医药生物行业2026年度策略报告：创新跨越从跟跑至领跑，出海破局由低端向高端-摩熵咨询

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报告摘要

　　本期内容提要:

　　行业运行及估值动态：2025年前三季度生物医药板块各子板块业绩表现大幅分化，高基数及集采和反腐压力已基本消化，2025年行业营收及利润总额同比增速先抑后扬，其中创新药及CXO和生命科学上游的景气度已反转，行业的盈利能力止跌企稳；创新药受益于BD预期带动年初至7月份医药指数大涨，8月份至今震荡调整，行业整体估值处于历史平均偏低的水平。

　　商保创新药目录2025年首次落地，有望拉动创新药产品支付增量。我国医保基金2024年运行稳健，参保率超95%，医保总体平稳。商保丙类创新药目录聚焦“创新程度高+临床价值大+患者获益显著”，CAR-T、ADC等前沿疗法参与商保价格协商，首版目录即将落地，有望拉动创新药产品支付增量。

　　1）创新药：海外权益BD交易带动创新药资产重估。国内新药开发速度更快，成本更低及工程师优势等政策宏观环境的良好沃土造就了中国创新药领先全球的开发优势，高质量创新药获得国际资本认可引发海外权益BD浪潮，2025年中国贡献了全球约1/3的创新研发管线，中国创新药License-out占比持续提升。关注IO2.0赛道的信达生物、维立志博。

　　2）CXO:市场供需改善，CDMO布局新兴赛道，CRO拐点渐显。以ADC、多肽、寡核苷酸为代表的新分子需求旺盛，且CDMO龙头公司普遍拥有丰富的项目储备和完整的漏斗结构，项目管线自带放大逻辑，CDMO布局新兴赛道已进入高景气周期，关注药明康德；CRO国内需求复苏开启，关注康龙化成、普蕊思。

　　3）生命科学上游：下游需求全面复苏，把握行业并购机遇。海外创新药需求率先恢复，国内需求随后跟进，进入景气度高企阶段。上市公司现金储备丰富，积极推动并购扩张，关注毕得医药、皓元医药、阿拉丁。

　　4）AI医疗：“人工智能+”政策引领，AI应用多点开花。Deepseek带动医疗大模型大发展，而国内“人工智能+”行动政策引领，国内外AI巨头多点开发，推动AI在医疗领域应用落地。关注京东健康、医脉通。

　　5）高端医疗设备：把握“国内招采复苏+进口替代+出海加速”成长机会。高端医疗设备实现产品迭代突破，逐步从“跟跑”迈向“领跑”，院端招采回暖驱动院内设备修复，新的招采模式下加速高端产品领域的进口替代，企业或迎业绩拐点；海外增长加速，国际化拓展成效凸显，出海成为高端器械增长新引擎。关注联影医疗、开立医疗、山外山。

　　6）骨科关节耗材：集采负面扰动出清，机器人驱动数字化骨科发展。人口老龄化进程加速驱动骨科市场持续扩容，集采常态化降价影响已出清，骨科手术智能化发展，手术机器人发展潜力可期。建议关注爱康医疗、春立医疗。

　　7）中药：经营改善趋势渐显，流感+基药目录等多因素催化。2025Q3部分中药标的已呈现收入、盈利改善趋势，秋冬季流感爬坡或助力业绩放量；基药目录调整有望催化新一轮中药行情，中药企业的估值处于5年5分位以下。关注白云山、方盛制药。

　　风险因素：①宏观环境风险；②创新药研发及商业化或BD授权不及预期、全链条支持创新药政策落地不及预期；③生命科学研发服务需求修复和进口替代政策实施不及预期、并购重组不及预期；④AI医疗：行业政策、医药电商&精准营销行业竞争加剧、平台用户增长不及预期；⑤医疗器械：政策落地节奏不及预期、地缘政治冲突及关税导致出海受阻风险；⑥中药：集采降价超预期及销售不及预期风险。

中心思想

中国创新药从“跟跑”迈向“领跑”，出海与国产替代双轮驱动产业重构

2025年是中国医药生物行业从量变到质变的关键转折年：创新药在全球研发管线中占比约1/3，License-out交易额同比增长64%，标志着中国从仿制跟随者跃升为全球创新重要一极；CXO与生命科学上游在需求复苏与新分子浪潮下景气度反转，CDMO龙头在手订单同比增长超40%。
国内集采与反腐压力已基本消化，行业营收利润先抑后扬，盈利能力止跌企稳（2025Q1-Q3板块归母净利润同比-1.6%，降幅收窄）。与此同时，高端医疗设备、骨科耗材、中药等板块在招采回暖、集采出清、政策催化下迎来业绩拐点；AI医疗受“人工智能+”政策驱动，应用多点开花。

主要内容

行业运行与估值动态：盈利企稳，估值低位，商保目录落地

业绩复盘：2025年前三季度SW生物医药461家上市公司总营收同比下降1.3%，但单季度增速从Q1的-4.1%修复至Q3的+1.2%；归母净利润总额同比下降1.6%，降幅较2024年全年（-12.0%）显著收窄。医疗研发外包（+12.2%）、其他生物制品（+8.7%）等子板块表现亮眼，而疫苗（-37.2%）、诊断服务（-16.5%）仍承压。
盈利能力：行业整体毛利率约32.3%，净利率约8.0%，均较前期低位企稳。医疗研发外包净利率从2024Q4的8.9%反弹至2025三季报的15.7%，化学制药因创新药占比提升毛利率提升至50.6%。
估值与政策：SW医药生物当前动态PE约29.5倍，处于历史均值（32.9倍）下方，10年估值分位数约42%。2025年商保创新药目录首次落地，24款前沿疗法（如CAR-T、ADC）参与价格协商，有望为创新药支付端打开增量空间。

创新药：BD交易驱动重估，中国管线全球占比达1/3

开发效率优势：中国创新药临床前开发速度快2-3倍、成本仅为1/3-1/2；临床开发快2-5倍、成本不足欧美50%。Fast-follow小分子从靶点确定到IND申请平均快50%-70%。
BD热潮与管线质量：2025年中国贡献全球约1/3创新研发管线，双抗、ADC、CGT等下一代模态占全球约1/3。2025Q1-Q3中国创新药交易总金额937亿美元，同比增长64%，License-out占比持续提升（出海金额占中国BD总金额98%）。重点推荐IO2.0赛道（信达生物IBI363、维立志博LBL-024）等新药，有望改变标准疗法。

CXO：CDMO新分子景气高企，CRO拐点渐显

CDMO：以ADC、多肽、寡核苷酸为代表的新分子需求旺盛。药明康德TIDES业务2025H1收入50.3亿元（+141.6%），在持续在手订单599亿元（+41.2%）。药明合联未完成订单13.29亿美元（+57.9%）。新兴赛道复合增速23-28%，CDMO龙头享受高景气。
CRO：订单先行改善，昭衍新药2025Q3新签订单6.2亿元（+24%），普蕊斯2025H1新签6亿元（+40%）。美联储降息周期开启（2025Q3连续两次降息25BP），XBI指数大涨，投融资改善有望推动CRO需求复苏。重点关注药明康德、康龙化成、普蕊斯。

生命科学上游：下游全面复苏，并购扩张加速

需求回暖：海外创新药需求率先恢复，国内跟进，带动试剂、耗材等生命科学上游景气度高企。2025年多公司利润增速超50%，如毕得医药、皓元医药等。科研客户稳定，工业客户波动是景气度关键。
并购整合：上市公司现金储备丰富，超10亿元货币资金的公司十余家。2024-2025年阿拉丁并购源叶生物/喀斯玛、奥浦迈并购澎立生物等案例频出，推动产业链协同与业绩增厚。关注毕得医药、皓元医药、阿拉丁。

AI医疗：“人工智能+”政策引领，应用多点开花

模型与政策：DeepSeek-R1发布推动行业变革，国内83款AI医疗大模型涌现。2025年11月五部门发布《关于促进和规范“人工智能+医疗卫生”应用发展的实施意见》，提出到2027年形成一批临床专病垂直大模型。千问App公测、谷歌Gemini 3发布，国内外巨头加速。
商业化路径：京东健康“京医千询”大模型实现大规模应用；医脉通AI赋能精准营销（覆盖88%执业医师）。预计2025-2027年京东健康归母净利润CAGR约20%，医脉通约16%。

高端医疗设备：招采复苏+出海加速，业绩拐点已至

国内招采：医疗设备招采从2024年11月回暖，2025年前三季度招采金额641亿元（+34%），Q3环比增长。政策设备更新项目持续落地，终端改善传导至业绩端可期。
出海与国产替代：2025年前10月医疗仪器出口169亿美元（+6%）。联影医疗2025Q1-3海外收入19.93亿元（+42%），北美+50%、欧洲+100%。高端CT、MR等国产化率仍低（CT约20%），但5.0T磁共振等实现领跑。关注联影医疗、开立医疗、山外山。

骨科耗材：集采出清，机器人驱动数字化发展

市场扩容与集采影响：老龄化驱动骨科植入物市场从2016年193亿元增至2021年397亿元。四大集采（关节、创伤、脊柱、运动医学）已全覆盖，降价影响出清。国产化率大幅提升（人工关节从30%→69%，脊柱从41%→80%）。
手术机器人：全球骨科机器人市场预计2030年达567亿元，中国达135亿元（CAGR 59.2%）。爱康医疗K3机器人对标Mako，春立医疗海外业务+78%。关注爱康医疗、春立医疗。

中药：经营改善初现，流感+基药目录催化

业绩改善趋势：25Q3百亿以上中药股中9家收入正增长且环比提速（如白云山+10%），12家ROE同比提升。7家PE TTM处于近5年5分位以下，部分股息率超4%（江中药业、济川药业等）。
催化因素：流感阳性率爬升（2025年11月9日达24.7%，高于2024年同期3.2%），助力四类药销售放量。基药目录调整有望（距2018年版已7年），若中药占比提升将催化行情。关注白云山、方盛制药。

总结

本报告以“创新突破从跟跑至领跑，出海破局由低端向高端”为主线，全面梳理了2025年医药生物行业各子板块的经营现状与投资机遇。数据显示，行业整体利润降幅收窄、盈利能力企稳，创新药凭借开发效率和管线质量成为全球BD焦点；CXO与生命科学上游受益于新分子需求和下游投融资回暖；高端医疗设备、骨科耗材等在国内招采复苏与集采出清下迎来业绩拐点；中药则受益于季节性催化和估值底部。风险方面需关注宏观环境、创新药研发及商业化不确定性、政策落地节奏及地缘政治风险。

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