2023年报点评：混改持续推进，工业端表现亮眼-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　达仁堂(600329)

　　投资要点

　　事件：2023年全年实现营业收入82.22亿元（-0.33%，同比，下同），实现归母净利润9.87亿元（+14.49%），实现扣非归母净利润9.52亿元（+23.8%），业绩符合我们预期。

　　“三核九翼”战略持续推进，主力产品表现亮眼：2023年，公司工业收入49.30亿元，同比增长10.34%，商业收入37.61亿元，同比下降11.19%。公司系统推进“三核九翼”战略，持续深耕主品有战绩。销售额过亿品种达到10个，核心品种速效救心丸销售额首次突破20亿元，清咽滴丸、安宫牛黄丸、京万红软膏、清肺消炎丸进入2亿元品种梯队；其中清咽滴丸连续两年实现翻倍增长，京万红软膏实现50万家药店，10万家医疗终端覆盖，其余品种市场覆盖率同样得到显著提升。分产品线看，23年公司心脑血管线实现收入23.72亿元（+20.17%），呼吸系统线实现收入3.87亿元（+37.44%），消化系统受公司主动进行渠道调整影响，实现收入2.32亿元（-23.63%），泌尿系统实现收入1.95亿元（-1.65%）；五官科实现收入2.66亿元（+91.51%）。

　　海外及电商渠道快速上量，学术推广进展可喜：23年为公司电商事业部发展元年，电商业务首年销售收入即突破4000万元，同时推动公司二三线品种牙痛停滴丸、乌鸡白凤片等产品在电商渠道增强曝光；公司国际化发展持续推进，2023年，公司在国际市场销售收入突破4000万，同比增长25%。推动速效救心丸、乌鸡白凤丸、六味地黄丸、长城牌新明目上清片、长城牌新清肺抑火片、精制银翘解毒片首次通过HALAL认证，为拓展东南亚等穆斯林地区市场打下基础。未来海外事业部有望维持高速增长。除此之外，公司新增10个品种进入20个国家和省市级指南、共识，未来有望通过学术成果的转化，在院端实现稳健增长。

　　控费能力进一步提升，24年目标明确：23年公司销售费用21.63亿元（+7.98%），管理费用3.82亿元（+0.99%），财务费用-1562万元（+60.72%），研发费用1.85亿元（+20.56%），管理费用及销售费用均低于工业收入增速。2024年，公司目标明确，在市场营销领域围绕“产品求突破，区域广覆盖，渠道强渗透”开展工作，推动公司心脑血管、呼吸、消化、精品国药品类重点产品再创佳绩，推动核心工业保持两位数增长。

　　盈利预测与投资评级：考虑到公司投资收益部分23年基数较高，且混改过程中需要持续的费用投入，我们将24-25年盈利预测由13.9/17.4亿元下调至11.9/14.6亿元，同时预计26年公司归母净利润为17.5亿元，当前市值对应PE为19/16/13X，同时我们看好公司作为百年老字号在混改落地后的发展，维持“买入”评级。

　　风险提示：市场竞争加剧，原材料涨价等风险。

中心思想

混改驱动业绩增长，工业端表现亮眼

达仁堂2023年业绩符合预期，归母净利润同比增长14.49%，扣非归母净利润同比增长23.8%，显示出混改持续推进对公司经营效率的积极影响。工业收入同比增长10.34%，远超商业收入的下降，成为业绩增长的主要驱动力。

战略深化与渠道创新，未来增长可期

公司“三核九翼”战略持续深化，核心产品销售额实现突破，多条产品线展现强劲增长势头。同时，电商和国际化渠道的快速上量，以及学术推广的显著进展，为公司未来业绩的稳健增长奠定了基础。尽管短期盈利预测因投资收益基数和混改费用投入有所调整，但公司作为百年老字号在混改后的发展潜力仍被看好，维持“买入”评级。

主要内容

2023年业绩回顾与战略成效

财务表现稳健，工业收入贡献突出

2023年，达仁堂实现营业总收入82.22亿元，同比微降0.33%。然而，归母净利润达到9.87亿元，同比增长14.49%；扣非归母净利润9.52亿元，同比增长23.8%，业绩表现符合预期。其中，工业收入为49.30亿元，同比增长10.34%，是公司业绩增长的核心动力；商业收入为37.61亿元，同比下降11.19%。

“三核九翼”战略深化，主力产品表现亮眼

公司持续推进“三核九翼”战略，主品深耕取得显著成效。销售额过亿品种达到10个，核心品种速效救心丸销售额首次突破20亿元。清咽滴丸、安宫牛黄丸、京万红软膏、清肺消炎丸进入2亿元品种梯队。值得注意的是，清咽滴丸连续两年实现翻倍增长，京万红软膏市场覆盖率大幅提升，覆盖50万家药店和10万家医疗终端。从产品线来看：

心脑血管线实现收入23.72亿元，同比增长20.17%。
呼吸系统线实现收入3.87亿元，同比增长37.44%。
消化系统线受渠道调整影响，收入2.32亿元，同比下降23.63%。
泌尿系统线收入1.95亿元，同比下降1.65%。
五官科实现收入2.66亿元，同比增长91.51%。

渠道拓展与运营效率提升

新兴渠道快速上量，国际化进程加速

2023年是公司电商事业部发展元年，电商业务首年销售收入即突破4000万元，有效提升了牙痛停滴丸、乌鸡白凤片等二三线品种的曝光度。国际化发展持续推进，2023年国际市场销售收入突破4000万元，同比增长25%。速效救心丸、乌鸡白凤丸等多个核心产品首次通过HALAL认证，为拓展东南亚等穆斯林地区市场奠定基础。

学术推广进展可喜，费用控制能力增强

公司新增10个品种进入20个国家和省市级指南、共识，有望通过学术成果转化，在院端实现稳健增长。在费用控制方面，2023年销售费用21.63亿元，同比增长7.98%；管理费用3.82亿元，同比增长0.99%；研发费用1.85亿元，同比增长20.56%。管理费用和销售费用增速均低于工业收入增速，显示出公司控费能力的进一步提升。

2024年目标明确，聚焦市场营销突破

公司为2024年设定了明确目标，在市场营销领域将围绕“产品求突破，区域广覆盖，渠道强渗透”开展工作，旨在推动心脑血管、呼吸、消化、精品国药品类重点产品再创佳绩，并确保核心工业保持两位数增长。

盈利预测与投资评级

盈利预测调整与估值分析

考虑到2023年公司投资收益基数较高，以及混改过程中持续的费用投入，分析师将2024-2025年归母净利润预测分别下调至11.9亿元和14.6亿元（原预测为13.9亿元和17.4亿元），并预计2026年归母净利润为17.5亿元。当前市值对应2024-2026年PE分别为19倍、16倍和13倍。

维持“买入”评级，关注混改后发展

分析师看好达仁堂作为百年老字号在混改落地后的发展潜力，维持“买入”评级。同时提示市场竞争加剧和原材料涨价等风险。

总结

达仁堂2023年业绩表现稳健，归母净利润实现双位数增长，主要得益于工业端的强劲表现和“三核九翼”战略的有效推进。公司在核心产品销售、新兴渠道拓展（电商和国际市场）以及学术推广方面均取得显著进展，为未来增长奠定基础。尽管短期盈利预测因特定因素有所调整，但公司在混改背景下的长期发展潜力依然被市场看好，维持“买入”评级，建议投资者关注其后续战略执行和市场表现。

报告正文