公司首次覆盖报告：“疼痛管理+鼻腔护理”小龙头颇具特色

中心思想

双轮驱动：疼痛管理与鼻腔护理市场潜力巨大

• 爱朋医疗作为“疼痛管理+鼻腔护理”领域的特色小龙头，凭借其在微电脑（自动）注药泵和生理性海水鼻腔护理喷雾器两大核心产品线的深耕，展现出显著的市场增长潜力。
• 在疼痛管理领域，随着国民疼痛管理意识的觉醒、手术量的持续增长以及术后镇痛和无痛分娩渗透率的提升，微电脑注药泵的市场空间预计将达到现有规模的7倍以上，甚至考虑手术量增长后可达10倍以上。
• 在鼻腔护理领域，中国过敏性鼻炎患病率持续上升，患者基数庞大，但鼻腔护理喷雾器的普及率尚低，未来市场教育和渠道拓展将带来巨大的增长空间。

核心竞争力与估值优势凸显

• 公司在疼痛管理领域拥有核心技术沉淀，是《便携式电动输注泵》行业标准的制定者之一，产品线覆盖急慢性疼痛管理全流程，并积极布局智能化、信息化产品矩阵。
• 鼻腔护理产品通过线上线下结合的清晰渠道策略，有效触达消费者，复购率高，市场教育空间广阔。
• 基于两大高景气度细分市场的增长和公司的相对竞争优势，预计公司未来几年营收和归母净利润将保持稳健增长，且当前估值相对于同行业医疗器械公司显著偏低，具有较高的投资价值。

主要内容

1、爱朋医疗：脚踏实地，稳健发展

• 公司概况与发展愿景： 爱朋医疗自2001年成立以来，致力于成为基于移动互联网的急慢性疼痛、鼻腔管理等细分领域的领先器械及系统集成制造商。公司聚焦疼痛和五官科两大疾病领域，主要产品包括电子注药泵、微电脑全自动注药泵、一次性使用输注泵、术后镇痛中央监护管理系统、生理性海水鼻腔护理喷雾器等。
• 发展历程：
  • 第一阶段（2001-2006年）： 通过持续研发，掌握高精度药液输注、全方位安全监测等核心技术，取得微电脑注药泵、一次性注药泵注册证并实现销售，初步形成疼痛管理领域的技术沉淀。
  • 第二阶段（2007-2012年）： 凭借“爱朋”品牌口碑，深入研发核心技术，掌握生理性海水制备、雾化定量喷雾等技术，扩充鼻腔护理喷雾器、脉搏血氧仪及传感器等产品线。
  • 第三阶段（2013年至今）： 根据市场需求，掌握无线镇痛管理信息平台技术，实现无线镇痛管理系统的产业化开发，通过研发投入实现现有产品平台化，产品结构覆盖疼痛管理及鼻腔护理多个诊疗环节。
• 主要产品构成： 疼痛管理领域产品包括微电脑注药泵、一次性注药泵、无线镇痛管理系统、脉搏血氧仪及传感器等；鼻腔护理领域产品包括鼻腔护理喷雾器、“小诺”海盐水鼻腔护理喷雾、敏伴复合益生菌粉固体饮料。
• 财务表现（截至2020Q3）： 公司营业收入和归母净利润在2020年之前保持平稳增长，毛利率水平较高。2019年，疼痛管理类产品收入占比66%，鼻腔护理类产品占比27%，显示疼痛管理是主要收入来源。

2、公司主线清晰：疼痛管理+鼻腔护理

• 爱朋医疗的核心业务围绕疼痛管理和鼻腔护理两大主线展开，均受益于明确的市场需求和广阔的增长空间。

2.1、微电脑注药泵：预计7倍行业空间

• 疼痛管理的重要性： 疼痛分为急性疼痛和慢性疼痛，公司主要涉足急性疼痛，特别是术后疼痛。术后疼痛若未充分控制，将对呼吸、循环、消化、免疫、内分泌等多个系统产生不利影响，甚至演变为慢性疼痛。积极镇痛是加速康复、提高患者舒适度和满意度的关键。
• 临床药师参与模式： 临床药师在术后疼痛管理中发挥重要作用，可通过以术科病房为切入点或以镇痛泵患者为切入点，优化给药方案、进行随访、评估效果并进行用药教育。
• 患者自控镇痛（PCA）： PCA是一种由医护人员预设剂量和速度，患者在设定范围内自我控制药物剂量的镇痛模式。PCA装置分为电子泵（电脑泵）和一次性自控泵（机械泵），其中电子泵将逐渐取代机械泵。
• 疼痛观念转变与教育： 过去国人对疼痛存在误解，导致术后镇痛普及率低。近年政府和医院加强疼痛教育，使公众认识到解除疼痛是基本权益，疼痛治疗能促进患者康复。PCA作为关键方法，能实现个性化安全精确给药，满足患者需求。
• 微电脑注药泵特点与公司优势： 微电脑注药泵是一种精确、持续、微量的给液装置，驱动装置可重复使用，输液装置为一次性耗材。公司在该领域涉足较早，是《便携式电动输注泵》行业标准的制定者之一。
• 临床应用领域： 主要用于术后镇痛（占比70%）、无痛分娩（占比15%）、癌痛和化疗给药。未来将重点向无痛分娩领域开发。
• 市场空间测算：
  • 目标适用人群： 2018年全国手术人次逾6000万，新生儿出生人口1523万（假设未来1400万），合计约7500万目标人群。
  • 术后镇痛空间： 当前术后镇痛率30-35%，电脑泵占比约30%。若镇痛率达70%，电脑泵占比80%，不考虑手术量增长，则有约5-6倍空间。
  • 无痛分娩空间： 全国无痛分娩率不到20%，发达国家80%以上，全国市场空间有4倍。平均耗材用量1.5套/例。
  • 总需求测算： 术后用电脑镇痛泵3360万套，无痛分娩用电脑镇痛泵1470万套，合计4830万套。
  • 行业出货量对比： 2018年电脑镇痛泵行业出货量约650万套。
  • 结论： 微电脑（自动）注药泵行业未来空间超过7倍，若考虑手术量增长，则有10倍以上空间。
• 疼痛管理产品矩阵： 公司已规划从疼痛诊断、治疗到镇痛监护和信息管理全流程的急慢性疼痛管理产品矩阵（2019-2023年）。

2.2、生理性海水鼻腔护理喷雾器：普及率尚低

• 产品介绍与应用： 鼻腔护理喷雾器由生理性海水、瓶体、手动泵及喷嘴等组成，通过雾化喷出，用于鼻腔不适、临床吸氧病人及日常鼻腔护理，缓解鼻腔干燥、鼻塞、鼻痒、流涕、鼻出血等症状。产品包括生理性海水、高渗缓冲海水、弱酸性缓冲生理海水喷雾器，分别适用于常规清洗、鼻炎发作/术后、慢性鼻炎/特殊疾病。
• 销售渠道策略： 公司鼻腔护理产品具有线上销售特性，组建专业团队开拓线上渠道。2018年线上销售收入1351万元，占比17.48%，预计2019年线上占比大幅提升至接近5:5。渠道策略清晰，分为医院（患者教育、品牌树立）、医药电商（便利购买、扩大用户）、药店及商超（高频消费、日常护理）三个阶段。
• 鼻炎发病率与市场潜力：
  • 过敏性鼻炎： 中国11个中心城市2004-2005年过敏性鼻炎患病率为11.1%，2011年扩展至18个城市后上升至17.6%。粗略估计2018年中国16-59岁人口中过敏性鼻炎患者高达1.58亿人。2018年全国医院耳鼻咽喉科急诊9817.5万人次。理论上，所有过敏性鼻炎患者均可使用鼻喷雾。
  • 慢性鼻炎： 普遍尚未养成鼻腔护理习惯，尚处于患者教育阶段，未来市场空间巨大。
• 在研项目： 公司围绕疼痛管理和鼻腔护理深耕，在研项目包括智能化、信息化精确给药装置、医用蠕动泵核心主材研究、信息系统间共享服务平台、智能化脉冲给药装置、细分泵项目、口腔矫治器、液体敷料、输液装置耗材、系统泵、术后镇痛中央监护管理系统2.0、新型微电脑电动注药泵（DDB型）、便携式电动注药泵（DZB型）、微电脑电动注药泵升级（DDB型）、微量精度测试系统的研发、微电脑注药泵管理系统、多型号配用液袋的研发、注药泵特殊性能研究等，显示公司持续的技术创新和产品拓展能力。

3、盈利预测与投资建议

• 收入增长预测：
  • 疼痛管理类产品： 基于手术量8-10%的增长、渗透率和公司份额提升潜力，预计2021年和2022年将分别实现40%和30%的高增长。
  • 鼻腔护理产品： 行业渗透率日益增加，公司在医院端布局转化率高，且加强消费者端直接推广，预计2021年和2022年将分别实现35%和33%的增长。
• 财务业绩预测： 预计公司2020/2021/2022年分别实现营业收入4.44/5.79/7.41亿元，归母净利润0.94/1.15/1.42亿元，EPS分别为0.90/1.10/1.36元/股。
• 估值分析： 截至2021年2月3日收盘，当前股价对应PE分别为27.7/22.6/18.3倍。与其他医疗器械公司相比，爱朋医疗的估值显著较低，2022年PEG预计小于1，具有上行空间。
• 投资评级： 首次覆盖，给予“买入”评级。

4、风险提示

• 肺炎疫情持续风险：疫情可能影响手术量和医疗器械销售。
• 公司竞争力下滑：市场竞争加剧或技术创新不足可能导致竞争力下降。
• 产能风险：市场需求快速增长可能导致产能不足。
• 医疗安全事故风险：产品使用不当或质量问题可能引发医疗安全事故。
• 降价风险：医保控费、集中采购等政策可能导致产品价格下降。

总结

• 爱朋医疗凭借其在疼痛管理和鼻腔护理两大核心业务领域的深厚积累和清晰战略，展现出强劲的增长潜力。
• 在疼痛管理方面，随着国民健康意识的提升和医疗技术的进步，微电脑注药泵在术后镇痛和无痛分娩市场的渗透率有望大幅提高，为公司带来数倍于当前的市场空间。
• 在鼻腔护理方面，中国庞大的过敏性鼻炎患者基数和目前较低的鼻腔护理产品普及率，预示着巨大的市场教育和消费升级空间，公司线上线下结合的渠道策略将有效抓住这一机遇。
• 公司持续的研发投入和产品矩阵规划，确保了其在细分领域的竞争优势和未来发展动力。
• 综合来看，爱朋医疗在行业高景气度下，具备显著的成长性和被低估的估值优势，值得投资者关注。