百年中华老字号，创新变革助力业绩快速增长

中心思想

百年老字号焕新，核心业务驱动增长

健民集团作为拥有近400年历史的中华老字号，凭借深厚的中药产业链底蕴和“健民”、“龙牡”、“叶开泰”三大品牌优势，在儿童用药及大健康领域建立了稳固的市场地位。公司通过核心产品龙牡壮骨颗粒的创新升级和精益生产，实现了业绩的快速增长。

创新与战略投资，构筑长期竞争优势

公司参股的武汉健民大鹏作为体外培育牛黄的独家供应商，在天然牛黄资源稀缺的背景下，为公司贡献了显著的投资收益，并有望成为长期业绩增长的重要引擎。报告认为，健民集团通过产品创新、品牌营销和战略性技术投资，具备持续增长的潜力，首次覆盖给予“买入”评级。

主要内容

市场机遇与核心产品：儿科中成药领跑者

• 1. 健民集团：传承百年历史，铸就中药老字号品牌

  • 1.1. 中药产业链底蕴深厚，品牌优势凸显 健民集团前身叶开泰药号始于1637年，是“中国四大药号”之一。公司业务涵盖中成药研发、制造、批发与零售全产业链，拥有近500个品种品规，聚焦儿科、妇科、老年等多个治疗领域。核心品牌“健民”、“龙牡”为中国驰名商标，明星产品龙牡壮骨颗粒、健脾生血颗粒入选《中医儿科学》教材推荐中成药。
  • 1.2. 儿科业务发力，精益生产助力业绩持续增长 2021年前三季度，公司实现营业收入26.06亿元，同比增长62.23%；归母净利润2.57亿元，同比大幅增长104.36%。业绩增长主要得益于儿科业务发力及独家黄金单品龙牡壮骨颗粒的升级提价。公司持续推行精益生产，优化产品结构，使2021年前三季度毛利率提升至42.34%，净利率提升至9.89%，同时销售费用率和管理费用率显著下降。
  • 1.3. 股权结构稳定，股权激励促进长期发展 公司股权结构稳定，控股股东为华立医药集团。2021年实施的股权激励计划，以2020年考核净利润为基数，设定了2021-2023年归母净利润（剔除健民大鹏投资收益后）分别不低于20%、44%、72.8%的增长目标，有效绑定核心管理层利益，促进公司长期发展。

• 2. 儿科黄金单品持续发力，品牌营销打开业绩成长空间

  • 2.1. 政策助推中医药行业发展，儿科中成药市场逐步复苏 国家政策持续扶持中医药发展，中成药市场规模稳步增长，预计2021年将达9417亿元。在城市实体药店终端中成药市场中，儿科用药占比最高（22.41%），且预计2021年销售增速最快，接近25%。龙牡壮骨颗粒在2020年问鼎中国城市实体药店终端儿科中成药销量排行TOP1，占据儿科补充营养剂用药90%以上市场份额，预计2021年销售额将超6亿元，增速达40.49%。
  • 2.2. 儿科黄金单品升级换代，品牌营销加速焕新之路
    • 2.2.1. 龙牡壮骨颗粒升级换代，量价齐升带动业绩大幅提高 2021年上半年，公司儿科产品收入达4.81亿元，同比增长119.22%，占医药工业板块总收入近50%。龙牡壮骨颗粒焕新升级后顺势提价，2021年上半年销售量突破2亿袋，同比大幅增长90.29%。
    • 2.2.2. 儿童补钙需求日益增长，龙牡壮骨颗粒功能全面 中国儿童钙摄入量缺口较大，1-3岁儿童每日钙适宜摄入量为600mg，但2-11岁儿童平均不足300mg/d。龙牡壮骨颗粒以“脾肾双补”中医理论为基础，中西结合，添加有机钙和维生素D，具备强筋壮骨、健脾健胃等多重功效，有效改善儿童食欲不振、消化不良、发育迟缓等问题，优势突出。
    • 2.2.3. 产品升级提价，日均费用仍具备较强竞争力 新一代龙牡壮骨颗粒在含量、口感、溶解度等方面实现品质提升，日均费用由6.4元提升至9.8元，但相较同类钙补充剂仍具合理性和竞争力。
    • 2.2.4. 线上+线下，品牌营销打通销售渠道 公司通过渠道分销和直供专销模式，结合“全方位、立体式”的线上品牌传播（热播剧、综艺、短视频、行业会议）和线下渠道重构（归拢流通、NKA直供、电商旗舰店、终端下沉），构建了成熟的OTC营销模式。
  • 2.3. 研发稳步推进，产品梯队有望带来新增量 公司持续加大儿童药物研发投入，在研新药项目逾30项，包括中药1.1类新药利胃胶囊、小儿止咳糖浆及牛黄小儿退热贴Ⅲ期临床等。同时，公司着力培育健脾生血颗粒、便通胶囊、健民咽喉片等产品梯队，其中便通胶囊荣获国家发明专利，并启动“百万例真实世界研究”，有望成为下一个黄金单品。

技术壁垒与战略布局：体外培育牛黄的价值凸显

• 3. 国内最大体外培育牛黄产业化基地，技术护城河有望带来长期业绩增长

  • 3.1. 参股体外培育牛黄独家生产商，逐步实现产业化 健民集团参股子公司武汉健民大鹏拥有国家中药1类新药体外培育牛黄的独家知识产权，是国内最大的体外培育牛黄产业化基地。该技术于1997年获批，2014年实现规模化生产，2020年产量达5吨，供应全国400余家制药厂。健民集团持有健民大鹏33.54%股权，2020年健民大鹏实现净利润2.90亿元，为公司贡献投资收益0.95亿元，占归母净利润的64.27%。
  • 3.2. 天然牛黄资源稀缺，价格持续飙升 天然牛黄资源极其稀缺，每年供应量仅能满足市场10%-15%的需求。国内600多种中成药处方含牛黄，但人工牛黄占据大部分市场份额。天然牛黄价格从2016年的17.5万元/公斤飙升至2021年的52万元/公斤，长期供不应求态势将持续。
  • 3.3. 体外培育牛黄可替代市场空间较大，技术壁垒稳固 体外培育牛黄通过现代生物工程技术模拟天然牛黄形成过程，其性状、成分、含量及临床疗效与天然牛黄几乎一致，且质量稳定、可控，价格仅为天然牛黄的三分之一。国家药监局已批准体外培育牛黄可等量替代天然牛黄用于临床急重病症用药，但不得使用人工牛黄替代。健民大鹏通过48项专利和80多个商标构建了稳固的知识产权保护体系，有望持续受益于牛黄资源的稀缺性。

• 4. 盈利预测与估值 公司2021-2023年营业收入预计分别为32.28亿元、39.56亿元、45.79亿元，归母净利润分别为3.28亿元、4.24亿元、5.20亿元。参考可比公司2021年42倍PE，健民集团合理估值为137.94亿元，对应目标价89.92元，首次覆盖给予“买入”评级。

• 5. 风险因素 主要风险包括原辅材料价格波动、产品集中度高、经营成本增加以及新药研发风险。

总结

健民集团作为拥有深厚历史底蕴的中华老字号，通过聚焦儿科大健康领域，成功推动核心产品龙牡壮骨颗粒的升级与市场拓展，实现了显著的业绩增长。公司在精益生产和品牌营销方面的投入，有效提升了盈利能力和市场竞争力。此外，对体外培育牛黄独家供应商健民大鹏的战略性投资，使其在天然牛黄资源稀缺的市场中占据独特优势，为公司带来了可观的投资收益和长期增长潜力。尽管面临原材料价格波动、产品集中及研发风险，但公司凭借其品牌、产品和技术壁垒，有望在未来持续保持强劲的增长势头。