云南白药(000538) 　　投资要点 　　业绩总结：公司2021Q1实现营业收入103.3亿元（+33.4%）；归母净利润7.6亿元（-40.5%）；扣非后归母净利润为13.7亿元（+29.4%），非经常性损益为-6亿元，主要系公司投资的各类资产公允价值下降8亿元所致。 　　Q1营收增长超预期，药品和医药商业贡献主要业绩增量。1）药品：我们测算，2021Q1药品事业部收入增速约在50%以上，主要原因在于品牌力持续提升带来药品事业部的增长以及2020年Q4形成的预收款流转贡献收入，扣除掉流转部分贡献收入，药品事业部收入增速约为33%。2）大健康：我们推测收入增速应该达到双位数增长，2021年将推出针对牙釉质矿化的口腔护理新品，将进一步丰富口腔产品线；3）医药商业：我们测算商业收入大约67亿元，维持20%以上的快速增长趋势。公司为云南省医药商业龙头，在两票制加速省内流通企业集中背景下不断并购省内小型医药流通企业，实现收入快速增长。 　　股权激励保障业绩，非经常损益风险可控。公司推出两期管理层股权激励计划，行权条件是需要达到2021-2022年ROE考核分别不低于10.5%和11%，分红比例不低于40%。同时公司《2021年度财务预算报告》获得董事会批准通过，提出2021年公司净利润预计同比不低于上年同期，2020年非经常性损益规模较大，2021年主业有望实现超预期增长。此外，公司不断优化投资规模，Q1股权投资约50亿元，整体风险在可控范围内。 　　探索新产品新道路，为公司注入新增长动能。云南白药牙膏凭借功能性定位打造出品牌独特竞争优势，我们认为大健康品牌价值延伸模式成熟。公司在护肤领域借鉴牙膏的成功经验，主打植物护肤，并借助AI发力精准护肤，并于今年成功布局两个线下AI私人肌肤管理中心。骨伤科领域拓展至康复医疗器械领域，投资并购金建桥，不断推出器械产品。在牙膏和护肤领域的新产品和新探索有望为公司业绩增长注入新动能。 　　盈利预测与投资建议。预计2021-2023年EPS分别为4.48元、4.72元和5.06元，对应PE分别为25倍、24倍22倍。考虑到公司四大业务持续向好，骨伤科用药龙头地位稳固，股权激励计划激发员工积极性，牙膏和护肤领域新产品和新项目持续落地，公司未来增长可期，维持“买入”评级。 　　风险提示：产品销售或不达预期，市场拓展不达预期，公允价值变动风险。