连花出海市场可期，中药创新持续推进

中心思想

创新驱动与多元化增长战略

以岭药业（002603）作为一家以络病理论为指导的创新中药企业，正通过其在心脑血管、呼吸感冒等核心治疗领域的市场领导地位，以及在化药、生物药和大健康产业的协同布局，实现持续高速增长。公司凭借其独家专利中药的卓越疗效和广泛的学术认可，巩固了市场份额，并通过加大研发投入和推进国际化战略，为未来的业绩增长奠定了坚实基础。

核心产品市场优势与未来增长潜力

连花清瘟胶囊在新冠疫情期间的突出表现，使其成为感冒用药市场的绝对领导者，并成功拓展海外市场。同时，心脑血管领域的三大拳头产品——通心络胶囊、参松养心胶囊和芪苈强心胶囊，在人口老龄化趋势下，市场需求持续旺盛，市占率稳步提升。新上市的连花清咳片、解郁除烦胶囊等新品种，以及化药和生物药的研发管线，共同构成了公司未来业绩增长的多元驱动力。

主要内容

稳健增长的业务基石与创新布局

• 公司概况：络病理论承上启下，创新中药迎帆启航
  • 中药企业的成长之路： 以岭药业成立于2001年，以中成药研发、生产和销售为核心，并积极布局化药和大健康产业，形成“中药+化药+大健康”协同发展的格局。公司拥有11个专利新药，覆盖心脑血管、呼吸、肿瘤、糖尿病等七大领域，其中8个列入国家医保目录，5个列入国家基本药物目录。
  • 营收持续高速增长： 2015-2021年，公司营业总收入复合增长率达21.3%，归母净利润复合增速达19.7%。2021年，公司实现营业收入101.2亿元，同比增长15.2%；归母净利润12.7亿元，同比增长8.6%。心脑血管药和抗感冒类药是公司的两大核心业务，2021年分别贡献45.4亿元（占比45%）和41.1亿元（占比41%）的收入。公司销售费用率在2021年下降至33.9%，研发费用率保持在7.1%，显示出品牌力提升和持续的研发投入。
  • 实际控制人创立络病理论： 公司实际控制人为吴氏家族，合计持股54.21%，股权结构集中。吴以岭院士创立的络病理论体系，为公司新药研发提供了理论指导，并获得了多项国家科技进步奖，提升了公司的学术影响力。

多领域中药产品市场表现与未来展望

• 中药板块多领域强势发力，营业额再创新高
  • 心脑血管领域：
    • 心血管产品收入稳步提升，行业市占率名列前茅： 2021年，公司心脑血管类药收入达45.3亿元，逆势增长44.8%。通心络胶囊、参松养心胶囊和芪苈强心胶囊在2021年上半年公立医疗市场中成药心血管疾病内服用药排名中，分别位列第2名、第5名和第9名，市场份额合计提升至17.8%。
    • 心脑血管药物受到广泛认可： 三款核心产品均被列入国家医保甲类品种和国家基本药物目录。通心络胶囊的临床循证研究成果发表于《Nature》子刊《Scientific Reports》，并被多项诊疗指南推荐。参松养心胶囊是唯一获得国家科技进步二等奖的治疗心律失常中成药，被《中国房颤专家共识-2015》推荐为维持窦性心律的首选中成药。芪苈强心胶囊是我国首个经循证医学研究证实的标本兼治慢性心衰专利中成药，研究成果发表于《美国心脏病学会杂志》，并被《中国心力衰竭诊断和治疗指南2018》收录。
    • 人口老龄化带来心脑血管市场快速发展： 心血管病死亡率持续上升，2016年城市和农村居民心血管病死亡率分别达265.11/10万和309.33/10万。65岁以上人群脑血管病死亡率显著增加，人口老龄化将持续推动心脑血管药物市场的增长。
  • 呼吸感冒领域：
    • 学术成果荐连花，抗疫之星渐升起： 连花清瘟胶囊/颗粒是唯一获得国家科技进步二等奖的治感冒抗流感专利中成药，被20余次国家层面治疗方案推荐，并在新冠疫情期间被列入《新型冠状病毒感染的肺炎诊疗方案（轻型、普通型）》。多项临床研究证实其对新冠病毒的抗病毒、抗炎作用，并能显著改善患者症状。2020年，连花清瘟产品销售收入达42.56亿元，同比增长149.89%。在零售终端感冒用药/清热类市场份额从2017年的2.44%增长至2020年的9.86%，成为第一大品牌。在公立医疗市场，其市占率从2018年的14.6%上升至2021年上半年的43.5%，确立了绝对领先地位。
    • 品牌强基，连花清咳前景广阔： 2020年5月上市的连花清咳胶囊，具有宣肺泄热、化痰止咳功效，临床试验显示其能显著提高咳嗽症状消失率（90.6%）。该产品已纳入医保，有望借助“连花”品牌优势和止咳平喘药市场（2019年口服制剂销售额115.10亿元）的广阔空间实现快速放量。
    • 化“疫”为能，连花清瘟长期放量空间打开： 连花清瘟在疫情期间的亮眼表现，显著提升了品牌知名度和市场需求，成为家庭常备用药。其国际化进程也在加速，已在30多个国家和地区完成注册，并启动国际多中心临床试验，有望在后疫情时代实现国内外市场的并驾齐驱。
  • 糖尿病及抗肿瘤领域：
    • 糖尿病领域： 津力达颗粒是治疗2型糖尿病的专利新药，2020年上半年在公立医疗市场中成药糖尿病用药销售排名位列第3名。临床研究显示，联合二甲双胍可使HbA1c降低0.92%，空腹血糖降低1.34mmol/L。该产品被《中国2型糖尿病防治指南》和《国际中医药糖尿病诊疗指南》推荐。
    • 肿瘤用药领域： 养正消积胶囊是国家医保乙类品种，配合介入治疗原发性肝癌在增效减毒、增强免疫、改善证候、提高生存质量方面疗效显著。临床研究证实其能提高化疗疗效，减轻副作用，并有望减轻分子靶向药物抗EGFR治疗耐药。
  • 神经精神领域：
    • 解郁除烦胶囊： 2021年上市，用于治疗轻、中度抑郁症。多中心随机双盲对照试验显示，治疗组总有效率达90.1%，优于对照组（84.5%）和安慰剂组（38.7%），且安全性良好。

国际化、创新研发与大健康转型

• 长期：国际化与创新投入加大，大健康转型值得期待
  • 持续不断强化研发能力：
    • 中药： 2021年益肾养心安神片和解郁除烦胶囊获批上市。另有6项中药创新药正在开展临床研究，如柴芩通淋片、连花定喘片、小儿连花情感颗粒等。公司积极开展上市后再评价和真实世界研究，为中成药的临床应用提供客观证据。
    • 化药： 化药板块是公司重点发展领域。苯胺洛芬注射液（非甾体类镇痛药）已完成三期临床，正筹备NDA。芬乐胺片（帕金森病）、XY0206片（抑制FLT3等RTKs靶点，对标舒尼替尼、索拉菲尼）和XY03-EA片（缺血性脑卒中，对标丁苯酞）处于I期或II期临床阶段。公司已有12个ANDA产品获FDA批准上市，并在积极推进仿制药一致性评价。
    • 生物药： 公司聚焦肿瘤抗体药物开发，已立项一款用于胃癌适应症的生物新药BIO-008。
  • 国际化战略进展顺利： 连花清瘟胶囊已在30多个国家和地区完成注册，并启动了针对COVID-19的国际多中心临床研究，美国FDA二期临床试验研究处于数据统计分析阶段。公司已初步搭建国际销售网络，获得美国50个州的批发商许可证，2020年国外销售收入突破3亿元。
  • 品牌优势延伸大健康领域： 公司自2010年起规划大健康板块，2013年设立以岭健康科技有限公司，构建了通络健康心脑、养精抗衰老、动形抗疲劳、静神助眠等系列产品线。借助“连花”品牌势能，公司打造了连花清菲饮品、洗手液、口罩等系列产品，并在后疫情时代有望持续贡献业绩增量。线上线下营销网络布局全面，包括实体分店、以岭连锁药房、以岭健康城线上电商平台等。
• 盈利预测与估值
  • 收入预测与主要品种分析： 基于对连花清瘟（预计2022-2024年销量复合增速10%）、连花清咳片（预计2022年销量增速80%）、心脑血管产品（预计2022-2024年销量增速15%）及其他专利产品（如津力达、解郁除烦胶囊等，预计2022年销量增速113%）的增长假设，预计公司2022-2024年营业收入将分别达到116.8亿元、134.9亿元和158.0亿元。
  • 相对估值： 考虑到公司品牌优势和新品放量增长，给予公司2022年30倍PE，目标价29.1元，维持“买入”评级。
• 风险提示： 主要风险包括研发进度不及预期和新品推广不及预期。

总结

以岭药业凭借其独特的络病理论体系和强大的创新研发能力，在中药领域建立了深厚的市场根基。公司在心脑血管和呼吸感冒两大核心治疗领域表现卓越，其中连花清瘟胶囊在疫情期间的突出贡献使其成为市场领导者，并成功开启国际化进程。心脑血管产品受益于人口老龄化趋势，市场份额稳步提升。

展望未来，以岭药业的增长动力将来源于多方面：一是现有核心产品的持续稳健增长和市场份额的进一步扩大；二是连花清咳片、解郁除烦胶囊等新上市专利中药的快速放量；三是化药和生物药管线的逐步成熟，为公司带来新的业绩增长点；四是国际化战略的深入推进，将连花清瘟等产品推向全球市场；五是大健康产业的协同发展，利用“连花”品牌优势拓展多元化产品线。

尽管面临研发进度和新品推广不及预期的风险，但公司强大的品牌影响力、持续的研发投入和多元化的业务布局，使其具备显著的长期增长潜力。西南证券给予公司“买入”评级，目标价29.1元，反映了对其未来业绩增长的信心。