中心思想
创新技术驱动，核心产品商业化在即
海创药业作为一家专注于肿瘤和代谢性疾病领域的国际化创新药企业，凭借其在氘代技术和PROTAC靶向蛋白降解技术平台上的深厚积累，正加速推进多款具有“同类最佳”（Best-in-class）或“国际首创”（First-in-class）潜力的创新药物。其中，核心产品德恩鲁胺（HC-1119）的后线适应症预计于2023年上半年提交新药上市申请（NDA），一线适应症的全球多中心三期临床试验也正在进行中，预估其国内销售峰值有望超过28亿元，公司整体管线估值及金融资产价值总计约77亿元，显示出巨大的市场潜力。
聚焦前列腺癌与高尿酸血症，解决未满足的临床需求
公司深度布局前列腺癌和高尿酸血症/痛风两大市场，通过差异化的产品管线和技术优势，旨在解决现有治疗方案中存在的耐药性、安全性差及患者依从性低等未满足的临床需求。例如，HP518作为国内首个进入临床治疗耐药前列腺癌的口服PROTAC分子，有望克服前列腺癌的耐药问题；HP501作为更安全有效的URAT1抑制剂，旨在改善高尿酸血症/痛风现有药物的毒副作用。这些创新产品的推进，将为公司带来显著的商业价值和市场竞争力。
主要内容
公司概况与研发实力
海创药业是一家专注于肿瘤、代谢性疾病等治疗领域的创新药物公司，于2022年在上交所科创板上市。公司核心技术团队由国家级人才专家陈元伟博士带领，拥有丰富的国际化新药开发经验。公司已自主构建并完善了四大核心技术平台：氘代药物研发平台、PROTAC靶向蛋白降解技术平台、靶向药物发现与验证平台及先导化合物优化筛选平台。截至2022年6月30日，公司共有研发人员109名，占员工总数的71.71%，其中34人拥有硕士学位，10人拥有博士学位，显示出强大的研发实力。公司在研管线拥有10项产品，其中9项为自主研发新药，主要聚焦肿瘤和代谢性疾病领域。尽管公司目前尚未实现产品销售，2022年前三季度归母净利润为-2.2亿元，但研发投入持续处于高水平，2020年、2021年及2022年前三季度研发费用分别为4.3亿元、2.7亿元及1.9亿元。
核心技术平台与市场布局
氘代技术：Me-Better药物的创新路径
氘代技术通过将药物分子中特定位点的氢原子替换为氘原子，可以改善药物的药代动力学特性，延长半衰期，减少毒性，从而创造出“Me-Better”药物。成功的氘代药物如氘代丁苯那嗪，其2021年销售额达到约8亿美元，远超原型药丁苯那嗪的0.22亿美元，证明了氘代药物在疗效和安全性方面的优势及其巨大的市场潜力。多纳非尼作为另一氘代药物，在与索拉非尼的头对头试验中，中位总生存期（OS）显著优于索拉非尼（12.1个月 vs 10.3个月），2021年销售收入达1.63亿元。海创药业的氘代药物研发平台已申请123项相关专利，其中47项已获授权，HC-1119（德恩鲁胺）和HP530是该平台的重要在研品种。
PROTAC技术：靶向蛋白降解的革命性突破
PROTAC（蛋白降解靶向嵌合体）技术利用泛素-蛋白酶体系统（UPS）靶向降解目标蛋白，被认为是生物医药领域的革命性技术。它能够靶向传统上“不可成药”的靶点，并解决药物耐药性问题，具有高活性、高选择性、作用靶点广、作用时间长等特点。截至2023年1月8日，全球共有23个PROTAC分子进入临床试验阶段，其中AR PROTAC和BTK PROTAC项目数量占比较大，适应症以实体瘤为主。海创药业自2016年开始PROTAC药物研发，已搭建全链条研发体系，在研产品HP518是国内首个进入临床治疗耐药前列腺癌的口服PROTAC分子，目前正在澳大利亚开展I期临床试验，并于2022年12月获得美国FDA的IND受理。
前列腺癌市场：巨大的未满足需求
前列腺癌是全球和中国男性最常见的恶性肿瘤之一。中国前列腺癌新发病例数从2015年的8.8万人增长到2019年的10.8万人，复合年增长率为5.3%，预计2035年将达到25万人。转移性去势抵抗性前列腺癌（mCRPC）患者数量在中国增速远超美国，从2015年的3.8万人增长到2019年的10.1万人，复合年增长率高达27.7%。然而，中国前列腺癌五年生存率仅为66.4%，远低于美国的98.2%，主要原因是中国早期筛查普及不足，约70%的新发病例在确诊时已是晚期。全球前列腺癌药物市场规模从2015年的83亿美元增长到2019年的126亿美元，预计2030年将达到376亿美元。中国市场规模从2015年的22亿元增长到2019年的53亿元，预计2030年将达到506亿元。AR抑制剂是前列腺癌治疗的重要靶点，全球AR抑制剂市场规模从2015年的25亿美元增长到2019年的52亿美元，其中恩扎卢胺占据全球AR靶向药物市场约70%的份额。海创药业通过德恩鲁胺、HP518、HC-X029、HP537等产品，深度布局前列腺癌市场，旨在覆盖患者治疗全病程，解决AR突变引起的耐药性问题。
高尿酸血症/痛风市场：安全性需求迫切
高尿酸血症和痛风是常见的代谢类疾病。中国高尿酸血症患病人数庞大，从2015年的1.3亿增长到2019年的1.6亿，预计2035年将达到2.7亿。痛风患病人数也从2015年的2390万增长到2019年的3200万，预计2035年将达到5620万。现有降尿酸药物如别嘌醇、非布司他、苯溴马隆等存在严重的毒副作用和长期用药的安全性风险，如皮肤过敏、肝肾功能损伤、心脏猝死等，市场亟需更安全有效的治疗药物。海创药业自主研发的URAT1抑制剂HP501，通过抑制尿酸重吸收促进排泄，I期临床显示出良好的PK线性关系和血尿酸降低效果，II期临床达标率高于已上市药物雷西纳德，且安全性良好，未发现与药物相关的严重不良反应，目前正准备进入三期临床阶段。
核心产品进展与估值
德恩鲁胺：潜在的BIC AR抑制剂
德恩鲁胺（HC-1119）是恩扎卢胺的氘代药物，作为AR抑制剂，能够竞争性抑制雄激素与AR结合，阻断AR信号通路。恩扎卢胺2020年全球销售额约43.9亿美元，占据AR抑制剂全球市场份额的77.8%。德恩鲁胺中国III期临床试验已达到主要研究终点，预计2023年上半年提交NDA，用于治疗阿比特龙和多西他赛治疗失败的mCRPC患者。全球多中心III期临床试验正在入组中，旨在获批一线mCRPC适应症。临床前和临床结果显示，德恩鲁胺在80mg剂量下与160mg恩扎卢胺疗效相当，且安全性更好，未观察到癫痫发生，化合物专利有效期更长至2032年，有望成为国产BIC创新药物。根据DCF估值法，德恩鲁胺的销售峰值预计约45.3亿元，折现价值约为59.9亿元。
HP501：高尿酸血症/痛风治疗新选择
HP501作为URAT1小分子抑制剂，通过促进尿酸排泄来治疗高尿酸血症。其I期临床试验显示出良好的PK线性关系和血尿酸降低效果，单次给药45mg和多次给药30mg组的血尿酸较基线下降百分率均超过50%，高尿酸血症患者血尿酸降低达标率超过90%。II期临床试验中，40mg/天和50mg/天剂量组的血尿酸降低达标率分别为32%和43%，高于已上市药物雷西纳德的28%和30%。HP501安全性良好，未发现与药物相关的严重不良反应，不良事件发生率无剂量依赖性。公司通过化合物设计、成药性评价及缓释制剂等策略，进一步提升了HP501的安全性，有望解决现有药物的安全性风险，目前即将进入三期临床阶段。
HP518：耐药前列腺癌的PROTAC解决方案
HP518是公司自主研发的口服PROTAC药物，通过降解AR来治疗前列腺癌，旨在解决前列腺癌患者在接受化疗和AR抑制剂治疗后产生的耐药性问题。HP518对野生型AR及恩扎卢胺耐药的变异AR均具有很高的降解活性（DC50<1nM），在细胞中降解AR的活性达到pmol级。动物模型研究显示，HP518具有良好的口服生物利用度和抗肿瘤活性。与Arvinas的ARV-110相比，HP518在体外生物活性和药效相当，但无与他汀类药物相互作用的问题，预计具有更好的安全性和更广的适用范围。HP518目前正在澳大利亚进行I期临床试验，并已获得美国FDA的IND受理，公司计划首先开发针对AR突变的mCRPC二线或三线治疗，并有望扩展至早期前列腺癌治疗。
盈利预测与估值
公司预计2022-2024年营业收入分别为0、0和1.6亿元，归母净利润分别为-3.6、-3.8和-3.3亿元。考虑到公司作为尚未实现销售收入的Biotech企业，采用DCF估值法对公司产品管线进行估值。假设WACC为9%，德恩鲁胺专利到期时间为2032年，永续增长率为-2%，国内二线、一线以及国外一线适应症成功率分别为90%、70%、65%，德恩鲁胺的DCF估值约为59.9亿元。截至2022年9月底，公司金融资产（主要为货币资金和交易性金融资产）约为17亿元。综上，公司管线估值及金融资产价值总计为77亿元，对应目标价约77.7元，首次覆盖给予“买入”评级。与可比公司（亚虹医药、荣昌生物、迪哲医药、益方生物）相比，海创药业2023年市值/研发投入预计为21倍，低于可比公司平均值33倍。
总结
海创药业凭借其在氘代技术和PROTAC靶向蛋白降解技术方面的领先优势，以及强大的研发团队和高效的研发模式，已构建了聚焦肿瘤和代谢性疾病领域的丰富创新药管线。核心产品德恩鲁胺（HC-1119）的商业化在即，有望成为前列腺癌治疗领域的“同类最佳”药物，其巨大的市场潜力为公司未来营收增长奠定基础。同时，HP518和HP501等创新管线的加速推进，有望解决耐药性、安全性等现有临床痛点，进一步提升公司的市场竞争力。尽管公司目前仍处于亏损阶段，但其强劲的研发实力和高价值的在研管线，预示着未来广阔的增长空间。基于DCF估值法，公司管线估值及金融资产价值总计约77亿元，首次覆盖给予“买入”评级。投资者需关注新研制产品获批及投产进度、市场竞争加剧以及医药行业政策变化等风险。
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