产品梯队逐渐成熟，渠道拓展仍将继续

# 中心思想
本报告对健民集团2021年年报进行了深入分析，核心观点如下：

*   **业绩增长驱动力分析：** 健民集团2021年业绩大幅增长，主要得益于龙牡壮骨颗粒量价齐升、大单品快速增长以及联营企业大鹏药业的持续贡献。
*   **未来增长潜力评估：** 报告看好公司未来发展，预计未来三年归母净利润将保持26.1%的复合增长率，主要基于儿科用药市场开拓、便通胶囊院外市场拓展以及体外培育牛黄的提价潜力。
*   **投资建议与评级：** 报告采用分部估值法，给予公司工业业务板块和大鹏药业不同的PE估值，最终得出目标价74.51元，维持“买入”评级。

# 主要内容

## 公司业绩概况
*   **营收与利润双增长：** 健民集团2021年实现收入32.8亿元，同比增长33%；归母净利润3.3亿元，同比增长120%；扣非归母净利润3亿元，同比增长119%。
*   **Q4增速放缓：** 公司Q4收入端增速有所回落。

## 产品分析
*   **大单品驱动增长：** 龙牡壮骨颗粒收入同比上涨48%，预计销量同比增长29%，平均价格同比增长15%。小金胶囊、健脾生血颗粒（片）、小儿宝泰康及雌二醇凝胶等保持增长。
*   **新品培育加速：** 公司加快培育新单品，增加广告投放费用，快速推进便通胶囊OTC渠道端销售、健民咽喉片替换新包装，并推进拔毒生肌散上市销售。

## 渠道分析
*   **多渠道增长：** OTC端加大广告投入与铺货率，实现收入同比增长51.3%；院内端积极开展循证医学研究及学术营销，实现收入同比增长36.2%。
*   **渠道拓展策略：** 2022年将推动龙牡壮骨颗粒走向院内，便通胶囊和健民咽喉片走向院外，实现产品进一步增长。

## 联营企业分析
*   **大鹏药业贡献显著：** 子公司大鹏药业实现收入6.8亿元，同比增长40%；净利润为3.4亿元，同比增长18%，净利润率51%，为公司贡献投资收益1.1亿元。
*   **成本端压力与提价预期：** 上游胆汁、胆红素价格上涨带来成本端压力，2022年有望伴随天然牛黄进行提价。

## 盈利预测与投资建议
*   **盈利预测：** 预计2022-2024年EPS分别为2.59元、3.29元、4.24元，未来三年归母净利润将保持26.1%的复合增长率。
*   **投资建议：** 给予“买入”评级，目标价74.51元。

## 关键假设
*   **儿科用药：** 工业端-儿科用药开拓院内市场销量预计2022-2024年每年有望维持20%以上增长。
*   **便通胶囊：** 便通胶囊2022年全面开拓院外市场，2022-2024年销量预计同比增长50%，价格实现产品替换新包装，院外市场价格有大幅提升，预计带动整体价格提升20%。
*   **大鹏药业：** 联营企业大鹏药业的体外培育牛黄具有稀缺属性，具有提价的潜力，并且产能有进一步提高的预期，预计2022-2024年每年销量增长13%，价格增长15%。

## 分业务收入及毛利率测算
*   **医药工业：** 2021A收入168224万元，增速44%，毛利率79%；2022E收入208498万元，增速24%，毛利率78%。
*   **医药商业：** 2021A收入175451万元，增速17%，毛利率6%；2022E收入205278万元，增速17%，毛利率5%。
*   **大鹏药业：** 2021A收入67622万元，增速40%，净利润率51%；2022E收入85542万元，增速27%，净利润率52%。

## 分部估值测算
*   **工业板块：** 给予25倍PE，对应市值54亿元。
*   **大鹏药业：** 考虑到其稀缺属性，给予40倍PE，对应市值61亿元。
*   **合计市值：** 114亿元，目标价74.51元。

# 总结

*   **核心业务稳健增长，新品拓展带来新动力：** 健民集团在2021年表现出色，核心产品龙牡壮骨颗粒保持强劲增长，同时积极培育新产品，为未来增长奠定基础。
*   **渠道多元化与联营企业贡献：** 公司通过拓展OTC和院内渠道，实现了多元化增长。联营企业大鹏药业的稳定贡献也为公司业绩增色不少。
*   **维持买入评级，看好未来发展：** 综合考虑公司业绩、增长潜力以及估值水平，报告维持对健民集团的“买入”评级，并给出目标价74.51元。