GLP-1产业链率先获益，数吨级产能助力腾飞

# 中心思想

## GLP-1 产业链受益与产能扩张

本报告的核心观点是：

*   **诺泰生物作为国内多肽原料药领军企业，有望在 GLP-1 产业趋势下显著受益。** 随着司美格鲁肽等 GLP-1 明星产品的海外销售火爆，研发阶段的原料药采购需求将率先带动产业链业绩增长。
*   **公司积极扩产，预计 2025 年底实现数吨级别产能，为承接 GLP-1 相关订单奠定基础。** 产能的扩张将有助于公司抓住市场机遇，实现业绩的快速增长。
*   **首次覆盖，给予“买入”评级。** 考虑到公司明确受益于 GLP-1 产业趋势，且后续产能充沛，成长性强，可以享受一定估值溢价。

# 主要内容

## 1 GLP-1 产业链率先获益标的，业绩有望持续亮眼

### 多肽药物领域与协同发展

诺泰生物深耕小分子化药 CDMO 业务十余年，并在多肽、寡核苷酸等多领域进行布局。公司 CDMO 业务服务国内外知名企业，品种包括吉利德的 Biktarvy、因赛特的 Ruxolitinib 等。公司实际控制人为赵德毅、赵德中，并通过持股平台实现核心员工利益共享和绑定。2023 年 6 月，公司发布股权激励方案，彰显长期发展信心。

### 营收与利润稳健增长

公司营业收入及利润稳健增长。2023 年公司实现营业收入 10.3 亿元，同比增长 58.69%，归母净利润 1.62 亿元，同比增长 26.2%。2024Q1 公司实现营业收入 3.56 亿元，同比增长 71.03%，归母净利润 0.66 亿元，同比增长 215.71%。定制类与自主选择产品为核心，双轮驱动增长。公司业务主要分为定制类和自主选择产品两大类。自主选择产品业务营收规模持续扩大，2023 年实现营收 6.3 亿元，占比 60.8%；定制类业务 2023 年实现营收 4 亿元，占比 39.1%。毛利率稳步提升、净利率整体保持稳定，定制类及自主选择产品业务毛利率较高。总体费用率维持稳定，研发投入持续增加。

## 2 小分子 CDMO 业务业绩稳健，欧洲大订单助力加速

定制类产品及技术服务业务主要为小分子 CDMO/CMO，技术服务业务占比较低。2023 年收入 4 亿，同比增长 3%，毛利率为 55.6%。公司在艾滋病、肿瘤、关节炎等多个重大疾病领域，为全球创新药企提供高级医药中间体或原料药的定制研发生产服务（CDMO）。公司与美国因赛特（Incyte）、美国吉利德（Gilead）、德国勃林格殷格翰（BoehringerIngelheim）、美国福泰制药（Vertex）、前沿生物、硕腾（Zoetis）等国内外知名创新药企建立了稳固的合作关系，将为公司带来持续的业务机会。公司 23 年 5 月公告与欧洲客户签订大订单，合同金额累计为 1 亿美元（含税），合同标的为 cGMP 高级医药中间体，按照采购指引量，订单分 6 年执行完毕，24 年开始贡献。

## 3 自主选择业务增速明显，制剂+多肽原料药双轮驱动

公司自主选择产品毛利率稳定，收入占比持续扩大。公司自主选择产品毛利率稳定在 50% 以上，2023 年自主产品收入占比达到 60.84%，我们认为这有利于进一步优化公司收入结构。公司 2023 年自主选择产品营业收入 6.29 亿元，较上年同期上升 145.48%。

### GLP-1 原料药需求与产能布局

多肽大单品频出，有望驱动市场规模快速增长。多肽药物大单品频出，根据肽研社统计，2022 年全球销售额突破 10 亿美元的多肽药物包括 GLP-1 类、胰岛素、兰瑞肽等，随着 GLP-1 等大单品放量驱动，多肽药物市场规模有望持续增加。多肽合成方法多样，化学固相＋液相合成或成主流。公司多肽原料药中 GLP-1 已经成为主力，司美占比最高。2022 年公司 GLP-1 相关原料药销售预计 0.4 亿元，2023 年为 2.1 亿元，增速明显，其中 2023 年司美格鲁肽原料药销售额为 1.3 亿元，替尔泊肽为 0.6 亿元，利拉鲁肽为 0.3 亿元。公司现有多肽产能已达吨级，25 年底预计数吨级产能落地。24 年 6 月，公司发布《关于部分募投项目变更的公告》，将原项目的 2.1 亿元用于多肽产能建设。订单需求旺盛，结合产能加速布局，业绩有望持续亮眼。

### 奥司他韦放量与新剂型上市

公司 2023 年制剂业务收入 2.1 亿，其中奥司他韦胶囊收入 1.8 亿，同比增长 647.5%，注射用胸腺法新收入 0.3 亿，同比增长 59%。未来增长动力充沛：1）新产能落地：2023 年底公司位于连云港中华药港的口服固体制剂车间已投入使用；2）新剂型上市：2024 年 6 月公司奥司他韦颗粒剂（主要用于 2 周龄及以上年龄患者的甲型和乙型流感治疗）获批上市。以多肽为主、小分子化药为辅，多个产品即将上市。

## 4 盈利预测及估值

核心假设：

1）定制类业务：预计 24-26 年收入增速分别为 12.2%/10.4%/14.9%，毛利率分别为 56%/56%/56%；

2）自主选择产品：

*   制剂业务：预计 24-26 年收入增速分别为 35%/30%/25%，毛利率稳定在 53%；
*   原料药及中间体：预计 24-26 年增速分别为 120%/65%/61%，毛利率分别为 65.9%/65.8%/63.9%。

诺泰生物作为国内多肽原料药领军企业，在 GLP-1 大的产业趋势下，积极扩产，拥抱机遇，25 年底预计实现数吨级别产能，有望承接 GLP-1 相关订单，成长性凸显。我们预计 2024-2025 年公司归母净利润分别为 3.6/5.2/7.4 亿，同比增长 120%/44%/44%，对应 PE 分别为 42.2/29.3/20.4 倍，24 年可比公司调整后 PE 均值为 40.9 倍，考虑到公司明确受益于 GLP-1 产业趋势，且后续产能充沛，成长性强，可以享受一定估值溢价，首次覆盖，给予“买入”评级。

## 5 风险提示

1、产能建设不及预期

公司预计 25 年底实现数吨级产能落地，以更好承接 GLP-1 产业趋势，产能建设周期存在不确定性，若进度不及预期，可能影响公司业绩。

2、多肽原料药订单不及预期

公司未来主要增长点来自于多肽原料药业务，若新签订单或订单执行不及预期，可能影响公司业绩。

3、多肽原料药降价风险

GLP-1 产业链目前处于订单兑现初期，各家均在加速扩产，未来若供大于求，可能导致竞争恶化，可能面临降价带来的影响。

# 总结

## 核心业务与增长动力

本报告分析了华福证券对诺泰生物的首次覆盖报告，核心内容包括：

*   **公司概况：** 诺泰生物是一家聚焦多肽药物及小分子化药的生物医药企业，CDMO 业务服务国内外知名企业。
*   **财务表现：** 公司营收和利润稳健增长，定制类和自主选择产品双轮驱动，毛利率较高，研发投入持续增加。
*   **业务分析：** 小分子 CDMO 业务稳健，欧洲大订单助力加速；自主选择业务增速明显，制剂和多肽原料药双轮驱动。
*   **GLP-1 产业链：** 公司积极布局 GLP-1 原料药产能，有望受益于市场需求增长。
*   **盈利预测与估值：** 预计公司未来业绩增长强劲，首次覆盖给予“买入”评级。
*   **风险提示：** 产能建设、订单执行和原料药降价是潜在风险。

## 投资建议与未来展望

总体而言，华福证券看好诺泰生物在 GLP-1 产业链中的发展前景，认为公司具备较强的成长性和估值溢价空间，建议投资者关注。