常规业务稳健增长，新兴板块加速布局-摩熵咨询(原药融咨询)

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　凯莱英(002821)

　　投资要点

　　事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营收78.3亿元，同比下降23.7%；实现归母净利润22.7亿元，同比下降31.3%；实现归母扣非净利润21亿元，同比下降34.9%。

　　剔除大订单后常规业务保持增长，临床项目持续增加。小分子CDMO业务2023年实现收入66.2亿元（剔除大订单后收入42亿元，+25.6%）。1）商业化阶段项目：实现收入51.1亿元（剔除大订单后收入26.9亿元，+47.1%）。受益于高毛利的商业化订单交付和持续降本增效，毛利率提升至60.1%（+9.5pp）。2）临床阶段项目：实现收入15.1亿元（-9.6%，剔除特定抗病毒项目影响后同比基本持平），其中临床III期项目69个，覆盖GLP-1、KRAS、JAK、TYK2、CDK4/6等热门靶点，为持续获取重磅药商业化订单提供充足项目储备。公司预计2024年PPQ项目将达28个（+40%），形成充足商业化订单储备。

　　新兴业务加速布局，多领域实现技术突破。新兴业务2023年收入12亿元（+20.4%），毛利率为26.5%（-7.2pp）。分业务来看，1）化学大分子业务：全年收入增长8.8%，推进至临床II期后的项目共33项；其中寡核苷酸新承接项目35项、多肽业务新承接项目12个，首个GLP-1NDA项目稳步推进。2）制剂业务：23年收入增长18.4%，其中海外收入增长20.5%，海外订单数增长50%；成功完成项目148个，2023年内正在进行的制剂项目订单156个。3）临床CRO业务：截至2023年，公司正在进行的临床研究项目356个，其中II期及以后项目123个；承接新项目347个，其中CGT领域新增项目44个，一体化服务订单33个；4）生物药CDMO业务：收入增长31.3%，在手项目71个，其中IND项目16个、ADC项目18个、RDC项目3个、BLA项目2个，预计未来各类偶联药物订单占比将持续提升；5）新技术输出业务：实现收入1.1亿元，合同金额超2.5亿元，新承接对外技术输出项目19个，其中商业化项目6个，连续反应技术对外输出首年商业化收入过亿。截至2023年底，公司在手订单8.74亿美元，2024年非新冠收入有望实现15%-25%增长。

　　盈利预测与投资建议。我们预计2024-2026年EPS分别为3.76元、4.59元、5.74元，对应PE分别为23倍、19倍、15倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：订单数量下滑或波动、产能投运不及预期、业务拓展不及预期、公允价值波动等风险。

# 中心思想

本报告对凯莱英（002821）2023年年报进行了深入分析，并给出了投资建议。核心观点如下：

*   **常规业务稳健，新兴业务加速：** 凯莱英在剔除大订单影响后，常规小分子CDMO业务仍保持增长，同时新兴业务如化学大分子、制剂、临床CRO和生物药CDMO等领域均实现加速布局和技术突破。
*   **盈利预测与投资评级：** 预计公司2024-2026年EPS分别为3.76元、4.59元、5.74元，对应PE分别为23倍、19倍、15倍，维持“买入”评级。
*   **风险提示：** 报告同时提示了订单数量下滑或波动、产能投运不及预期、业务拓展不及预期、公允价值波动等风险。

# 主要内容

## 2023年业绩回顾

2023年，凯莱英实现营收78.3亿元，同比下降23.7%；归母净利润22.7亿元，同比下降31.3%；归母扣非净利润21亿元，同比下降34.9%。

## 小分子CDMO业务分析

*   **商业化项目表现亮眼：** 商业化阶段项目实现收入51.1亿元（剔除大订单后收入26.9亿元，+47.1%），毛利率提升至60.1%（+9.5pp）。
*   **临床项目储备充足：** 临床阶段项目实现收入15.1亿元（-9.6%，剔除特定抗病毒项目影响后同比基本持平），其中临床III期项目69个，覆盖GLP-1、KRAS、JAK、TYK2、CDK4/6等热门靶点。

## 新兴业务发展情况

新兴业务2023年收入12亿元（+20.4%），毛利率为26.5%（-7.2pp）。

*   **化学大分子业务：** 全年收入增长8.8%，推进至临床II期后的项目共33项。
*   **制剂业务：** 23年收入增长18.4%，其中海外收入增长20.5%，海外订单数增长50%。
*   **临床CRO业务：** 截至2023年，公司正在进行的临床研究项目356个，其中II期及以后项目123个。
*   **生物药CDMO业务：** 收入增长31.3%，在手项目71个，其中IND项目16个、ADC项目18个、RDC项目3个、BLA项目2个。
*   **新技术输出业务：** 实现收入1.1亿元，合同金额超2.5亿元，新承接对外技术输出项目19个。

## 盈利预测与估值

*   **关键假设：** 报告基于对公司商业化项目、临床项目和技术服务项目数量、单价和毛利率的假设，预测了公司未来三年的收入和盈利能力。
*   **盈利预测：** 预计公司2024-2026年营业收入分别为65.02亿元、79.98亿元、98.94亿元，归母净利润分别为13.90亿元、16.96亿元、21.20亿元，EPS分别为3.76元、4.59元、5.74元。
*   **估值分析：** 选取药明康德、康龙化成、九洲药业、诺泰生物四家公司作为可比公司，2024年四家公司平均PE为24倍。考虑到凯莱英作为小分子CDMO龙头，维持“买入”评级。

# 总结

本报告通过对凯莱英2023年年报的详细解读，分析了公司在常规业务和新兴业务上的发展情况，并结合行业估值水平，给出了未来三年的盈利预测和投资评级。报告认为，凯莱英作为小分子CDMO龙头，具备较强的竞争优势和发展潜力，维持“买入”评级。同时，报告也提示了投资者需要关注的风险因素。

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