，公司产能规模全球领先

味精作为常用调味品，其需求端整体稳定，2021年中国味精表观需求量为235万吨。国内味精行业厂商集中度高，2022年阜丰集团、梅花生物、伊品生物的味精产量合计占中国总产量的95%以上。在全球赖氨酸市场，2021年全球赖氨酸产能为386.1万吨，梅花生物以年产100万吨的规模，占全球产能的26%，位居行业第一。在全球苏氨酸市场，2021年全球苏氨酸产能为110.1万吨，其中中国产能占90.8%，梅花生物以年产30万吨的规模，占全球产能的27%，同样位居行业第一。高集中度有利于行业稳定发展，公司作为龙头企业受益明显。

3 传统主业做大做强，多品类布局贡献成长

3.1 研发投入持续增加，多途径强化成本优势

公司持续加大研发投入，2023年研发投入达8.34亿元，创历史新高。通过在廊坊和上海设立研发中心，并加强研发团队建设，公司在菌种技术、基础研究和应用研发上保持领先，优化工艺流程，提升转化效率，实现降本增效。例如，新疆供热站低压蒸汽管网运行优化项目预计全年节约标煤33800吨。公司拥有资源综合利用一体化生产线，实现能源梯级循环利用，进一步降低生产成本。此外，公司基地毗邻原材料产地（如玉米占动物营养氨基酸成本超50%），通过预测市场趋势和优化采购策略，有效控制原材料成本。公司还通过扩产（如通辽新建苏氨酸项目）巩固龙头地位，利用规模效应降低综合成本。

3.2 多产品布局优势显现，医药氨基酸持续发力

在巩固赖氨酸、味精、苏氨酸等传统主业的同时，公司积极发展黄原胶、医药氨基酸等高附加值产品。医药氨基酸是公司未来重要的增长点，长期规划是向产业链下游及终端产品延伸，成为医药氨基酸专家和应用解决方案提供商。公司医药氨基酸产品包括L-脯氨酸（市场份额扩大至60%，与达能、雀巢合作，2023上半年销量同比增加25.58%，销售价格同比增加4.03%）、核苷（腺苷市场份额提升至70%左右，鸟苷持续放量）和L-谷氨酰胺（市场份额已达50%左右，抓住市场需求复苏机会）。此外，受油价上涨影响，黄原胶需求大幅增加，公司通过新疆和吉林黄原胶项目的扩产，保持了在该领域的领先优势。

4 盈利预测与投资建议

4.1 核心假设与盈利预测

基于对动物营养氨基酸（销量预计24-26年分别为284/303/325万吨，价格5300/5200/5200元/吨，毛利率16.98%/17.31%/17.31%）、食品味觉性状优化剂（销量预计24-26年分别为110/115/124万吨，价格8800/8700/8700元/吨，毛利率20.5%/20.7%/20.7%）和医药氨基酸（销量预计24-26年分别为10800/12200/14000吨，价格5.5万元/吨，毛利率32.7%/33.6%/33.6%）的销量、价格及毛利率假设，并考虑黄原胶景气度回落，以及销售、管理、研发费用率的下降趋势，华福证券预测公司2024-2026年营业收入分别为278.26、289.32和309.58亿元，归母净利润分别为32.15、36.08和38.59亿元，对应EPS分别为1.09、1.23和1.31元。

4.2 估值及投资建议

华福证券认为梅花生物作为氨基酸行业龙头，具备明显的规模效应和成本优势，且持续投入研发以降低成本和拓展品类。基于对公司2024年14倍PE的估值，给予目标价15.29元，首次覆盖并给予“买入”评级。

5 风险提示

报告提示了多项风险，包括下游需求不及预期的风险（经济放缓、公共卫生事件影响消费）、市场竞争加剧的风险（供给增加导致产品价格下降）、原材料价格大幅波动的风险（玉米等原材料价格波动影响成本）、安全生产与环保风险（事故或停产限产）、以及汇率波动风险（海外收入占比约30%，面临汇兑损失）。

总结

梅花生物作为全球氨基酸行业的领军企业，凭借其在赖氨酸、苏氨酸、味精等核心产品上的全球领先产能和合成生物学技术优势，构建了坚实的市场地位。公司通过持续的研发投入、一体化生产和精细化成本管理，有效巩固了其成本优势和竞争壁垒。在全球氨基酸市场需求稳定增长，特别是受豆粕减量替代政策驱动饲料氨基酸需求增加的背景下，公司核心业务有望持续增长。同时，公司积极拓展高附加值的医药氨基酸和黄原胶等多元化产品线，为未来业绩增长注入新动力。尽管面临下游需求、市场竞争、原材料价格波动等风险，但公司稳健的经营策略、持续的股东回报政策以及明确的增长路径，使其具备长期投资价值。华福证券首次覆盖并给予“买入”评级，目标价15.29元。