北交所新股申购报告：医药创新“小巨人”，核心技术CMC/CMO一体化

中心思想

医药创新“小巨人”：CMC/CMO一体化服务驱动增长

星昊医药（430017.BJ）作为一家专注于新药和仿制药研究与商业化的“专精特新”小巨人企业，其核心竞争力在于CMC/CMO一体化服务模式。公司凭借在缓控释制剂、注射剂智能制造和冻干口崩速释技术等方面的核心优势，积极响应国家MAH（上市许可持有人）制度改革带来的专业化分工趋势，致力于成为连接药物研发创新与生产制造的关键纽带。

市场与技术双轮驱动：前景广阔的平台型企业

报告分析指出，在政策利好创新药发展和CMC/CMO市场集中度低的背景下，星昊医药凭借其先发优势和持续的研发投入，在药品批件数量和发明专利方面表现突出。公司通过募投项目进一步强化创新药物产业化共享平台和口崩制剂新产品研发，有望在特定细分市场构筑更深的技术壁垒，实现业绩的持续增长。

主要内容

行业情况：政策利好CMC/CMO，核心技术构成行业壁垒

医药外包服务专业化分工与市场现状

医药行业正经历从仿制药为主向创新药为主的战略转型，MAH等政策极大促进了CRO（合同研究组织）、CMC（合同生产与质量控制）、CMO（合同生产组织）等医药外包服务的专业化分工。CMC/CMO业务作为高端药品关键技术产业化的鼓励发展方向，国内市场集中度低，尚未形成行业龙头，未来市场潜力巨大。医药行业本身具有“高技术、高收益、高风险”的特点，对研发创新、生产工艺和资质管理要求极高，销售渠道的积累也构成了重要壁垒。

CMC/CMO与药品市场空间分析

中国CMO行业市场规模快速成长，从2014年的9亿美元增至2020年的40亿美元，并预测2024年将达到约105亿美元，2016-2020年复合年增长率达20.8%。医药研发投入外包比例也从2016年的29.8%提升至2020年的36.8%。在药品市场方面，消化系统及代谢用药市场规模在2020年约为2,172亿元，占比15%，前景向好。抗肿瘤药及免疫调节剂市场持续增长，预测到2024年将达到3,672亿元人民币，年复合增长率为15.0%。抗流感病毒用药市场，特别是儿童用药领域，也呈现上升态势，预测到2025年市场规模将达1,380亿元。

竞争格局与财务表现对比

与可比公司（圣诺生物、南新制药、苑东生物、汇宇制药）相比，星昊医药在2022年研发费用率为8.72%，高于部分同等营收规模的竞争对手。公司在药品批件数量上远高于可比公司，发明专利数量位居第二。综合毛利率稳定在75%左右，略低于可比公司平均值，这可能与CMC/CMO项目收入占比逐年升高有关。期间费用率保持稳定且略低于行业平均水平，其中销售费用率逐年下降，管理费用率和研发费用率逐年上升，财务费用率较低。

公司情况：自有药品产业化和CMC/CMO服务一体化

发展历程与核心业务模式

星昊医药成立于2000年，经历了从技术提供商到药品提供商，再到药品创制平台服务商的两次转型。公司专注于新药和仿制药的研究与商业化，并聚焦于自身核心技术产业化的CMC/CMO一体化服务。目前，公司已建成9个具备cGMP生产能力的车间和18条产线，涵盖多种剂型，部分产品已提交欧盟EMA、美国FDA认证。截至招股书披露，公司储备了117个CMC/CMO项目（15个CMO，102个CMC），现有CMC客户的CMO转化率为75%。

商业模式与财务状况

星昊医药的商业模式是“技术+平台+产品”，以自主研发的核心技术为基础，构建GMP条件下的技术平台开展CMC/CMO一体化服务。在药物研制与产业化方面，公司采用PMC（产品物料管理）和QbD（质量源于设计）管理理念，严格控制采购和生产流程。销售模式以经销为主，直销收入占比小于0.05%。公司营收近三年稳定在6亿元左右，2023年第一季度同比增长36.61%。药品销售是主要收入来源，其中复方消化酶胶囊和吡拉西坦注射剂是主力产品，合并占比超60%。归母净利润稳定在7000-8000万元，2022年达到8150.96万元。综合毛利率维持在75%左右，药物销售毛利率在75%以上，CMC/CMO毛利率在40-45%区间。

亮点探讨：国家倡导领域“小巨人”，CMC/CMO领域先发

突出的产品与研发优势

星昊医药被认定为国家“专精特新”小巨人企业，拥有32项发明专利和4项核心技术，包括缓控释制剂技术、注射剂智能制造技术和冻干口腔崩解速释技术。公司在CMC/CMO领域具有先发优势，并得到国家多个部委的支持，承担了多项国家级研发和产业化项目。研发投入逐年增加，2022年研发费用率达到8.72%。公司已成功开发多个自有品种，其中复方消化酶胶囊为国内独家品种，醋酸奥曲肽注射液等已通过一致性评价并中标国家集采。目前有18个创新药已申报，包括儿童流感专用创新型药物磷酸奥司他韦口崩片。

募投项目与估值展望

本次募集资金将全部用于主营业务相关项目，包括建设创新药物产业化共享平台（二期口崩片生产线、三期长效/超长效缓释制剂生产线）和口崩制剂新产品研发项目。募投项目预计达产后年销售收入可达17.52亿元，税前财务内部收益率52.10%，投资回收期5.39年。公司将重点攻关8个口崩片品种。在估值方面，选取可比公司2022年PE平均值为31.13X，而星昊医药2022年PE为13.9X（截至2023年5月12日），显示出其在研发属性突出和CMC/CMO业务前景广阔背景下的潜在价值。

风险提示

报告提示了药品研发风险、药品降价风险以及带量采购和一致性评价相关风险。

总结

星昊医药作为北交所新股，凭借其在医药创新领域的“专精特新”小巨人地位，以及CMC/CMO一体化服务模式，展现出强大的市场竞争力。公司在核心技术、研发投入和药品批件数量方面优势显著，并受益于国家MAH制度和医药行业专业化分工的趋势。尽管面临药品研发、降价和带量采购等风险，但通过募投项目对创新药物产业化共享平台和口崩制剂新产品研发的持续投入，星昊医药有望进一步巩固其技术壁垒，抓住市场机遇，实现长期稳健发展。