公司深度报告：测序试剂放量可期，国内+海外双轮驱动增长-摩熵咨询

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AI精读报告

报告摘要

　　华大智造(688114)

　　本期内容提要:

　　核心观点：华大智造是全球为数不多具有自主研发测序仪能力的企业之一，是当前全球少数几家能够自主研发并量产从Gb级至Tb级低中高不同通量的临床级基因测序仪企业之一，公司目前已经搭建了全矩阵的测序仪产品，并通过实验室自动化、BIT、细胞组学等业务，形成测序整体解决方案，赋能测序业务，强化竞争优势。

　　1、测序仪性能优异，产品矩阵完善，满足测序客户各类使用需求

　　华大智造经过持续的研发攻坚，突破核心技术，当前可量产的测序仪测序结果和illumina高度一致，在运行效率和数据产出性能方面，比illumina的测序仪更优，其临床拳头产品DNBSEQ-G99系列是目前全球同等通量测序仪中速度最快的机型之一，科研重器DNBSEQ-T20x2是全球日通量最高的测序仪。公司紧跟基因测序仪“超高通量”、“小型化”的发展趋势，搭建了多种通量型号的测序仪产品矩阵，从桌面型的DNBSEQ E到大型测序平台DNBSEQ-Tx，测序通量从1-5G，到近百T，产品类型丰富，价格梯度明显，满足用户在不同应用场景的使用需求。

　　2、仪器装机增加+使用率提升，试剂放量可期，带动盈利能力持续提升随着公司产品能力不断提升，基因测序业务收入不断增长，2022年华大智造基因测序业务收入约17.6亿元，占全球市场份额约5.2%（2019年约为3.5%），2023年延续增长趋势，实现收入22.9亿元（yoy+30.3%）。但相较于illumina，华大智造试剂耗材占比（华大智造约为60%vs illumina约为80%）及测序仪单台试剂消耗（华大智造平均54万vs illumina nova系列100-120万美金）均有较大的提升空间。我们认为：①随着与公司合作客户数量增多，华大智造品牌认可度的提升，终端装机数量不断增加，为后续提升客户试剂消耗量奠定了基础；②华大智造通过仪器的升级，使得测序成本不断下降，能更进一步吸引合作伙伴基于DNBSEQ测序技术平台去开发产品，推动基因测序在肿瘤精准医疗、病原微生物检测等领域的应用落地，从而带动仪器使用率提升。仪器装机增加+使用率提升，华大智造基因测序试剂耗材放量可期，业务结构有望优化，盈利能力有望进一步提升。

　　3、国产替代有望加速推进，加强海外布局，测序业务成长可期

　　国内市场是公司测序仪业务发展的基石，近年来展现出较强的成长韧性，2023年公司大陆及港澳台区域实现测序业务收入14.43亿元（yoy+24.38%）。随着2025年商务部发文将illumina列入不可靠实体清单，并禁止其向中国出口基因测序仪，测序仪国产化进度有望加速，公司作为国产测序仪龙头企业，有望凭借着突出的产品能力、市场能力和技术支持能力，抢占较多市场。就海外市场来看，2022年公司与Illumina就美国境内的所有未决诉讼达成和解，2023年1月，公司开始在美销售全系列测序产品，DNBSEQ HotMPS也正式进入英国、德国等欧洲市场，随着专利障碍肃清，公司在欧美市场取得重要突破，欧非区2023年实现收入3.67亿元（yoy+48.31%），美洲区实现测序仪相关业务收入1.59亿元（yoy+160.27%）。根据灼识咨询的数据，全球基因测序仪及耗材2022年度市场规模约为48亿美元，中国市场比例仅为13.1%，海外市场潜力较大。我们认为随着公司产品陆续获得海外市场准入，海外业务有望进入发展快车道。

　　盈利预测与投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为32.10亿元、38.99亿元、46.61亿元，同比增速分别为10.3%、21.4%、19.6%，实现归母净利润为-5.99亿元、-0.81亿元、1.17亿元，同比分别增长1.4%、86.5%、244.7%。考虑公司现有产品的成长性和海外市场潜力，首次覆盖，给予公司“买入”投资评级。

　　风险提示：知识产权诉讼导致市场拓展不及预期风险；市场竞争加剧风险；关联交易占比较高的风险；国际地缘政治环境不确定风险。

中心思想

核心竞争力与市场地位

华大智造作为全球少数具备自主研发并量产从Gb级至Tb级低中高不同通量临床级基因测序仪能力的企业之一，凭借其DNBSEQ测序技术、规则阵列芯片技术等源头性核心技术，构建了完善的产品矩阵和整体解决方案，在生命科技核心工具领域占据领先地位。

双轮驱动下的增长潜力

公司增长主要由国内和海外市场双轮驱动。国内市场受益于测序仪国产替代进程加速（特别是Illumina在华销售受限），华大智造有望抢占更多市场份额。海外市场则在专利障碍肃清后实现突破性发展。同时，随着测序仪装机量增加和使用率提升，试剂耗材放量可期，有望持续优化公司业务结构并提升盈利能力。

主要内容

核心技术与市场拓展

1. 华大智造：致力于成为生命科技核心工具的缔造者
- 1.1 掌握核心技术，布局生命科技前沿领域：华大智造掌握DNBSEQ测序技术、规则阵列芯片技术、测序仪光机电系统技术、自动化样本处理技术和远程超声诊断技术等源头性核心技术，形成了基因测序仪业务、实验室自动化业务、新业务三大业务板块。
- 1.2 测序仪营收占比持续提升，海外业务增长亮眼：公司营业收入在2018-2022年间高速增长，2023-2024年受市场需求变化影响有所波动，但归母净利润亏损幅度逐步收窄。基因测序业务营收占比持续提升，2023年达到78.7%。海外业务增长显著，2023年境外收入合计占比达36%，较2019年提升27个百分点。公司毛利率持续提升，但由于研发和销售投入较大，净利率短期承压。

业务增长与盈利能力分析

2. 装机量增多驱动试剂放量可期，国产替代加速推动
- 2.1 测序仪品类丰富，结果可对标illumina，部分性能更优：华大智造拥有从Gb级至Tb级全通量测序仪产品矩阵，满足用户在不同应用场景的使用需求。其测序结果与Illumina高度一致，在运行效率和数据产出性能方面更优，且性价比突出。
- 2.2 测序仪存量仪器数量持续增长，试剂消耗放量可期：公司基因测序业务收入持续增长，2023年实现22.91亿元，同比增长30.31%。测序试剂耗材销售收入已超过仪器设备销售收入，成为主要驱动力。2022年公司在中国新增装机率已居第一，累计销售装机数量近4000台。随着仪器装机增加、测序成本下降及应用面拓广，试剂耗材放量可期，有望优化收入结构并提升盈利能力。
- 2.3 Illumina在华销售受限加速测序仪国产替代，加强海外布局，成长可期：国内市场受益于商务部将Illumina列入不可靠实体清单并禁止其向中国出口基因测序仪，国产替代进程有望加速，华大智造作为国产测序仪龙头企业将抢占更多市场。海外市场方面，公司与Illumina的专利诉讼和解后，全系列测序产品于2023年1月开始在美国市场销售，DNBSEQ HotMPS也进入欧洲市场，2023年海外测序业务收入同比增长41.82%，欧美区域实现突破式发展。公司通过设立24家境外子公司和10个客户体验中心，深化全球化业务网络建设。
3. 从样本处理到生信分析，打造实验室一站式自动化平台
- 3.1 实验室自动化方案应运而生，化繁为简提升实验效率：实验室自动化通过集成设备和信息化网络，实现样本制备、操作控制、检测、信息处理等全流程自动化，有效提升实验效率、降低误差和成本。华大智造自主研发多款自动化设备，可构建一站式基因检测工作站。
- 3.2 受疫情需求影响，收入增长略有波动：实验室自动化业务在2020-2021年因新冠疫情需求高速增长，后因疫情相关检测需求下滑而回落，但剔除疫情影响的常规业务保持良好增长态势。公司于2025年2月推出AI赋能的GLI业务，旨在通过智能自动化工具和平台，驱动测序实验室生产力跃升。
4. 新业务多点开花，赋能测序和实验室自动化业务发展
- 公司在新业务板块围绕生命数字化进行全方位布局，包括细胞组学技术平台（DNBelab C系列）、BIT产品（ZTRON、ZLIMS等软硬件）、超低温自动化生物样本库（MGICLab-LT）和超声影像平台。这些新业务与基因测序仪及实验室自动化核心业务形成协同效应，共同推动公司发展。
5. 盈利预测与投资建议
- 预计公司2024-2026年营业收入分别为32.10亿元、38.99亿元、46.61亿元，同比增速分别为10.3%、21.4%、19.6%。归母净利润预计分别为-5.99亿元、-0.81亿元、1.17亿元，同比分别增长1.4%、86.5%、244.7%。鉴于公司作为稀缺国产测序仪标的，测序业务正处于快速发展期，首次覆盖给予“买入”投资评级。结合PS和PE估值方法，预计2025年市值区间为429-487亿元。
6. 风险提示
- 主要风险包括知识产权诉讼导致市场拓展不及预期、市场竞争加剧、关联交易占比较高以及国际地缘政治环境不确定性。

总结

华大智造凭借其在基因测序仪领域的核心技术和完善产品矩阵，在全球市场中占据独特地位。公司通过仪器装机量增长和试剂耗材放量，以及国内外市场拓展（国产替代加速和海外专利障碍肃清），展现出强劲的增长潜力。实验室自动化和新业务的协同发展进一步巩固了其市场竞争力。尽管短期内面临市场投入和地缘政治风险，但长期来看，公司营收有望持续增长，盈利能力逐步改善，具备显著的投资价值。

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