“原研”为核心驱动力，国产整机厂商蓄势待发-摩熵咨询(原药融咨询)

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　海泰新光(688677)

　　深耕光学领域二十余年。公司为史赛克高清荧光内窥镜、高清荧光摄像适配镜头和荧光光源模组的唯一设计及生产供应商，产品迭代带动ODM价值量提升；2022年起公司实现整机业务布局，2023年9月二代整机部分型号光源与摄像系统获批。光学产品：23H1工业激光业务持续向好，实现高速增长；口扫以及显微镜医用光学业务持续拓展，有望深度参与丹纳赫本土化进程；非接触式掌静脉模组下游产品适应面广阔，正开发消费级别的掌静脉模组和终端产品。

　　具备“原研”能力突破软硬件关键技术，掌握全球独家光学防雾技术。1）开发第一代LED内窥镜光源模组，应用于FDA批准的首款LED内窥镜光源，最新一代1788光源组搭配显像剂CYTALUX®可实现肺癌和卵巢癌术中辅助。2）摄像适配镜头具备CMOS底层芯片封装技术，更具成本优势；开发了适用于两种3D内窥镜技术的3D荧光摄像系统。3）率先实现5mm荧光镜体技术突破，掌握全球独家光学除雾技术。

　　具备产业链集合优势，可实现从捕捉需求到实现生产的快速响应。1）基于在国际主流市场上积累的技术和产品经验，公司顺利从上游供应链切入整机赛道。公司可为客户提供从核心部件、关键设备到系统集成的完整解决方案，沉淀了从核心零部件到整机系统的长期发展战略提供技术基础，公司顺利从上游供应链切入整机赛道。2）公司从核心部件、关键设备到系统集成的垂直整合能力，具备全产业链自主研发、自主生产优势，可实现产品快速更新迭代以贴合临床需求，在硬镜产业链中占据优势地位。搭配除雾功能的4K内窥镜系统于2023年2月获得产品注册证（唯一采取光学除雾技术的厂家）作为主力产品拓展国内整机市场。

　　盈利预测与投资建议：我们预计公司2023-2025年收入CAGR为29.7%，归母净利润CAGR为27.4%，当前股价对应PE31/22/18倍。采用可比公司估值法，我们认为基于公司在内窥镜和光学领域核心部件领先的工艺能力，参考可比公司2024年平均估值水平给予公司28倍PE，对应目标价70元，首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示：ODM业务大客户依赖性较高；整机业务市场拓展不及预期；汇率波动风险。

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中心思想

本报告的核心观点如下：

“原研”能力是核心驱动力： 海泰新光深耕光学领域二十余年，具备突破软硬件关键技术的“原研”能力，掌握全球独家光学防雾技术，并具备产业链集合优势，可实现从捕捉需求到实现生产的快速响应。
国产替代空间广阔： 国内硬镜市场外资主导，国产替代空间大。海泰新光有望凭借技术优势和产业链优势，在国产替代浪潮中占据优势地位。
整机业务蓄势待发： 公司积极布局整机业务，完善销售渠道建设，有望实现成长空间扩容。

主要内容

1 底层光学技术支撑公司医用内窥镜与光学产品业绩高成长性

技术积累与产业链延伸： 海泰新光以光学业务起家，凭借技术优势切入史赛克供应链，并逐步向产业链下游延伸，推出自主品牌整机系统。
业绩增长驱动力： 医用内窥镜与光学产品业务齐发力，支撑公司业绩高速增长。内窥镜产品为主要收入来源，光学器件收入持续增长。

2 硬镜市场外资主导，国产替代空间大

市场格局与发展趋势： 国内硬镜市场空间广阔，但外资仍占据主导地位。荧光硬镜替代白光硬镜逐渐成为发展趋势，国产企业加快布局荧光硬镜。
政策支持与微创手术渗透率提升： 政策支持国产化率提升，微创手术渗透率不断提高，推动硬镜领域发展。

3 海泰新光：“原研”能力铸就高技术高壁垒

核心技术突破： 公司在光源模组、摄像适配镜头、镜体三大组件方面具备“原研”能力，突破软硬件关键技术，开拓性掌握前沿技术。
研发储备与技术平台： 公司光学技术铸就高成长壁垒，研发储备项目覆盖多维度应用前景。公司通过四大技术平台铸造产品先进性。

4 ODM业务价值量持续提升，整机业务多渠道布局实现成长空间扩容

与史赛克深度合作： 公司与史赛克持续深入合作，实现产品价值量提升。
整机销售渠道建设： 公司整机销售渠道建设完善，通过自有渠道建设、与国药器械合资成立公司、与史赛克签订战略合作协议等方式，实现成长空间扩容。

5 光学业务深入研发，多点开花成为可能性

多元化产品线： 公司以光学技术为切入点，拓展光学产品下游应用场景，产品涉及医用光学产品、工业及激光光学产品和生物识别产品等。
细分市场拓展： 公司在医用光学产品、工业激光产品、生物识别产品等领域深入研发，有望实现多点开花。

6 盈利预测与估值

盈利预测： 预计公司2023-2025年收入CAGR为29.7%，归母净利润CAGR为27.4%。
投资建议： 采用可比公司估值法，给予公司28倍PE，对应目标价70元，首次覆盖，给予“买入”评级。

7 风险提示

ODM业务大客户依赖性较高；
整机业务市场拓展不及预期；
汇率波动风险。

总结

本报告分析了海泰新光在医药生物行业的市场地位和发展前景。公司以“原研”能力为核心驱动力，在光学领域深耕多年，具备产业链集合优势。国内硬镜市场外资主导，国产替代空间广阔，为海泰新光提供了发展机遇。公司积极布局整机业务，完善销售渠道建设，有望实现成长空间扩容。同时，公司在光学业务方面深入研发，有望实现多点开花。综合考虑公司在内窥镜和光学领域的核心竞争力，以及可比公司估值水平，给予公司“买入”评级，目标价70元。但同时也需关注ODM业务大客户依赖性较高、整机业务市场拓展不及预期、汇率波动风险等风险因素。

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