公司深度报告：快速成长的特色制剂企业

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中心思想

本报告深入分析了九典制药的业务模式、市场前景和财务状况，并给出了投资评级。核心观点如下：

• 特色制剂驱动增长：九典制药是一家快速成长的凝胶贴膏特色制剂企业，以洛索洛芬钠凝胶贴膏为代表的透皮给药制剂将驱动公司业绩快速增长。
• 市场潜力巨大：非甾体抗炎药物透皮给药凝胶贴膏发展潜力大，公司有望成为业内领军企业。
• 维持“买入”评级：考虑到公司贴膏/贴剂产品管线丰富，后续众多产品有望逐步落地，维持“买入”评级。

主要内容

九典制药：快速成长的凝胶贴膏特色制剂企业

• 公司发展历程：九典制药是一家集药品研发、生产、销售于一体的上市医药企业，2001年成立，2017年创业板上市。
• 股权结构：公司实际控股人为朱志宏先生，截至2022年末，持股比例为34.26%。
• 产品储备丰富：公司在消炎镇痛、消化系统、抗感染等治疗领域形成了丰富的产品储备。
• 财务表现：2016 年以来，公司收入和归母净利润都保持快速增长。营收从 2016 年的 3.76 亿元增长到 2022 年的 23.26 亿元，年复合增长率 35.47%%，归母净利润从 2016 年的0.55亿增长到2022的2.70亿元，年复合增长率为30.53%。

非甾体抗炎药物透皮给药凝胶贴膏发展潜力大，公司有望成为业内领军企业

• 透皮给药优势：透皮给药系统可以控制给药速度、维持血药浓度、避免药物在肝脏的首过效应。
• 凝胶贴膏特点：凝胶膏与传统橡胶膏相比具有无残留、不污染衣物、对皮肤无刺激性等优点。
• 市场规模增长：2016-2021年透皮贴膏/贴剂市场规模持续增长。
• 竞争格局：国内主要企业包括九典制药、北京泰德、武汉兵兵和国外的尼普洛和三笠制药。
• 洛索洛芬钠凝胶贴膏：是公司制药板块的核心品种，已经成长为公司制剂销售排名第一的主导产品。
• 在研管线丰富：公司目前还有多个透皮给药剂型药物正处于不同阶段，凭借着丰富的产品线，公司在透皮给药领域有望占据龙头地位。

原料药及药用辅料增长迅速，多个制剂陆续获批，有望借助集采快速放量

• 产品投产：公司已经有铝碳酸镁、铝镁加、多库酯钠、西甲硅油、盐酸阿考替胺、磷酸奥司他韦、氟比洛芬等多个原料药、辅料产品产品投产。
• 原料药收入增长：2022 年公司原料药收入 129.08百万元；同比增长66.77%。
• 辅料业务恢复增长：随着新产品的陆续放量2021年起辅料业务恢复增长。
• 制剂获批：公司近来有洛索洛芬钠片、乙酰半胱氨酸颗粒、铝碳酸镁咀嚼片、胶体果胶铋干混悬剂等多个制剂获批，新产品陆续获批后有望借助集采迅速放量。

盈利预测与投资建议

• 关键假设：
  • 洛索洛芬钠凝胶贴膏可通过广东联盟集采持续快速放量，酮洛芬巴布膏获批上市后快速增长、氟比洛芬凝胶贴膏和吲哚美辛凝胶贴膏有望陆续获批上市，公司将形成完备的非甾体抗炎药透皮给药药剂产品群。
  • 我们认为原料药产品可以维持持续每年一定的立项和申报数量，逐步发展为覆盖胃肠道疾病、心血管系统、解热镇痛类、抗感染系列用药等多领域。
  • 药用辅料业务持续开发新产品，带动生产供能。
  • 植物提取物与其他业务收入保持小幅度增长。
• 盈利预测：我们上调2023年营收预测为30.14亿元（原值为29.27亿元）。新增2024-2025年公司收入分别为38.67/48.72亿元，考虑到酮洛芬凝胶贴膏前期推广费用较大，我们下调2023年的归母净利润预测为3.53亿元（原值为3.82亿元）；新增2024-2025年公司归母净利润为4.60/5.84亿元，2023-2025年的EPS为1.02/1.34/1.69元，当前股价对应PE分别为26.7/20.4/16.1倍。
• 投资建议：维持“买入”评级。

风险提示

• 竞品上市速度超预期；
• 行业竞争加剧；
• 洛索洛芬钠凝胶贴膏降价幅度超预期；
• 酮洛芬市场推广不及预期。

总结

本报告对九典制药进行了全面分析，认为公司在透皮给药领域具有领先优势和广阔的市场前景。随着洛索洛芬钠凝胶贴膏的持续放量和新产品的不断推出，公司业绩有望保持快速增长。维持“买入”评级，但同时也提示了相关风险。