【联讯医药中报点评】康弘药业：中报业绩低于预期，主要看点朗沐增长超预期

中心思想 业绩波动与核心驱动力 康弘药业2018年上半年业绩低于市场预期，主要表现为收入和归母净利润增速放缓。然而，公司生物制药核心产品康柏西普注射液（朗沐）表现强劲，实现销售收入4.41亿元，同比增长46.25%，成为公司业绩增长的主要驱动力。朗沐在纳入医保目录后，通过量增弥补了价格下降的影响，毛利率显著提升至94.24%。 创新药布局与未来展望 公司持续加大研发投入，上半年研发费用同比增长79.51%至1.26亿元，主要用于康柏西普注射液在美国开展III期临床试验。康弘药业在眼科、中枢神经系统、消化系统等领域拥有丰富的在研产品管线，包括多个I类生物创新药，显示出公司在创新药领域的长期发展潜力。尽管短期业绩承压，但核心产品的市场扩张和创新药的持续推进为公司未来增长奠定了基础。 主要内容 2018年上半年业绩回顾与产品表现分析 康弘药业2018年上半年财务数据显示，公司实现收入13.83亿元，同比增长1.03%；归母净利润3.10亿元，同比增长33.13%；扣非归母净利润2.67亿元，同比增长15.59%。非经常性损益主要为政府补贴5300万元。 第二季度业绩下滑与费用率分析 从单季度来看，第二季度（Q2）实现收入6.83亿元，同比下降6.04%；利润1.04亿元，同比增长28.02%。其中，母公司Q2单季度收入和利润分别大幅下滑30.2%和22.8%。销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为53.69%、16.23%和-1.60%，同比分别变化-2.08、1.54和-0.65个百分点。报告指出，考虑到中报波动性较大，整体费用率变化不大。 各产品线销售与毛利率表现 生物制药（朗沐/康柏西普注射液）：实现销售收入4.41亿元，同比大幅增长46.25%；实现利润8924万元，同比增长67.74%。若考虑研发费用投入，增速可能更高。2017年7月康柏西普被纳入医保谈判目录，价格下降18%。报告测算，若价格执行完毕，则量增达到78%。毛利率提升5.8个百分点至94.24%，主要受益于生产工艺更新。 中成药：实现收入3.91亿元，同比下降27.04%。毛利率同比下降0.41个百分点至86.19%。 化学药：实现收入5.5亿元，同比增长3.69%。毛利率同比提升0.51个百分点至95.34%。 第二季度化药、中成药业务下降较多，低于市场预期。 康柏西普市场竞争格局与研发管线进展 康柏西普的市场地位与适应症拓展 康柏西普注射液作为VEGFR靶点药物，在全球范围内与阿柏西普、雷珠单抗共同构成主要竞争格局。康柏西普作为Me-too药物，受益于国内政策红利，市场增长迅速。除已上市的湿性年龄相关性黄斑变性（wAMD）适应症外，2017年获批病理性近视继发脉络膜新生血管（pmCNV）适应症。糖尿病黄斑水肿（DME）也已纳入优先审评，未来还将有若干项适应症有望获批。公司目前已在美国地区开展III期临床试验，旨在拓展国际市场。 研发投入与创新药管线 上半年公司投入研发费用1.26亿元，同比大幅增长79.51%，主要原因是康柏西普注射液于2018年5月在美国开展III期临床，导致费用较高。 公司研发创新以临床需求为导向，以技术创新为主线，在眼科、中枢神经系统、消化系统等领域持续创新，并丰富具有康弘特色的系列专利品种结构，以巩固在核心治疗领域的优势地位。 已获批临床的I类生物创新药： KH906滴眼液：用于治疗外伤、化学烧伤、角膜移植术后诱发的新生血管，已获CFDA《药物临床批件》。 重组人血管内皮生长因子受体-抗体融合蛋白注射液（静脉给药）：用于治疗各种伴病理性血管生长的实体肿瘤（如肠癌、肺癌），拥有国际发明专利，于5月获得临床批件。 其他已获批临床的药品：多奈哌齐片、盐酸多奈哌齐口崩片、氢溴酸沃塞汀片、埃索美拉唑肠溶胶囊等。 临床前研究产品：包括拥有国际专利的治疗性肿瘤疫苗I类生物新药KH901等。 市场假设、盈利预测与风险提示 盈利预测与估值 联讯证券研究院判断康弘药业2018-2020年收入增速分别为5.7%、14.5%和14.4%，预计EPS分别为1.11元、1.28元和1.52元，同比增长16%、15%和19%。目前公司股价对应估值分别为44倍、39倍和32倍（基于2018E、2019E、2020E）。考虑到公司作为创新药龙头企业，所在靶点竞争格局良好，梯队品种优秀，给予公司对应2018年50倍估值，目标价55元，相对2020年估值为36倍，较当时股价有13.4%的提升空间。 风险提示 高速增长之后的业绩下滑风险。 产品竞争格局恶化的风险。 新品获批不及预期的风险。 总结 康弘药业2018年上半年业绩低于预期，但核心生物制药产品康柏西普注射液（朗沐）表现亮眼，销售收入和利润均实现高速增长，并通过医保谈判后的量增策略有效抵消了价格下降的影响，毛利率显著提升。公司持续加大研发投入，特别是在康柏西普的国际化进程和多个I类生物创新药的研发上取得积极进展，为未来增长储备了动力。尽管中成药和化学药业务在第二季度有所下滑，且面临业绩下滑、市场竞争和新品获批不及预期等风险，但康弘药业作为创新药龙头企业，其核心产品的市场潜力和丰富的研发管线仍是其长期投资价值的关键支撑。