中心思想
行业韧性与增长潜力
2022年上半年，基础化工行业在全球地缘政治和通胀压力下展现出显著韧性，整体走势优于大盘，营业收入和归母净利润均实现两位数增长。这表明行业具备较强的抗风险能力和内生增长动力，尤其是在全球能源价格高位运行的背景下，上游原材料企业和具备一体化产业链的企业表现突出。
多元化投资策略驱动
本报告提出四大核心投资策略，旨在捕捉化工行业在不同宏观经济和产业周期下的投资机遇。这些策略涵盖了从大宗商品价格回归理性带来的中游盈利修复，到深度拥抱新能源（锂电、光伏、风电、氢能）赛道的长期增长，再到利用欧洲能源危机引发的全球化工品供需结构变化，以及三代制冷剂配额管理带来的行业盈利底部反转。这些多元化的策略共同构成了对化工行业未来发展的专业且分析性的展望。
主要内容
2022年上半年基础化工行业表现
2022年上半年，基础化工行业在市场震荡调整中表现出优于大盘的走势。截至9月7日，沪深300指数下跌17.92%，而基础化工行业仅下跌0.10%，在申万一级行业中排名第十二。在经营数据方面，行业共实现营业收入11,108亿元，同比增长22.6%；实现归母净利润1350亿元，同比增长22.41%。其中，22Q1和22Q2的利润环比分别增长32.33%和17.09%，显示出强劲的增长势头。细分板块表现分化明显，非金属材料、胶粘剂及胶带、炭黑、无机盐涨幅靠前，分别上涨70.97%、39.94%、28.21%、22.43%；而橡胶助剂、钛白粉、膜材料、氨纶则跌幅靠前，分别下跌23.35%、22.11%、19.61%、18.79%。预计全球能源价格高位运行将持续支撑化工品价格，产业链上游原材料企业和具备一体化产业链的企业将显著受益。
大宗商品价格理性回归与中游盈利改善
随着大宗商品价格逐步回归合理区间，中游企业的盈利能力有望得到改善。以有机硅产业链为例，2021年金属硅价格受能源双控影响最高上涨341%至58500元/吨，但2022年均价已回落至19775元/吨，有机硅均价26377元/吨，中游企业盈利能力边际改善。有机硅材料广泛应用于5G、新能源车、可再生能源、芯片半导体等新兴产业。PVC产业链也经历了类似的价格波动，2021年PVC价格曾突破14000元/吨，但到2022年8月底，乙烯法和电石法PVC价格分别下跌26%和23%至6750元/吨和6400元/吨，中游企业成本压力大幅缓解，盈利能力有望修复。相关标的包括硅宝科技（有机硅密封胶产能扩张）、纳尔股份（汽车保护膜、氢电材料）和晨光新材（功能性硅烷全产业链）。
新能源产业链的深度布局机遇
新能源赛道如火如荼，深度拥抱产业链正当时。
- 锂电产业链： 全球电动化浪潮已至，新能源汽车产销量持续增长，2021年上半年产销量分别为274.8万辆和259.9万辆，预计2025年中国新能源汽车销量将超过690万辆。动力电池装机量随之增长，2022年国内动力电池产量有望达300GWh。负极材料方面，2021年全球负极材料产量87.88万吨，中国占比92%，CR5高达78%。负极包覆材料可将首充效率从90%提高至95%，预计2025年市场规模超50亿元。硅碳负极材料理论容量高达4200mAh/g，远超传统石墨的372mAh/g，是未来提升电池性能的关键。此外，PET复合铝膜和铜箔作为新型集流体，能提升能量密度和安全性；气凝胶作为优异的隔热材料，可有效解决锂电池热失控问题，其保温效果是传统材料的1/5~1/3。
- 光伏产业链： 我国光伏产业健康发展，截至2022年6月，累计装机规模3.43亿千瓦，2022年新增装机0.35亿千瓦，发电量2021年同比增长25.1%。电力需求持续增长，1-7月全社会用电量同比增长3.4%。硅料等上游材料需求将进一步提升。技术升级方面，跟踪支架和反射膜（成本仅为跟踪支架的1/3，寿命提升至4-5年）可显著提升发电效率。
- 风电产业链： 风电行业进入高速成长期，预计未来两年国内新增装机复合增速达30%。风机大型化趋势显著，有效摊薄成本。碳纤维、聚氨酯等新型材料，以及聚醚胺固化剂成为制造大型风机叶片的主力军。
- 氢能产业链： 氢能作为清洁、高效的二次能源，是第三次能源变革的重要媒介。膜电极是氢燃料电池电堆的“心脏”，技术门槛最高。膜电极技术已取得巨大突破，贵金属用量从20世纪80年代的8mg/c㎡下降到如今的0.102mg/c㎡。国内企业在膜电极功率密度和寿命方面已达到国际先进水平。铂（Pt）是目前唯一的商业化催化剂，但价格昂贵，开发低铂或无铂催化材料是重要课题。
相关标的包括纳尔股份（布局氢电材料、膜电极）、信德新材（负极包覆材料领先企业，市占率27%-39%）、硅宝科技（布局碳硅负极材料，与宁德时代合作）、联泓新科（光伏级EVA产能15万吨）和华软科技（锂电池电解液添加剂VC/FEC）。
欧洲能源危机对化工品市场的影响
俄乌冲突引发的欧洲能源危机导致国际天然气价格大幅上涨，荷兰TTF天然气期货价格在2022年8月26日达到历史高点339.20欧元/兆瓦时，9月1日受“北溪1号”停供影响回升至243.00欧元/兆瓦时，较去年同期上涨377.58%。俄罗斯是全球第一大天然气储量国和第二大生产国，也是欧洲第一大天然气供应国，2021年占欧洲天然气进口总量的48.4%。欧洲天然气供应紧张对多个化工品产业链产生冲击：
- MDI和TDI： 欧洲是MDI和TDI的重要生产地区，产能分别占全球的28.92%和24.52%。天然气是MDI合成气原料。科思创、巴斯夫、万华等在欧工厂面临停产风险，万华匈牙利工厂已停产检修。欧洲减产将导致海外供给受限，国内MDI和TDI出口量或提升，价差有望修复。
- 维生素（VA/VE）： 欧洲VA/VE产能分别占全球50%和30%以上，其生产关键原料乙炔和丙酮均为天然气下游产品。欧洲天然气断供将收紧供给，我国维生素行业有望进入上行周期。当前VA/VE价格处于历史低位，需关注海外供给扰动。
- 乙烯： 天然气制乙烯（直接法）具有低成本、低排放优势。俄乌冲突下，欧洲乙烷裂解装置削减产量，道达尔、Eni等已停工或关闭装置，欧洲乙烯供应进一步收紧，将冲击全球供需结构。
- 己二酸/PA66： 西欧己二酸产能占全球17.8%，天然气制氢是欧洲己二酸重要原材料氢气的主要来源。天然气短缺将冲击欧洲己二酸产业链，并沿产业链传导至PA66行业。目前PA66价格处于低位，未来或迎来底部反转机会。
相关标的包括广汇能源（LNG、煤化工）、万华化学（聚氨酯巨头，MDI/TDI产能）、沧州大化（TDI产能国内领先）、新和成（VA/VE龙头）、浙江医药（VA/VE生产基地）、华峰化学（己二酸龙头）和卫星化学（乙烷裂解制乙烯）。
三代制冷剂配额管理下的盈利反转
三代制冷剂（HFCs）已进入配额管理时代，企业盈利将实现底部反转。基加利修正案于2021年9月15日对我国生效，规定发展中国家以2020-2022年HFCs使用量平均值为基准，自2024年冻结HFCs生产及使用，并从2029年开始削减，到2045年累计削减80%以上。2022年是三代制冷剂配额生产的基线末年，后续不再扩建新产能，管控将愈发收紧。受预期配额争夺和疫情影响，制冷剂产品价格曾大幅下滑，但目前行业景气度已触底回升。截至2022年9月7日，R32、R134a制冷剂价格分别为12,500元/吨和24,750元/吨，R22、R32、R125和R134a价差已底部回暖。随着配额管理措施即将落地，以及家电和汽车市场（特别是新能源汽车销量预计2025年达到新车销售总量的20%）的持续回暖，将进一步提振制冷剂需求，行业至暗时刻已过，周期反转之机或已临近。相关标的包括巨化股份（全球氟制冷剂龙头，HFCs产能37.94万吨）、三美股份（HFCs产能16.7万吨，R125全国第一）、东岳集团（制冷剂品类齐全，R22配额最多）和永和股份（制冷剂产能扩张）。
总结
本报告深入分析了2022年上半年化工行业的市场表现和经营数据，指出行业在震荡中展现出优于大盘的韧性与增长潜力。在此基础上，报告提出了四大核心投资策略：一是关注大宗商品价格回归合理区间后中游企业盈利的改善，如有机硅和PVC产业链；二是深度拥抱新能源赛道，包括锂电、光伏、风电和氢能等领域的材料创新与市场扩张；三是持续关注俄气引发的欧洲能源危机对MDI、TDI、维生素、乙烯、己二酸及PA66等化工品全球供需格局的影响，以及国内相关企业的受益机会；四是把握三代制冷剂在基线末年和配额管理下的盈利底部反转机遇。通过对各细分领域的详尽数据分析和市场展望，报告为投资者提供了专业且具前瞻性的投资策略，并推荐了各策略下的重点上市公司，以期在周期退潮中发掘遗珠本色。
微信扫一扫-立即使用
