江苏吴中(600200) 　　投资摘要 　　立足传统医药，拓展医美产业 　　江苏吴中成立于1994年，深耕医药行业二十余年，先后从事医药、纺服、贵金属加工、地产、化工等多重业务。2020年后，公司确立“医药+医美”双产业为核心发展方向，并购+自研拓展中高端医美赛道。2021年，成立医美事业部，设立吴中美学，并获得AestheFill中国独家销售代理权。2022年，吴中美学香港公司成立，开启医美海外战略布局。同年7月，吴中美学正式启动重组胶原蛋白相关产品的研发工作，“医药+医美”双产业格局进一步完善。2022年，国内疫情反复，公司营收20.26亿元，同增14.13%；因拓展医药、医美业务加大费用投入，利润增速承压，净亏损0.76亿元。2023H1盈利能力明显改善，AestheFill预计或将于2023H2上市，贡献公司业绩新增长点。 　　医美业务：并购+自研卡位中高端医美赛道 　　布局中高端医美，加速实现注射类全品线布局。1）AestheFill爱塑美：获其中国独家代理权，海外主流童颜针产品，定位中高端，品牌认知度高，差异化优势显著。采用聚双旋乳酸PDLLA，Microspheres多孔性空心微球体专利技术，产品兼具及时填充和长效再生功能，且维持时间长。2021年12月，AestheFill组织修复材料在海南顺利完成全国首例注射，预计2023H2或取证上市；2）HARA玻尿酸：获其中国独家代理权，作为艾莉薇的迭代新品，预计将沿袭其玻尿酸一线品牌地位。HARA玻尿酸具备安全性、流变性能、持久性、舒适性等特性，随着HARA玻尿酸中国大陆临床试验进展有序推进，港澳销售同步进行中，有望于2025年大陆市场上市销售；3）重组胶原蛋白：自研切入市场，逐步构筑完整注射类自有技术平台。通过中凯生物制药厂以及吴中美学围绕重组胶原蛋白开展技术研发，并完成两款重组III型胶原蛋白填充剂立项工作。外部合作科创中心，共创实验室。自研重组胶原蛋白产品“婴芙源”成功上市，海外独家引进具备三聚体结构的重组III型人源化胶原蛋白生物合成技术；4）其他管线：自研打造溶脂管线，加速医美矩阵产品布局。去氧胆酸注射液、利丙双卡因乳膏于2022年已完成立项工作，目前处于仿制药药学研究阶段，未来临床工作将有序推进。 　　医药业务：传统医药产业基础牢固，一站式CDMO蓄能创新发展医药工业百强，产业链完善，产品管线丰富。医药制造为公司主业，2018年以后占比总营收7成以上。产业链方面，2005年开始逐步构建起集研发、生产、销售为一体的医药产业链，原料药配套生产能力、供应链、生产企业质量控制能力、药品配送网络覆盖面等方面拥有诸多优势。研发方面，吴中医药建立多个研发机构和专家顾问团队，有效构建了集基因药物、化学药物和现代中药研制开发和产业化的技术开发平台和创新体系。产品方面，产品线基础稳固，公司已形成以“抗病毒/抗感染、免疫调节、抗肿瘤、消化系统、心血管类”为核心的产品群，多个主导产品为国内独家。积极拓展CDMO业务，创新转型赋能发展。2022年1月吴中医药投资17.3亿元建设产业化基地一期项目，可承接多剂型多品种的CDMO业务，预计三年内完成主要生产车间、质检研发中心及相应配套设施建设，2025年建成并投入使用，未来建成后有望扩大生产规模，推动公司CMO业务向CDMO创新转型升级。 　　投资建议 　　公司医药业务基础牢固，医美业务依托药企基因赋能，通过并购+自研卡位中高端医美赛道，再生材料AestheFill童颜针、HARA玻尿酸、去氧胆酸注射液、利丙双卡因乳膏等医美管线稳步推进，后续有望为公司在传统医药工业基础上贡献主要核心业绩增量，预计公司2023-2025年营收分别22.51、28.79、33.38亿元，同比+11.09%、+25.70%、+17.97%；归母净利润分别0.10、1.42、2.18亿元，同比分别+113.36%、+1295.82%、+53.29%。对应EPS分别为0.01、0.20、0.31元/股，对应PE分别为531、38、25倍。首次覆盖，“买入”评级。 　　风险提示 　　医药及医美行业政策风险；产品研发、获批及上市进度不及预期风险；医美行业竞争加剧风险；需求不及预期风险。