CDMO板块稳健增长，原料药业务阶段性承压-摩熵咨询(原药融咨询)

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报告摘要

　　九洲药业(603456)

　　投资要点

　　事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营业收入55.2亿元，同比增长1.4%；归母净利润10.3亿元，同比增长12.2%；扣非净利润10.2亿元，同比增长10.5%。单Q4公司实现营业收入9.5亿元，同比下降11.7%；归母净利润6649万元，同比下降62.6%；扣非净利润7268万元，同比下降55.7%。

　　业绩符合预期，CDMO板块实现稳健增长。公司CDMO板块2023年实现收入40.8亿元（+19.4%），实现稳健增长。其中：1）心血管类：2023年实现收入20.5亿元（+5.7%），毛利率达41.5%（+4.4pp），下游Entresto需求持续高增，2023年实现全球销售额60.4亿美元（+30%，恒定汇率下+31%），成为诺华销售额第一产品；2）抗肿瘤类：2023年实现收入10.4亿元（+59.7%），毛利率达37.3%（+6.5pp），其中下游Kisqali患者生存期获益渐获认可，2023年实现全球销售额20.8亿美元（+69%，恒定汇率下+75%）。公司已形成可持续的临床前/临床I、II、III期漏斗项目结构，丰富CDMO项目数持续推动公司成长。公司承接项目中已上市项目32个（较23H1新增3个），III期临床项目74个（较23H1新增8个），处于I期和II期临床项目902个（较23H1新增63个），项目涵盖抗肿瘤、抗心衰、抗病毒、中枢神经和心脑血管等治疗领域。

　　原料药板块增长阶段性承压。2023年公司特色原料药及中间体业务实现收入12.6亿元（-23%），毛利率为32.9%；其中抗感染类实现收入3.3亿元（-43.7%），中枢神经类药物实现收入4.6亿元（-17.3%）、非甾体类药物实现收入3亿元（+5.5%），降血糖类药物实现收入1.6亿元（-18.6%），板块增速阶段性承压。

　　多肽及偶联药物、制剂平台等新业务能力建设初见成效。1）多肽：多肽GMP产线于2023Q1投入使用，2023年多肽团队完成数十条多肽的合成及交付工作，成功交付千万级多肽IND项目；2）偶联药物：2023年公司完成多个偶联药物化合物制备交付工作，拥有OEB4级、OEB5级的高活实验室和GMP高活车间，可为客户提供订单从毫克级到数百克的单批次生产服务；3）制剂：截至2023年，瑞博台州（一期）已进入设备安装阶段，部分产线预计2024Q2投入使用；原料药喷雾干燥生产车间投入使用；瑞博苏州中试车间陆续投入使用；瑞博美国已开展中试车间二期安装设计工作，将进一步提升研发项目承接能力。

　　盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为1.35元、1.57元、1.75元，对应PE分别为12倍、10倍、9倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：原料药价格下跌风险，CDMO业务或不及预期，行业竞争加剧风险。

# 中心思想
本报告对九洲药业2023年年报进行了分析，核心观点如下：
*   **CDMO业务稳健增长，驱动业绩提升：** 公司CDMO板块表现出色，尤其是心血管和抗肿瘤领域，成为增长的主要动力。
*   **原料药业务短期承压，但长期向好：** 特色原料药及中间体业务受到市场波动影响，但公司通过技术改进和市场拓展，有望实现毛利率的持续提升。
*   **新业务布局初见成效，未来可期：** 多肽及偶联药物、制剂平台等新业务的建设逐步完善，为公司未来的发展注入新的活力。
*   **维持“买入”评级，看好长期发展：** 预计公司未来几年业绩将保持稳健增长，维持“买入”评级。

# 主要内容
## 公司整体业绩表现
*   **营收与利润增长分析：**
    *   2023年公司实现营业收入55.2亿元，同比增长1.4%；归母净利润10.3亿元，同比增长12.2%；扣非净利润10.2亿元，同比增长10.5%。
    *   单Q4公司业绩有所下滑，营业收入同比下降11.7%，归母净利润同比下降62.6%，扣非净利润同比下降55.7%。
## CDMO业务分析
*   **CDMO业务增长强劲：**
    *   CDMO板块2023年实现收入40.8亿元，同比增长19.4%，是公司增长的主要驱动力。
    *   心血管类CDMO业务收入20.5亿元，同比增长5.7%，毛利率达41.5%，受益于下游Entresto需求高增。
    *   抗肿瘤类CDMO业务收入10.4亿元，同比增长59.7%，毛利率达37.3%，受益于下游Kisqali销售额增长。
*   **CDMO项目储备丰富：**
    *   公司已形成可持续的临床前/临床I、II、III期漏斗项目结构，拥有已上市项目32个，III期临床项目74个，I期和II期临床项目902个，项目涵盖多个治疗领域。
## 原料药业务分析
*   **原料药业务阶段性承压：**
    *   2023年公司特色原料药及中间体业务实现收入12.6亿元，同比下降23%，毛利率为32.9%。
    *   抗感染类、中枢神经类、降血糖类药物收入均有所下降，非甾体类药物收入略有增长。
## 新业务平台建设
*   **多肽及偶联药物平台：**
    *   多肽GMP产线已投入使用，完成数十条多肽的合成及交付工作，成功交付千万级多肽IND项目。
    *   完成多个偶联药物化合物制备交付工作，拥有OEB4级、OEB5级的高活实验室和GMP高活车间。
*   **制剂平台：**
    *   瑞博台州（一期）已进入设备安装阶段，部分产线预计2024Q2投入使用。
    *   原料药喷雾干燥生产车间投入使用；瑞博苏州中试车间陆续投入使用；瑞博美国已开展中试车间二期安装设计工作。
## 盈利预测与投资建议
*   **盈利预测：**
    *   预计2024-2026年EPS分别为1.35元、1.57元、1.75元，对应PE分别为12倍、10倍、9倍。
*   **投资建议：**
    *   维持“买入”评级，看好公司CDMO业务的稳健增长和新业务的拓展。
*   **风险提示：**
    *   原料药价格下跌风险，CDMO业务或不及预期，行业竞争加剧风险。

# 总结
九洲药业2023年年报显示，公司CDMO业务稳健增长，原料药业务阶段性承压，新业务布局初见成效。公司CDMO板块表现出色，尤其是心血管和抗肿瘤领域，成为增长的主要动力。特色原料药及中间体业务受到市场波动影响，但公司通过技术改进和市场拓展，有望实现毛利率的持续提升。多肽及偶联药物、制剂平台等新业务的建设逐步完善，为公司未来的发展注入新的活力。 报告维持“买入”评级，看好公司长期发展，但同时也提示了原料药价格下跌、CDMO业务不及预期以及行业竞争加剧等风险。

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