2023年年报及2024年一季报点评：业绩符合预期，净利率进一步提高

中心思想

业绩稳健增长与盈利能力持续提升

迈瑞医疗在2023年及2024年第一季度均实现了符合预期的稳健业绩增长，营收和归母净利润均保持双位数增长。公司盈利能力显著增强，2023年归母净利率提升至33.2%，主要得益于高毛利率产品占比的提升以及有效的费用控制。公司持续优化产品结构，高附加值产品如体外诊断试剂、中高端监护和影像产品贡献了更高的收入占比，进一步巩固了其市场地位和盈利基础。

创新驱动与全球市场深度拓展

公司通过持续高强度的研发投入，不断推出创新产品和解决方案，如“瑞智联”生态系统、化学发光新项目和超高端彩超昆仑Resona A20，有效提升了产品竞争力并填补了市场空白。同时，迈瑞医疗积极拓展全球市场，尤其在发展中国家和北美市场表现亮眼，国际业务增速超过国内市场，显示出其在全球范围内的强大市场渗透能力和品牌影响力。尽管面临医疗反腐和宏观经济波动等挑战，公司凭借其多元化的业务布局和技术创新，展现出强劲的增长韧性。

主要内容

事件

迈瑞医疗于2024年5月1日发布了2023年年报及2024年一季报。2023年，公司实现总营收349.3亿元，同比增长15%；归母净利润115.8亿元，同比增长20.6%；扣非归母净利润114.3亿元，同比增长20%。2024年第一季度，公司实现营收93.7亿元，同比增长12.1%；归母净利润31.6亿元，同比增长22.9%；扣非归母净利润30.4亿元，同比增长20.1%。公司业绩整体符合市场预期。此外，2023年度公司合计分红金额约为70.3亿元，同比增长28.9%，分红比例进一步提升至60.7%。

23年业绩符合预期，净利率进一步提升

季度业绩表现与盈利能力分析

从季度数据来看，2023年各季度收入分别为83.6亿元（Q1，+20.5%）、101.1亿元（Q2，+20.2%）、88.3亿元（Q3，+11.2%）和76.3亿元（Q4，+7.9%）。同期归母净利润分别为25.7亿元（Q1，+22.1%）、38.7亿元（Q2，+21.6%）、33.9亿元（Q3，+20.5%）和17.5亿元（Q4，+16.2%）。2024年第一季度，公司收入达到93.7亿元（+12.1%），归母净利润31.6亿元（+22.9%），净利润增速表现尤为突出。

在盈利能力方面，2023年公司毛利率达到66.2%，同比提升2个百分点，维持在较高水平。这主要得益于毛利率较高的体外诊断试剂以及中高端监护和影像类产品收入占比的持续提升。费用控制方面，2023年销售费用率为16.3%（+0.5pp），管理费用率为4.4%（+0pp），研发费用率为9.8%（+0.2pp），财务费用率为-2.4%（-1pp）。综合来看，归母净利率在2023年达到33.2%，同比提升1.5个百分点，显示出公司盈利能力的持续增强。

体外诊断业务条线增速明显，多因素拉动业绩快速增长

各业务线发展概况

1. 生命信息与支持业务： 2023年收入为152.3亿元，同比增长13.8%。该业务增长主要受益于国内医疗新基建的推进和海外高端客户群的突破。然而，自8月份以来的医疗反腐对该业务在国内的开展造成了一定影响。截至2023年12月，新基建待执行商机仍有200亿元。PMLS（病人监护与生命支持）产线增长13.8%，其中国际PMLS下半年增长超过20%。微创外科作为种子业务，全年增速超过30%，硬镜系统市场份额已提升至国内第三。
2. 体外诊断（IVD）业务： 2023年收入达到124.2亿元，同比增长21.1%。自2023年3月以来，国内常规诊疗活动迅速复苏，推动国内IVD全年实现20%的快速增长，其中试剂收入增长超过25%。在国内发光市场，迈瑞医疗已超越一名进口品牌，首次位列第四。国际IVD业务连续两年复合增速超过30%，海外新突破的ICL（独立医学实验室）数量超过100家。
3. 医学影像业务： 2023年收入为70.3亿元，同比增长8.8%。该业务增速放缓主要受医疗反腐导致国内公立医院超声招标采购活动推迟，以及海外基础医疗市场受经济低迷和美元强势影响。尽管如此，超声高端型号增长超过20%，超声市场地位首次实现国内第一、全球第三。

区域市场表现

分区域看，2023年国内市场收入为213.8亿元，同比增长14.5%。受反腐影响，国内公立医院正常的招投标活动显著推迟，诊疗活动也有所放缓，其中对PMLS和MIS业务影响最大，而对IVD业务影响相对有限。海外市场收入为135.5亿元，同比增长15.8%，下半年增长22%。增速最亮眼的是发展中国家，全年增速超过20%，北美市场连续两年的复合增速达到18%。

持续高研发投入，产品升级不断

迈瑞医疗在2023年研发费用投入34.3亿元，持续加大产品创新研发，尤其在高端领域不断突破。公司加速拓展“瑞智联”生态系统在院内的应用场景，基于其在监护仪、麻醉机、呼吸机、输注泵等多产品的布局和优势，已推出包括全院、重症、围术期、急诊、心脏科、普护在内的多场景解决方案。通过集成床旁所有设备数据，构建设备全息数据库，与医院已有临床数据库互补并有机结合，助力大数据科研。化学发光预计2024年将有20多个项目上市。医学影像方面，超高端彩超昆仑Resona A20重磅上市后，预计也将助力影像业务条线实现增长。

盈利预测与投资建议

西南证券预计迈瑞医疗2024年至2026年归母净利润分别为139.6亿元、168亿元和202.1亿元，对应每股收益（EPS）分别为11.52元、13.85元和16.67元。对应的市盈率（PE）分别为26倍、22倍和18倍。基于此，维持“买入”评级。

风险提示

报告提示的风险包括汇率波动风险、政策控费风险以及新产品研发不及预期风险。

盈利预测 - 关键假设

各业务线盈利预测假设

1. 生命信息与支持类业务： 预计2024年下半年将受益于医疗设备以旧换新政策利好，医联体项目也将贡献增量。其中，微创外科业务2024年预计收入11亿元，AED业务预计7-8亿元。此外，2024年5月惠泰医疗并表也将带来增量。预计2024-2026年销量分别上涨23%、15%、17%。原业务线价格及毛利率短期内保持相对稳定，考虑到惠泰医疗并表，预计整体毛利率略有提升。
2. 体外诊断产品： 预计2024年化学发光将有20多个检测项目上市。生化免疫单个客户试剂产出超过500万元的客户预计2024年将增加至130家。血球BC-7500系列装机量2023年超过2000台，收入体量持续提升。因此，预计2024-2026年销量将上涨24%、23%、23%。价格及毛利率短期内保持稳定。
3. 医学影像类产品： 预计2024年将受益于医疗设备以旧换新政策利好。超高端彩超昆仑Resona A20自2023年11月上市以来，受到产业界一致好评，填补了国产超高端空白，预计2024年单产品收入超过4亿元。AI技术赋能也有效提高了大单赢单率。预计2024-2026年销量将上涨15%、15%、15%。价格及毛利率短期内保持稳定。

分业务收入及毛利率预测

基于上述假设，公司预测2024-2026年各业务线收入及毛利率如下（单位：百万元）：

• 生命信息与支持： 2023年收入15252，增速13.8%，毛利率66.8%。预计2024年收入18798，增速23.2%，毛利率67.7%；2025年收入21614，增速15.0%，毛利率67.7%；2026年收入25365，增速17.4%，毛利率67.8%。
• 体外诊断： 2023年收入12421，增速21.1%，毛利率64.3%。预计2024年收入15401，增速24.0%，毛利率64.2%；2025年收入18950，增速23.0%，毛利率64.3%；2026年收入23237，增速22.6%，毛利率64.5%。
• 医学影像： 2023年收入7034，增速8.8%，毛利率69.1%。预计2024年收入8102，增速15.2%，毛利率69.4%；2025年收入9278，增速14.5%，毛利率69.4%；2026年收入10627，增速14.5%，毛利率69.5%。
• 其他业务： 2023年收入57，增速378.5%，毛利率39.9%。预计2024-2026年收入分别为59、62、66，增速均为5.0%，毛利率均为40.0%。
• 合计： 2023年总收入34932，增速15.0%，毛利率66.2%。预计2024年总收入42360，增速21.3%，毛利率66.7%；2025年总收入49904，增速17.8%，毛利率66.7%；2026年总收入59295，增速18.8%，毛利率66.8%。

附表：财务预测与估值 - 财务分析指标

关键财务指标预测

1. 成长能力： 预计2024-2026年销售收入增长率分别为21.26%、17.81%、18.82%；营业利润增长率分别为25.36%、19.86%、20.55%；净利润增长率分别为25.08%、20.68%、20.65%。EBITDA增长率分别为24.89%、19.71%、19.87%。公司预计将保持强劲的营收和利润增长势头。
2. 获利能力： 预计2024-2026年毛利率将维持在66.71%至66.76%之间，保持高水平。三费率预计在17.87%至18.66%之间。净利率预计将持续提升，从2023年的33.15%增至2026年的35.56%。净资产收益率（ROE）预计在2024-2026年分别为31.93%、29.11%、27.12%，尽管略有下降，但仍处于较高水平。总资产收益率（ROA）预计在22.04%至24.35%之间。
3. 营运能力： 总资产周转率预计在0.69至0.79之间，固定资产周转率在6.56至7.17之间，应收账款周转率在10.86至11.28之间，存货周转率在2.87至3.23之间。整体营运效率保持稳定。
4. 资本结构： 资产负债率预计将持续下降，从2023年的30.44%降至2026年的18.72%，显示公司财务结构日益稳健。带息债务占总负债比重极低，流动比率和速动比率持续提升，表明公司短期偿债能力强劲。
5. 每股指标： 预计2024-2026年每股收益（EPS）分别为11.52元、13.85元、16.67元；每股净资产分别为36.76元、48.32元、62.22元；每股经营现金流分别为10.57元、14.11元、17.18元。
6. 估值指标： 预计2024-2026年市盈率（PE）分别为26.45倍、21.98倍、18.27倍；市净率（PB）分别为8.28倍、6.30倍、4.90倍。

总结

迈瑞医疗在2023年及2024年第一季度展现出强劲的业绩增长和持续提升的盈利能力，营收和净利润均实现双位数增长，且净利率进一步提高。公司通过优化产品结构，提升高毛利率产品占比，并有效控制费用，巩固了其市场地位。在业务层面，体外诊断业务表现尤为突出，国内外市场均实现快速增长，同时生命信息与支持、医学影像业务也通过新基建、高端产品和国际市场拓展保持增长。公司持续高强度的研发投入，不断推出创新产品和解决方案，如“瑞智联”生态系统和超高端彩超，为未来增长奠定基础。尽管面临汇率波动、政策控费和新产品研发不及预期等风险，但基于其稳健的财务表现、持续的创新能力和全球市场拓展策略，分析师对其未来盈利能力持乐观态度，并维持“买入”评级。预计未来几年公司将继续保持营收和利润的健康增长，财务结构将进一步优化。