【联讯医药三季报点评】双鹭药业：三季报业绩符合预期，来那度胺推广顺利

中心思想 双鹭药业业绩稳健增长，来那度胺驱动市场扩张 双鹭药业2018年前三季度业绩表现优秀，符合市场预期，主要得益于核心产品来那度胺的成功推广。公司通过优化销售策略和利用医保政策，有效扩大了来那度胺的市场份额，展现出强劲的增长潜力。 核心产品来那度胺市场前景广阔 来那度胺作为多发性骨髓瘤治疗领域的重磅仿制药，在全球市场已取得巨大成功。在中国市场，随着诊疗指南的更新、医保谈判带来的价格优势以及双鹭药业的渠道布局，来那度胺有望实现快速放量，成为公司未来业绩增长的核心驱动力。 主要内容 投资要点 业绩表现与费用分析 前三季度业绩符合预期： 双鹭药业2018年前三季度实现收入15.51亿元，同比增长100.5%；归母净利润5.32亿元，同比增长36.2%；扣非归母净利润5.21亿元，同比增长66.1%。尽管第三季度单季增速相较上半年有所放缓，但考虑到2017年同期基数较高，环比增长仍令人满意。 收入增长驱动因素： 收入快速增长主要受“两票制”政策影响，导致低开转高开，以及核心产品销售规模扩大。 扣非净利润增长原因： 扣非归母净利润增速较高，部分原因是2017年同期政府补贴的影响。 费用率结构变化： 前三季度销售费用率为38.18%，较上半年提升1.6%，主要系高销售费用率的来那度胺销售规模扩大所致，这侧面印证了来那度胺市场推广的顺利进行。管理费用率和财务费用率基本保持稳定。 来那度胺市场推广与竞争优势 重磅仿制药的潜力： 来那度胺是近年来最重要的仿制药之一，其原研药在全球市场销售额高达82亿美元（2017年），是治疗多发性骨髓瘤（MM）的“超级重磅炸弹”。 中国市场挑战与机遇： 市场教育不足： 中国多发性骨髓瘤发病率较高但诊疗率和诊疗水平较低，市场教育有待加强。 原研企业推广不足： 原研企业新基的市场推广能力不强，甚至将代理权授予百济神州。 价格壁垒： 进口来那度胺价格昂贵，在进入医保前年费用高达70余万元。 双鹭药业的竞争优势： 医保谈判优势： 2017年进入医保谈判目录后，原研药价格下降60%，年自付费用降至30余万元。双鹭药业的来那度胺（商品名“立生”）价格相当，但采用“用3增9”的优惠策略，使得患者年自费价格仅接近8万元，极大地提升了可及性。 渠道优势： 双鹭药业凭借其在医院的渠道优势，与原研企业基本处于同一起跑线，有望在市场推广中占据有利地位。预计随着价格优势的显现，来那度胺市场将得到广泛推开。 投资建议 盈利预测： 联讯证券预计双鹭药业2018-2020年收入增长率分别为85.5%、29.7%和20.9%；实现每股收益（EPS）分别为1.06元、1.37元和1.63元，同比增长35.6%、29.5%和19.4%。 估值与评级： 目前公司股价对应2018-2020年估值分别为25倍、20倍和16倍。 “买入”评级理由： 考虑到公司业绩正在恢复，重磅新品来那度胺推广顺利，竞争格局良好，且拥有优秀的梯队品种，联讯证券给予公司“买入”评级。 风险提示 产品推广不及预期： 已有产品市场推广可能不及预期。 研发进展不及预期： 在研产品注册时间或技术性能可能不及预期。 总结 双鹭药业2018年前三季度业绩表现强劲，收入和利润均实现大幅增长，主要得益于核心产品来那度胺的成功市场推广。来那度胺作为多发性骨髓瘤治疗领域的重磅仿制药，凭借其在医保谈判中的价格优势和双鹭药业的渠道布局，在中国市场展现出巨大的增长潜力。尽管存在产品推广和研发进展不及预期的风险，但鉴于公司业绩的持续恢复、重磅新品的顺利放量以及良好的竞争格局，市场对其未来发展持积极乐观态度，并给予“买入”评级。