中心思想
创新驱动与双轨增长
赛诺医疗作为国内领先的高值介入耗材制造商，凭借其在神经介入和心血管冠脉领域的双轨驱动战略，展现出强劲的增长潜力。公司核心团队在高值介入器械领域深耕十余年，通过持续的研发投入和技术创新，成功开发并上市多款行业首创产品，并有多款创新器械处于审批或临床试验阶段，为未来的业绩增长奠定了坚实基础。
市场机遇与全球化布局
面对脑卒中介入治疗渗透率较低和冠脉介入市场持续增长的机遇，赛诺医疗通过创新产品满足未被满足的临床需求。同时，公司积极参与国内集中带量采购，成功中标并实现冠脉业务的显著复苏。在全球化布局方面，赛诺医疗的产品已获得多国认证，并在欧美日等地区稳步推进临床试验，有望在全球市场打造国产创新器械品牌，开启第二增长曲线。
主要内容
# 1. 专注高端介入领域，创新品类打开成长边际
公司概况与业务布局
赛诺医疗成立于2007年，专注于高端介入医疗器械的研发、生产和销售，产品覆盖心血管、脑血管、结构性心脏病三大介入重点领域，拥有22款在售产品。公司通过承担国家级、省级科研项目，并获得高新技术企业、专精特新“小巨人”等荣誉，其产品创新和品牌实力得到广泛认可。截至2024年6月，董事长孙箭华通过一致行动人合计控制公司23.49%的股权。公司拥有9家子公司，其中赛诺神畅负责神经介入业务，赛诺心畅布局心脏瓣膜，境外子公司则主要开展临床试验并为海外推广铺垫。
财务表现与研发投入
2023年，公司实现营业收入3.43亿元，同比增长77.99%，主要得益于冠脉药物洗脱支架中标国家集采，销量增长近5倍。同期归母净利润亏损0.40亿元，同比亏损缩减75.59%，2024年上半年已实现扭亏为盈，归母净利润达766.20万元。从业务构成看，2023年支架业务收入1.90亿元，同比增长184.53%；球囊业务收入1.46亿元，同比增长15.96%。冠脉介入业务同比增长99.10%，神经介入业务同比增长60.59%。公司毛利率在2020-2022年因集采影响有所下滑，但2024年上半年已回升至59.20%。公司持续加大研发投入，2021-2023年研发支出分别为1.85亿元、2.07亿元、1.66亿元，占收入比例较高，形成了血管含药植入物设计、纳米级界面涂层、定时药物控释等多项核心技术和专利壁垒。
# 2. 创新器械品种助推神经介入诊疗
脑卒中市场概览与增长潜力
脑卒中是急性脑血管疾病，具有高发病率、高死亡率、高复发率的特点。据《中国脑卒中防治报告(2023)》显示，国内40岁及以上人群脑卒中标化患病率已上升至2.19%，现有患者达1242万。神经介入微创手术因其创伤小、恢复快等优势，正逐步成为主要治疗方式。灼识咨询数据显示，2020年国内神经介入医疗器械市场规模为58亿元，预计2026年将达到176亿元，复合年增长率为20.1%。其中，缺血性脑卒中器械市场增速最快，2020-2026年复合年增长率为33.0%，预计2026年达到73亿元。
微创手术渗透率持续提升
2015-2020年，国内神经介入手术数量从4.62万台增长至16.14万台，复合年增长率为28.4%，预计2026年有望达到74.05万台。尽管手术量快速增长，但各类脑卒中神经介入术式渗透率仍处于较低水平，例如2020年出血性脑卒中、急性缺血性脑卒中、脑动脉粥样硬化狭窄手术渗透率分别为9.1%、2.7%、1.0%，这表明市场仍有巨大的增长空间。
神经介入产品矩阵与技术创新
赛诺医疗在神经介入领域产品布局丰富，目前有超过10款产品在售，并有多款全球首创产品在研。公司于2016年推出全球首款用于颅内狭窄的快速交换球囊Neuro RX，2020年推出迭代产品Neuro LPS，并在球囊材料、操作性、耗材尺寸规格上进行优化。
核心创新产品临床表现卓越
2021年，公司NOVA DES颅内药物洗脱支架系统通过药监局创新器械通道批准上市，是全球首款愈合导向、专用于颅内动脉狭窄治疗的药物洗脱支架。该产品采用双涂层设计，28天内药物完全释放，有效抑制平滑肌细胞增生，显著降低再狭窄率（9.5% vs 30.2%）和缺血性脑卒中再发生率（0.8% vs 6.9%）。2023年NOVA产品销量同比增长超过4倍。公司自主研发的全球首款COMETIU自膨式颅内药物支架于2023年启动临床试验，2024年4月通过创新医疗器械特别审查程序，临床数据显示术后6个月内支架再狭窄发生率为0%。此外，针对出血性脑卒中，公司研发的颅内动脉瘤涂层血流导向涂层密网支架已于2023年启动临床试验，预计2024年提交创新通道审批及注册申请，有望补充出血领域产品，提供脑卒中全系列解决方案。凭借这些独特的技术和临床优势，公司神经介入业务在2023年营收同比增长60.59%。
# 3. 集采中标冠脉业务复苏，全球布局提高成长上限
冠心病市场与PCI手术增长
心血管疾病是全球主要疾病之一，冠心病是其重要组成部分。经皮冠状动脉介入治疗（PCI）是冠心病的主要治疗方式之一。根据弗若斯特沙利文数据，2016-2020年国内PCI手术量从66.7万台增长至105.9万台，预计2025年将达到206.9万台，复合年增速为14.34%。全球PCI手术器械市场规模从2015年的34.3亿美元增长至2021年的62.3亿美元，预计2030年将达到174.2亿美元，复合年增速为12.10%。
集采中标驱动冠脉业务强劲复苏
赛诺医疗的HT Supreme和HT Infinity药物洗脱支架先后于2020年和2022年获批国内注册证。其中，HT Supreme是全球首款愈合导向冠脉药物支架系统，其结构设计突出支撑性和稳定性，并基于“愈合窗口期”理论，在28天内释放90%药物，促进血管内皮细胞恢复愈合。在2022年国家冠脉支架集中带量接续采购中，HT Supreme和HT Infinity分别以779元和839元的价格中标A组和B组，首年签约量约5万条，并获得千余家医院的勾选。此次中标使得公司冠脉业务显著回暖，2023年冠脉支架销量和产品入院数量均创历史新高，冠脉业务收入同比增长99.1%。
球囊产品线拓展与创新
球囊在PCI手术中常与支架搭配使用，用于扩大管腔。截至2023年底，公司已有5款冠脉球囊上市，覆盖半顺应性、非顺应性、特殊功能性等类型。2023年9月，公司自主研发的首款国产棘突球囊TRADENT海神戟获批上市，其360°螺旋式布局和优异的棘突丝设计使其在临床表现上优于对比组。在京津冀“3+N”联盟集采中，海神戟产品报量需求2272个，占比接近8%，并排名第一，可分得组别内20%的约定采购量，有望带动新款球囊业务快速放量。
海外市场潜力与准入进展
美国冠状动脉疾病患者数量预计到2030年将达到2410万人，PCI手术渗透率有望达到14.6%，显示出巨大的海外市场潜力。赛诺医疗积极布局全球市场，核心品种已先后通过美国FDA、欧盟MDR、印尼等认证。HT Supreme药物洗脱支架系统已完成美国FDA现场审核和欧盟MDR认证，并通过PIONEER试验评估其在全球多地的临床表现。
HT Supreme全球临床表现优异
HT Supreme定位为新一代药物洗脱支架，旨在降低支架内再狭窄并促进血管愈合，有望将双联抗血小板治疗（DAPT）疗程缩短至一个月。在PIONEER III试验中，HT Supreme与雅培Xience、波士顿科学Promus等全球成熟产品对比，在治疗复杂冠状动脉病变患者一年时靶病变失败率无显著差异，且在心源性死亡、靶血管心肌梗死等次要终点指标上表现优于对照品。随着公司产品力逐步获得国内外用户认可，海外准入有序落地，赛诺医疗有望通过海外市场推广，实现收入的第二增长曲线。
# 4. 盈利预测及估值
财务业绩预测与增长驱动
我们预计赛诺医疗2024-2026年总营收分别为4.80亿元、7.07亿元和9.41亿元，同比增长39.95%、47.20%和33.08%。其中，支架业务收入增速预计分别为30.82%、54.03%和42.15%，主要由冠脉集采中标带来的稳定采购需求和创新品种的临床推广驱动；球囊业务收入增速预计分别为42.47%、34.62%和12.50%，受益于棘突球囊联盟集采中标和国内医疗终端的持续复苏。归母净利润预计分别为0.03亿元、0.48亿元和1.06亿元，增速分别为108.11%、1379.33%和122.99%，显示出公司盈利能力的显著改善。
估值分析与投资评级
当前股价对应的PS分别为9x、6x、5x。与可比公司微电生理-U、惠泰医疗、微创脑科学相比，赛诺医疗的估值具有吸引力。基于公司支架、球囊产线品种持续丰富，产品力获得国内外用户认可，以及业务稳定增长的预期，我们首次覆盖并给予“买入”评级。主要风险包括新品获批进度不及预期、国内集采风险、竞争加剧风险以及新品推广不及预期风险。
总结
赛诺医疗凭借其在神经介入和心血管冠脉领域的深厚积累和持续创新，已形成双轨驱动的业务格局。公司多款行业首创产品进入收获期，并在国内集采中表现出色，带动冠脉业务强劲复苏。同时，赛诺医疗积极拓展全球市场，核心产品获得国际认证并在海外临床试验中展现优异性能，有望打开新的增长空间。预计未来几年公司营收和归母净利润将实现高速增长，盈利能力显著提升。鉴于其强大的产品创新能力、市场扩张潜力以及改善的财务表现，我们首次覆盖并给予“买入”评级。
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