全年业绩增长强势，制剂业务加速发力-摩熵咨询

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报告摘要

　　健友股份(603707)

　　投资要点

　　事件：1）公司]发布 2021年年报，全年收入 36.9亿元（+26.5%），归母净利润10.6 亿元（+31.4%），归母扣非净利润 10.2亿元（+33.5%）。2）公司发布 2022年一季报，2022Q1收入 11.8亿元（+33.2%），归母净利润 3.3亿元（+21%）；归母扣非净利润 3.3 亿元（+23.7%）。

　　公司业绩增长强势，制剂业务国际化进展加速。2021年公司业绩表现亮眼，营业收入增速为 26.5%，利润端 30%以上强劲增长。分季度看，21Q1/Q2/Q3/Q4季度收入 8.8/8.7/10.3/9.1亿元（+20.3%/+31.2%/+34.9%/+19.8%），归母净利润 2.7/2.8/2.9/2.2亿元（+33.5%/+38.5%/+41.3%/+11.2%）。Q1营收 11.8亿元（+33.2%），收入端稳健增长；归母净利润 3.3亿元（+21%），预计受物流影响略有波动。盈利能力：2021、2022Q1毛利率分别为 56.7%（-2.3ppt）、50.5%（-7.1ppt），归母净利率分别为 28.7%（+1.1ppt）、28.1%（-2.8ppt），毛利率下降主要由海外制剂销售带来运输成本上升，集采等销售模式带来制剂收入确认方式变化等所致；费用率：2021、2022Q1销售费率分别为 13.1%（-2.2ppt）、8.7%（-5%）；管理费率分别为 3.3%（-0.2ppt）、2.7%（-0.4ppt），制剂销售引起差旅推广费、人员薪酬增加，但收入快速增长使费率有所下降；2021、2022Q1研发费用分别为 2.2 亿元（+17.8%）、5346 万元（+57.7%），研发投入持续增长；2021、2022Q1财务费率较为稳定，分别为 2%（+0ppt）、0.9%（-0.4ppt）。

　　制剂业务高速增长，国际化战略持续兑现业绩。2021 年制剂收入 21.3 亿元（+44.5%），海外：2019年 10月收购的美国企业 Meitheal 2021年营收 10.41亿元（+50%）；部分产品在美市占率稳定（苯磺顺阿曲库铵注射液占 30%、博来霉素注及吉西他滨注射液占 20%）；2021年公司 11项注射剂 ANDA 获 FDA批准，美国药品生产批件 57个，是美国注射剂销售管线最完整的供应商之一。国内：白消安、盐酸苯达莫司汀、米力农、磺达肝癸钠注射液等产品获批，其中白消安是国内首个视同通过一致性评价产品；2021年 6月苯磺顺阿曲库铵、注射用盐酸苯达莫司汀中标第五批国家集采，其中苯磺顺阿曲库铵是国内首仿上市。2021年公司国内制剂收入同比增长 25%，国内注射剂市场地位持续提升。

　　肝素 API 收入稳定，CDMO即将迎来收获期。2021 年公司肝素 API 业务保持稳定，收入 14.3 亿元（+9.5%）。肝素及低分子肝素制剂增长强劲，2021 年全球销售超九千万支，同比增长超 60%；2021 年公司 CDMO 业务收入 1.2 亿元（-7.2%），即将迎来收获期。子公司健进制药推进创新生物大分子药 CDMO项目，公司从小分子化学药转型大分子生物药原液+制剂 CDMO一体化未来可期。

　　盈利预测与投资建议。预计 2022-2024 年 EPS 分别为 1.06元、1.24元、1.57元，对应 PE 分别为 37、28、22 倍。维持“持有”评级。

　　风险提示：肝素原料药价格及销量不及预期；制剂产品销售不及预期；ANDA获批不及预期；研发进展不及预期。

中心思想

业绩强劲增长与国际化战略深化

健友股份在2021年及2022年一季度展现出强劲的业绩增长势头，营业收入和归母净利润均实现两位数增长。公司通过深化国际化战略，尤其是在制剂业务方面，实现了海外市场的显著扩张和国内市场的地位提升，成为业绩增长的核心驱动力。

制剂业务驱动与CDMO潜力释放

公司业绩增长主要由制剂业务的高速发展驱动，特别是海外市场的成功拓展和国内集采的积极参与。同时，肝素API业务保持稳定，而CDMO业务虽短期有所波动，但随着向生物大分子领域的战略转型，有望在未来成为公司新的增长点，进一步提升其市场竞争力和技术壁垒。

主要内容

2021年年报及2022年一季报业绩概览

健友股份在2021财年展现出强劲的财务表现，全年实现营业收入36.9亿元人民币，较上年同期增长26.5%。归属于上市公司股东的净利润达到10.6亿元人民币，同比增长31.4%，而非经常性损益后的归母净利润为10.2亿元人民币，同比增长33.5%。这表明公司在核心业务上的盈利能力显著增强，且利润增速快于营收增速，体现了经营效率的提升。从季度表现来看，2021年各季度收入均保持稳健增长，其中第一季度至第四季度收入分别为8.8亿元、8.7亿元、10.3亿元和9.1亿元，同比增速分别为20.3%、31.2%、34.9%和19.8%。尤其第三季度收入增速达到峰值，显示出公司在特定时期的市场拓展和订单执行能力。归母净利润方面，2021年Q1至Q3分别实现2.7亿元、2.8亿元、2.9亿元，同比增速高达33.5%、38.5%、41.3%，表明公司在大部分时间段内保持了高效率的盈利增长。尽管Q4归母净利润增速放缓至11.2%，但全年整体表现依然亮眼。进入2022年第一季度，公司继续保持增长势头，实现营业收入11.8亿元人民币，同比增长33.2%，显示出市场需求的持续旺盛。归母净利润为3.3亿元人民币，同比增长21%；扣非归母净利润为3.3亿元人民币，同比增长23.7%。尽管一季度净利润增速略低于营收增速，报告指出这可能受到物流成本上升等外部因素的影响，但公司整体的营收扩张能力和核心盈利能力依然稳固。

盈利能力与费用结构分析

公司的盈利能力在报告期内呈现出复杂的变化。2021年毛利率为56.7%，同比下降2.3个百分点；2022年一季度毛利率进一步降至50.5%，同比下降7.1个百分点。毛利率的下降主要由两方面因素驱动：一是海外制剂销售的快速增长带来了更高的运输成本；二是国内药品集中采购等销售模式的推行，导致制剂收入确认方式发生变化，可能对毛利率产生结构性影响。然而，值得注意的是，2021年归母净利率为28.7%，同比提升1.1个百分点，这表明公司在毛利率承压的情况下，通过有效的费用控制和运营优化，成功提升了整体净利润率。2022年一季度归母净利率为28.1%，同比下降2.8个百分点，与毛利率的下降趋势保持一致，提示公司在应对成本压力方面仍需持续努力。在费用控制方面，公司表现出色。2021年销售费率为13.1%，同比下降2.2个百分点；2022年一季度销售费率进一步降至8.7%，同比下降5个百分点。管理费率在2021年为3.3%，同比下降0.2个百分点；2022年一季度为2.7%，同比下降0.4个百分点。尽管制剂销售的扩张必然带来差旅推广费和人员薪酬的增加，但公司营业收入的快速增长有效摊薄了各项费用率，体现了规模效应的优势。同时，公司持续加大研发投入，2021年研发费用达到2.2亿元人民币，同比增长17.8%；2022年一季度研发费用更是激增至5346万元人民币，同比增长57.7%。这表明公司高度重视产品创新和技术升级，为未来的可持续发展奠定基础。财务费率在报告期内保持相对稳定，2021年为2%，2022年一季度为0.9%，显示公司财务结构健康。

制剂业务：国际化战略成效显著

制剂业务是健友股份业绩增长的核心引擎。2021年，公司制剂收入达到21.3亿元人民币，同比实现44.5%的高速增长，远超公司整体营收增速，凸显其战略重要性。公司的国际化战略持续取得显著成效。2019年收购的美国子公司Meitheal在2021年贡献了10.41亿元人民币的营收，同比增长50%，成为海外市场增长的重要支柱。在产品层面，健友股份的苯磺顺阿曲库铵注射液在美国市场占据约30%的份额，博来霉素注射液及吉西他滨注射液也分别占据约20%的市场份额，显示出其在特定细分市场的竞争优势。2021年，公司共有11项注射剂ANDA（简化新药申请）获得美国FDA批准，使其在美国药品生产批件总数达到57个，这使得健友股份成为美国注射剂销售管线最完整的供应商之一，为其在国际市场的长期发展奠定了坚实的基础。国内制剂业务同样表现出色。报告期内，白消安、盐酸苯达莫司汀、米力农、磺达肝癸钠注射液等多个重要产品相继获批上市。其中，白消安注射液是国内首个视同通过一致性评价的产品，彰显了公司在仿制药质量和疗效一致性评价方面的领先地位。此外，在第五批国家药品集中采购中，公司的苯磺顺阿曲库铵和注射用盐酸苯达莫司汀成功中标，其中苯磺顺阿曲库铵更是国内首仿上市，这不仅有助于公司产品快速进入医院市场，也进一步巩固了其在国内注射剂市场的竞争优势。2021年公司国内制剂收入同比增长25%，显示出国内市场的强劲增长潜力。

肝素API业务与CDMO发展前景

肝素原料药（API）业务作为公司的传统优势领域，在2021年保持了稳定增长，实现收入14.3亿元人民币，同比增长9.5%。这表明公司在全球肝素市场中仍保持着重要的地位和竞争力。同时，肝素及低分子肝素制剂在全球市场的销售表现尤为强劲，2021年全球销售量超过9000万支，同比增长超过60%，这不仅反映了市场对肝素类产品的持续需求，也体现了公司在肝素

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