公司首次覆盖报告：夯实科改示范企业地位，产品集群贡献稳定收入

中心思想

深化改革驱动企业转型

力生制药作为国务院国资委“科改示范企业”，通过一系列深化改革措施，包括优化股权结构、完善激励机制、剥离非核心资产以及持续深化营销改革，成功实现了“瘦身健体”和经营效率的显著提升。公司致力于打造原料制剂一体化产业基地，并积极推动子公司扭亏为盈，为高质量发展奠定坚实基础。

多元产品与品牌优势并举

公司立足天津，构建了涵盖片剂、针剂、胶囊等多种剂型的多元化产品集群，其中多个产品市场占有率位居前列，并有部分产品实现快速增长，为公司贡献稳定收入和业绩增量。同时，公司通过品牌塑造，成功将“三鱼”牌商标打造为中华老字号，显著提升了品牌影响力和市场竞争力。报告看好公司未来的成长空间，首次覆盖给予“买入”评级。

主要内容

战略转型与经营成效

市场拓展与品牌价值

• 1、力生制药：立足天津，稳健布局原料制剂一体化产业基地

  • 1.1、股权结构清晰，激励机制完善，技术转型加速：
    • 公司实际控制人为天津市人民政府国有资产监督管理委员会，控股股东天津金浩医药有限公司持股50.86%（截至2024年4月），股权结构清晰稳定。
    • 2022年实施股权激励计划，向81人授予182万股，2023年完成第二批授予17名核心骨干28.4万股，并制定《项目跟投管理办法》（生化制药《注射用盐酸罗沙替丁醋酸酯项目》跟投比例达18%），构建了中长期激励体系，激发团队积极性。
    • 子公司经营改善：中央药业通过市场开发和效率提升实现扭亏，生化制药聚焦市场保持盈利，昆仑制药推动原料药对外合作。2023年12月，公司以1.37亿元收购江西青春康源制药有限公司65%股权，进一步丰富中药产品线。
  • 1.2、公司营收稳健，利润增长较快，成长性较高：
    • 公司营收在2020年受疫情和带量采购影响下滑至11.4亿元后，2023年恢复至11.5亿元，同比增长0.56%，呈现稳健态势。
    • 归母净利润波动较大，2023年因处置土地产生收益2.4亿元，归母净利润达到3.6亿元，同比增长286.5%。扣非归母净利润达1.5亿元，同比增长20.3%，显示营销改革和成本控制成效。
    • 产品剂型结构稳定，片剂为公司主要剂型，2023年片剂收入8.2亿元，占比70.9%。
    • 盈利能力稳中向好，毛利率从2022年的57.59%提升至2023年的59.40%，同比增加1.81pct。净利率2023年提升至31.38%（主要受资产处置收益影响），同比增加23.22pct。
    • 费用管控稳健，期间费用率从2019年的57.11%下降至2023年的24.42%，同比减少9.74pct。研发费用率稳中有升，2023年为9.16%。
    • 国企改革后，公司资产收益率（ROE）和流动比率指标得到提升，2023年ROE提升至7.38%，同比增加5.23pct；流动比率提升至450.1%，同比增加90.4pct。经营性现金流较为充裕，2023年达13.0亿元。
    • 成长能力指标表现亮眼，近五年平均扣非归母净利润同比增长率高达938.11%（在化学制药板块排名第2），平均每股收益增长率281.85%（在化学制药板块排名第5），表明公司具有较强的成长性。

• 2、国企改革政策频出，公司跻身进入科改示范企业：

  • 国家“十二五”至“十四五”阶段持续深化国有企业改革，从公司形态、内部结构到人员制度，由外而内、由浅入深推动落实。截至2023年11月30日，知本咨询数据中心追踪到共计614条国企改革相关政策，旨在支持国有企业构建新发展格局、优化国有经济布局、推进整合重组、建设世界一流企业及完善科技创新机制。
  • 2022年，力生制药成功入选国务院国资委“科改示范企业”名单，成为天津市入选的两家企业之一。公司以此为契机，聚焦“党建质量工程、价值管理质量工程、风险管控质量工程”三大工程目标任务，推动市场化改革，在完善公司治理、市场化选人用人、强化激励约束等方面探索创新，取得了较好的经济效益和社会效益，高质量发展步伐更加坚定有力。

• 3、多点突破，全面提升，公司多样化措施探索发展道路

  • 3.1、培育增量资产，加快投资并购步伐：
    • 2023年12月，公司以1.37亿元收购江西青春康源制药有限公司65%股权，旨在丰富中药产品线并拓展电商领域竞争力。
    • 公司以产业基金为平台投资孵化优质创新项目，参投元希海河（天津）生物医药产业基金，并与博正资本、河东区政府共同发起设立医药产业基金。已收集标的项目超100项，并对5个项目开展实质性推动工作。
    • 2024年公司计划继续发挥上市公司平台优势，加大收并购力度，拓宽在原料药、化学药、中药、生物药等领域的项目获取渠道，目标到2024年末实现在库项目超200个。
  • 3.2、优化组织架构，提高管理能力：
    • 2019年10月，公司间接控股股东医药集团进行股权划转，优化了股权结构。2023年，力生制药“三定”方案落地实施，部门设置由20个调减至17个，完善了管控模式，提升了管理效能。
    • 公司成立力生研究院，建立“技术人员-力生科学家-首席科学家”技术职业通道，并对营销区域负责人实行末位淘汰。
    • 持续探索机制体制改革，形成“多维一体”的激励矩阵，包括股权激励、项目跟投（生化制药《注射用盐酸罗沙替丁醋酸酯项目》跟投出资比例达18%）、项目分红激励等，并深化“三项制度”改革，实现人员能上能下。
    • 通过引进多元化背景的管理层人员，有助于提高管理团队的管理水平和能力，激发公司活力。
  • 3.3、优化资产结构，轻装上阵：
    • 公司通过股权转让等方式处置非主业资产，聚焦核心主业。例如，2023年12月放弃优先受让参股公司天津田边制药有限公司75.35%股权；2023年10月公开挂牌转让天津医药集团财务有限公司15%股权，交易总额8782.386万元；2019年6月转让天津新内田制药有限公司30%股权，以优化资产结构，降低资金压力。
  • 3.4、深化变革，构建多元化产品集群，塑造品牌影响力：
    • 深化营销体系变革，中央药业收回总代理权实现自主营销，生化制药营销团队积极开拓市场实现盈利。2023年培育品种群和普药品种群销售收入均有较好增长，吲达帕胺片、叶酸片、碳酸氢钠片、氨酚咖匹林片四个产品市场占有率位居前列。
    • 构建多元化产品集群，贡献公司稳定收入。吲达帕胺片2022年销售额达2.3亿元，同比增长360.7%；那屈肝素钙注射液2022年销售额达1.8亿元。部分产品增速较快，如肝素钙注射液2022年同比收入增速达2968.5%，2023年为596.8%，销售额达4.3亿元；葡萄糖酸钙片2023年收入同比增速达332.4%，为公司贡献业绩增量。
    • 一致性评价项目和新品种逐步丰富，阿替洛尔片、盐酸普萘洛尔片通过仿制药一致性评价，“绿色寿比山”缬沙坦氨氯地平片正式上市销售，新立项研发项目8个，截至2023年年报，公司吲达帕胺片等项目数量共有54个品规。
    • 目前公司共计3个产品纳入国家集采并贡献稳定收入：复方磺胺甲𫫇唑片（第八批，2023Q1-3销售259万元）、盐酸异丙嗪片（第五批，2023Q1-3销售406万元）、碳酸氢钠片（第三批，2023Q1-3销售0.46亿元）。
    • 品牌影响力持续提升：公司入选“零售药店最受欢迎的品牌企业”，“寿比山”牌吲达帕胺片荣获“2023星辰会•零售药店最受欢迎明星单品”。2024年2月，“三鱼”牌商标成功入选中华老字号名单，成为天津市第三批中华老字号中唯一以图形商标入选的企业，该品牌创建于1930年，已有94年历史。

• 4、盈利预测与投资建议

  • 4.1、关键假设：
    • 基于公司片剂、针剂、胶囊等核心业务的稳健增长假设：预计2024-2026年片剂业务收入增速分别为6.50%/6.60%/6.70%，毛利率维持65.70%；针剂业务收入增速均为7.00%，毛利率维持43.50%；胶囊业务收入增速均为2.00%，毛利率维持57.00%。
  • 4.2、盈利预测与估值：
    • 预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.78/2.01/2.16亿元，EPS分别为0.97/1.09/1.17元。
    • 当前股价（17.66元，2024年5月29日）对应PE为25.9/23.0/21.3倍。与可比公司（达仁堂、京新药业、一品红）2024年平均PE 23.7倍接近。
    • 报告首次覆盖，给予“买入”评级，看好公司