中心思想
本报告分析了华润双鹤（600062）2018年上半年的经营状况，并对其未来发展进行了展望。核心观点如下：
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业绩增长分析： 营收增长主要受益于“低开转高开”的模式转变和销售推广力度的加大，但去年同期高基数导致利润端增速放缓。
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板块业务亮点： 输液板块产品结构调整带来效率提升，慢病平台二线品种快速增长，专科业务受益于“两票制”毛利率提升。
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并购战略意义： 并购湘中制药丰富了产品线，收购济南利民助力公司整合，制剂板块持续向好。
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投资评级维持： 维持对华润双鹤的“增持”评级，并预测了公司未来三年的营收和净利润。
主要内容
公司经营情况
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营收与利润分析：
- 2018年上半年，华润双鹤实现营收40.88亿元，同比增长32.89%；归母净利润5.83亿元，同比增长11.98%；归母扣非净利润5.60亿元，同比增长11.60%。
- 营收与利润增速差距较大，主要原因是“两票制”带来的“低开转高开”以及公司销售推广力度加大。
- 上半年增速放缓，部分原因是去年上半年基数较高。
输液板块
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产品结构调整与增长：
- 输液板块实现收入14.57亿元，同比增长33.39%。毛利率同比上升11.4个百分点，主要得益于产品结构调整和“低开转高开”。
- 软包装销量占比提升，重点产品BFS收入增长35%，直软输液快速导入市场，收入同比增长55%。
慢病平台
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二线品种快速增长：
- 慢病平台实现收入15.29亿元，同比增长31.05%。
- 老品种如降压0号和糖适平稳中有升，降脂用药匹伐他汀钙保持高速增长，其他小品种和二甲双胍缓释片(卜可)也实现快速增长。
专科业务
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“两票制”影响下的毛利率提升：
- 专科业务营收实现3.35亿元，同比增长40.52%。毛利率为73.37%，比去年同期提高10.04个百分点，主要受益于“低开转高开”。
- 儿科用药珂立苏和肾科用药腹膜透析液销售收入分别同比增长16%和55%。
并购与整合
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湘中制药收购：
- 公司以1.44亿元收购湖南省湘中制药有限公司45%股权，该公司主要产品为抗癫痫类用药。
- 2017年湘中制药营收3.7亿元，净利润1495.2万元。抗癫痫用药市场处于快速增长阶段。
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济南利民收购：
- 公司以8.48亿元收购华润双鹤利民药业有限公司40%股权，收购完成后持有利民股权100%。
- 双鹤利民2017年营收7.2亿元，同比增长35.8%；利润1.2亿元，同比增长48.1%。
- 双鹤利民主要产品包括硝苯地平、胞磷胆碱钠和厄贝沙坦等降压产品，收购后将与华润双鹤形成协同效应。
财务分析与预测
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毛利率与销售费用率：
- 公司毛利率和销售费用率均有大幅提升，主要原因是“低开转高开”和公司加大销售推广力度。
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盈利预测：
- 预计2018-2020年营业收入分别为74.11亿元、85.59亿元和99.03亿元，同比增长15.4%、15.5%和15.7%。
- 预计归属母公司净利润分别为9.91亿元、12.19亿元和15.10亿元，同比增长17.6%、23.0%和23.8%。
- 对应EPS分别为0.95元、1.17元和1.45元。
总结
本报告对华润双鹤2018年上半年的业绩进行了全面分析，指出公司营收增长受益于“低开转高开”模式和销售推广，各业务板块均呈现良好发展态势。通过并购湘中制药和济南利民，公司产品线得到丰富，整合效应有望进一步提升业绩。维持对华润双鹤的“增持”评级，并对其未来发展持乐观态度。
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