医药行业2024年报及25Q1季报业绩总结：整体业绩筑底，细分行业复苏-摩熵咨询(原药融咨询)

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　整体：业绩筑底，营收端趋于稳定，利润端下滑幅度收窄

　　整体业绩筑底。医药行业连续两年总营收趋于稳定，2024年，医药行业营收总额2.46万亿元（2023年2.48万亿元），同比下降0.7%（2023年增长1.2%）；医药行业总营收在疫情时代高基数下，近两年保持基本稳定。从单季度营收角度看，2024年全年单季度营收前高后低，24Q1为全年营收最高，24Q4全年营收最低；但从上下半年来看，营收比例为51%和49%，上下半年基本持平。利润端下滑幅度收窄。2024年，医药全行业扣非归母净利润1308亿元，同比下降6.3%，利润端增速下滑幅度相比2023年显著收窄（2023年同比下降24.1%）。扣非归母净利润增速明显弱于营收端，我们认为主要有以下几个方面：一是高毛利的抗疫需求出清，包括IVD、耗材和新冠大订单；二是持续深入推动的药械集采和DRGs等政策；三是医药制造企业加大研发投入，多方面原因共振，带动医药上市公司利润端增速明显弱于营收端。细分行业持续分化，创新药、原料药、化学制剂、血液制品和耗材业绩表现较优；中药、疫苗、IVD、线下药店、医院和CXO利润下滑较大。全部公募基金持仓医药比例创出七年历史新低。截止2024年底，内地全部公募基金医药持仓比例为9.49%。

　　创新药产业链（CXO&创新药）：CXO开始复苏，创新药企营收放量CXO：大订单红利完全消退，25Q1业绩复苏明显，营收和扣非归母净利润分别同比增13.0%和23.8%。CXO行业头部公司在手订单充裕，药明康德在手订单同比增长46%，其他多家公司在手订单均同比增长20%以上，支撑CXO上市公司未来业绩释放。

　　创新药：销售放量+海外授权BD，创新药逐渐接近盈亏平衡线。创新药板块2023-2024年营收增速分别为70.3%和73.6%，连续两年营收保持70%以上的高速增长，25Q1营收继续保持51.4%左右的高增速，利润端亏损持续收窄，部分公司已经实现盈亏平衡。

　　血制品：浆量支撑业绩持续稳健增长

　　2024年血制品行业营收230.5亿元（剔除华兰生物疫苗收入），同比增长4.3%，2022-2023年的营收增速分别为17.0%和14.2%。扣非归母净利润为57.3亿元，同比增长24.7%。扣非归母净利润增速显著快于营收端，主要是2024年上半年血制品价格较高和相关公司提高运营效率。25Q1血制品行业营收增长2.0%，扣非归母净利润负增长约9.0%，主要是由于近两年采浆高增速和相关血制品企业投浆量较大，带来的终端产品供给过剩小周期影响。上游采浆提升奠定血制品行业持续稳健增长的基础，2024年我国在采单采血浆站数量300余家，全行业采浆量13,400吨，同比增长10.9%（2023年为18.6%）。

　　医疗设备：招采节奏拖累业绩，25Q3迎来行业拐点

　　2024年医疗设备行业营收1073.9亿元，同比下降1.1%；扣非归母净利润为158.3亿元，同比下降18.4%。2022-2023年设备板块营收增速保持稳健增长，增速分别为14.5%和10.8%，2024年营收增速下降明显，主要是受医疗反腐和等待“两新”、财政贴息等政策落地影响，医疗机构设备招采节奏放缓并延后，但是从去年11月份开始，设备招采节奏显著加快，我们预期从25Q3开始医疗设备全行业业绩将迎来明显复苏（24H1业绩基数仍相对较高）。

　　化学制剂：集采影响边际减弱，经营业绩缓慢复苏

　　2022-2024年化学制剂行业营收连续三年维持在3950亿元左右，一方面是药品集采对仿制药营收带来增长压力，二是药企向创新转型，但新药上市贡献业绩增量需要较长时间培育。利润端，2024年扣非归母净利润289.3亿元，同比增长28.4%。药品市场基本实现大品种应采尽采，集采影响边际减弱，药企加大向创新研发转型，并取得积极成果。

　　零售药店：行业竞争加剧，坪效面临压力

　　2024年零售药店行业营收1162.2亿元，同比增长4.9%；扣非归母净利润31.9亿元，同比下降32.4%。2024年零售药店行业营收平稳增长，利润端下降幅度较大，主要是由于医保合规趋严、行业竞争加剧等多方面原因导致经营坪效下降明显。2024年全行业关店率上升，上市连锁药店主动放缓门店拓展速度；主要零售药店企业经营坪效下降明显，显示行业竞争加剧。

　　医院医疗服务：经营波幅较大，逐渐恢复性增长

　　2024年医院服务行业营收同比增长1.0%；扣非归母净利润同比下降29.7%。25Q1，医院医疗服务行业恢复性增长，整体营收和扣非归母净利润分别同比增4.9%和24.8%。2021-2022年，医院医疗服务受疫情等影响严重，折旧、人力等运营成本刚性，利润端下滑明显；2023年疫情后社会恢复正常化，眼科、牙科等消费型医疗需求集中释放，医院医疗服务行业业绩恢复明显；2024年在高基数下，经营业绩有所下滑。

　　中药：行业业绩稳健，消化高基数压力

　　2024年中药行业总营收3454.9亿元，同比下降4.7%；扣非归母净利润230.3亿元，同比下降25.7%。25Q1，中药行业营收和扣非归母净利润分别同比下降8.1%和7.8%。2023年，中药行业受益集中购药和冬季流感等呼吸道疾病高发，创下历史最好业绩；2024年在高基数下，营收小幅下滑，利润端下滑明显。25Q1，全行业营收和扣非归母净利润个位数下滑，基本消化高基数压力。

　　风险提示：行业竞争加剧；医保控费政策超出预期；对美营收敞口较大的企业地缘政治风险；系统风险。

中心思想

医药行业整体筑底与结构性分化

2024年，中国医药生物行业整体业绩呈现筑底态势，营收端趋于稳定，利润端下滑幅度显著收窄，显示出行业在经历疫情高基数和政策调整后，正逐步迈向复苏。尽管整体利润增速仍弱于营收，主要受高毛利抗疫需求出清、药械集采及DRGs政策深化以及医药制造企业研发投入加大等多重因素影响，但细分领域表现出显著分化。创新药、原料药、化学制剂、血液制品和医疗耗材等板块业绩表现优异，扣非归母净利润均实现24%以上的同比增长，成为行业增长的主要驱动力。

创新驱动与市场估值重塑

行业正加速向创新研发转型，全行业研发支出持续保持高强度增长，研发强度达到近五年最高水平，凸显了企业对长期竞争力的投入。市场估值已充分消化，当前医药生物行业PE（TTM）和PB（LF）均处于十年波动周期的相对底部区间，基金持仓比例创七年历史新低，但持仓结构正向创新药产业链集中。CXO行业在经历大订单红利消退后，25Q1业绩已明显复苏，创新药企通过销售放量和海外授权BD交易，营收持续高速增长并逐步接近盈亏平衡线，预示着创新驱动将是未来行业发展的重要引擎。

主要内容

1、整体：业绩筑底，复苏在望

1.1 营收趋稳与利润收窄

2024年，医药行业总营收达2.46万亿元，同比微降0.7%（2023年增长1.2%），连续两年在疫情高基数下保持基本稳定。从单季度看，2024年营收呈现前高后低态势，Q1为全年峰值，Q4最低，但上下半年营收比例分别为51%和49%，整体均衡。利润端，2024年全行业扣非归母净利润为1308亿元，同比下降6.3%，相较2023年（同比下降24.1%）下滑幅度显著收窄。利润增速弱于营收主要归因于：一是高毛利抗疫需求（如IVD、耗材、新冠大订单）出清；二是药械集采和DRGs等政策持续深入推进；三是医药制造企业加大研发投入。2025年Q1，全行业营收约6117亿元，同比下滑4.0%；扣非归母净利润443亿元，同比下降13.9%，主要受24Q1高基数影响。行业整体利润率从2021-2022年的7.5%左右回落至2023-2024年的5.5%左右，25Q1为7.2%。

1.2 研发投入持续高强度增长

医药制造业正从“重渠道轻研发”向创新研发明显转型。自2021年全行业研发支出首次突破千亿大关（1075亿元）后，2024年研发支出达到1380亿元，同比增长2.1%，总额甚至超过当年全行业扣非归母净利润。研发强度（研发支出/营业收入）从2020年的4.4%持续上升至2024年的5.6%，达到近五年最高水平，表明行业对创新投入的决心和力度不断增强。

1.3 细分行业业绩显著分化

2024年，医药细分行业表现呈现大分化。创新药、原料药、化学制剂、血液制品和医疗耗材表现较优，扣非归母净利润均同比增长24%以上。其中，未盈利创新药板块受益于管线上市销售放量和海外授权BD交易，连续两年营收保持70%以上高速增长，25Q1营收增速达68.2%。原料药受益于环保趋严和下游需求刚性，营收和扣非归母净利润同比增速分别为8.6%和31.9%，为全行业最高。化学制剂受集采影响边际减弱和创新转型推动，扣非归母净利润同比增长28.4%。血液制品营收和扣非归母净利润增速分别为4.3%和24.7%。医疗耗材营收和扣非归母净利润增速分别为8.6%和26.4%。

相比之下，中药、疫苗、IVD、线下药店、医院和CXO利润下滑较大。中药行业受2023年高基数影响，2024年营收和扣非归母净利润分别下降4.7%和25.7%。疫苗行业受竞争加剧、需求下滑和疾控渠道去库存等多因素影响，营收和扣非归母净利润分别同比下降43.3%和75.3%。IVD因抗疫红利消退和政策影响，营收和扣非归母净利润分别同比下降6.8%和49.2%。线下药店受医保合规趋严和竞争加剧影响，营收增长4.9%，但扣非归母净利润下降32.4%。医院服务在高基数下，营收基本持平，扣非归母净利润下滑29.7%。CXO行业在2024年全年营收和扣非归母净利润分别同比下降4.1%和20.3%，但25Q1已出现明显复苏，营收和扣非归母净利润分别同比增长13.0%和23.8%。医疗设备和医药流通表现相对平稳。

1.4 市场估值消化充分

截至2025年5月6日，医药生物行业PE（TTM）为32.3倍，PB（LF）为2.5倍，估值分位分别为38%和7%。相较2021年周期顶点（PE约61.6倍，PB约5.4倍），当前估值已处于十年波动周期的相对底部区间，表明估值已得到充分消化。细分行业中，医疗服务PE（TTM）估值分位仅9%，显著低于全行业。

1.5 基金持股创历史低位并向创新药集中

截至2024年底，内地全部公募基金医药持仓比例为9.49%，与2020Q2高位（17.09%）相比大幅下滑7.6个百分点，创出七年历史新低。基金重仓持股医药细分行业集中在化学制剂（25.3%）、医疗设备（17.1%）和CXO（18.2%）。基金对化学制剂和其他生物制品（主要是创新药）持仓占比连续提升，而对医疗设备、疫苗和中药减持明显。基金持股从以前各行业相对均衡，转向更加集中于创新药产业链（创新药和CXO），包括对港股上市创新药企的介入。

2、创新药产业链：CXO开始复苏，创新药企营收放量

2.1 CXO行业业绩复苏与订单充裕

医药外包服务（CRO/CMO）行业在经历2023年高毛利新冠大订单红利消退后，2024年全年营收和扣非归母净利润分别同比下降4.1%和20.3%。然而，2025年Q1业绩复苏明显，营收和扣非归母净利润分别同比增长13.0%和23.8%。行业头部公司在手订单充裕，支撑未来业绩释放。2024年末，药明康德持续经营业务在手订单达493.1亿元，同比增长47.0%。康龙化成新签订单金额同比增长超过20%。泰格医药新增合同金额101.2亿元，累计待执行合同金额157.8亿元，同比增长12.1%。美迪西、凯莱英、阳光诺和、皓元医药等公司在手订单或新签订单均实现20%以上的同比增长。

2.2 创新药企营收放量与盈亏平衡

未盈利创新药板块（包括百济神州-U、君实生物-U等17家科创板上市企业）受益于创新药管线陆续获批上市销售放量和海外授权BD交易，2023-2024年营收增速分别高达70.3%和73.6%，连续两年保持70%以上高速增长。25Q1营收继续保持51.4%左右的高增速（剔除百利天恒一次性海外授权收入影响）。2024年创新药板块17家上市公司营收总额达455.4亿元。利润端亏损持续收窄，从2022年的亏损226.3亿元收窄至2024年的亏损79.9亿元，部分企业已实现药品销售盈利，如艾力斯、神州细胞，百济神州有望在今年实现盈亏平衡。创新药公司作为研发主力军，2024年全板块研发投入247.2亿元，占当期营收比例高达54.2%。主要创新药企业如恒瑞医药、百济神州和信达生物的商业化创新药数量不断丰富，产品销售收入持续快速放量，百济神州2024年药品销售收入达270亿元。海外BD授权收益颇丰，百利天恒2024年海外授权确认收入53.3亿元。

3、血制品：浆量支撑业绩持续稳健增长

2024年血制品行业营收230.5亿元（剔除华兰生物疫苗收入），同比增长4.3%，尽管增速较2022-2023年（分别为17.0%和14.2%）有所放缓，但在高基数下仍保持稳健增长。扣非归母净利润达57.3亿元，同比增长24.7%，增速显著快于营收，主要得益于2024年上半年血制品价格较高和相关公司运营效率提升。25Q1营收增长2.0%，扣非归母净利润负增长约9.0%，主要受采浆高增速带来的终端产品供给过剩小周期影响。上游采浆量的持续提升是血制品行业稳健增长的基础，2024年我国全行业采浆量达13,400吨，同比增长10.9%（2023年为18.6%），其中天坛生物、泰邦生物等头部企业采浆量合计占据国内总量的80%左右，行业规模效应凸显。2024年血制品价格呈前高后低趋势，多数企业毛利率同比上升，全行业整体毛利率均值在55%左右。

4、医疗设备：招采节奏拖累业绩，25Q3迎来行业拐点

2024年医疗设备行业营收1073.9亿元，同比下降1.1%；扣非归母净利润158.3亿元，同比下降18.4%。营收增速较2022-2023年（分别为14.5%和10.8%）明显下降，主要受医疗反腐和“两新”、财政贴息等政策落地延后影响，医疗机构设备招采节奏放缓。然而，自去年11月起，设备招采节奏显著加快。我们预期从25Q3开始，医疗设备全行业业绩将迎来明显复苏。研发投入方面，2024年全行业研发支出累计128.1亿元，同比增长5.7%，研发强度从2021年的9.7%持续提升至2024年的11.93%。据众成数科数据，全国医疗领域设备更新招标公告项目数量持续放量，截至4月20日，已达820个项目，总金额109亿元，招标市场持续升温。国产医疗设备龙头企业如迈瑞医疗、联影医疗有望在2025年实现行业及国产替代的双重增长。

5、化学制剂：集采影响边际减弱，经营业绩缓慢复苏

化学制剂行业2024年营收3965.3亿元，与2022-2023年基本持平，连续三年维持在3950亿元左右。这反映了药品集采对仿制药营收的增长压力，以及药企向创新转型所需的新药培育周期。利润端，2024年扣非归母净利润289.3亿元，同比增长28.4%，扣非归母净利率维持在6%左右。研发支出方面，2024年全行业研发支出累计410.8亿元，同比增长0.7%，研发强度从2021年的9.0%提升至2024年的10.4%，显示行业积极向创新转型。我国药品市场已基本实现大品种应采尽采，集采影响边际减弱。以恒瑞医药、科伦药业为代表的传统制药企业积极转型创新，并取得积极成果。恒瑞医药2024年创新药销售收入138.9亿元，同比增长30.9%，占总营收的49.6%。科伦博泰生物与默沙东的海外授权交易也显示了国内创新药的国际竞争力。

6、零售药店：行业竞争加剧，坪效面临压力

2024年零售药店行业营收1162.2亿元，同比增长4.9%；扣非归母净利润31.9亿元，同比下降32.4%。营收平稳增长，但利润端大幅下降，主要由于医保合规趋严、行业竞争加剧等多方面原因导致经营坪效明显下降。25Q1，行业整体营收和扣非归母净利润与上年同比基本持平。2024年全行业关店率上升至5.7%（2023年为3.8%），头部连锁药店如益丰药房关店率达7.3%。全国零售药店数量增长迎来拐点，2024年第四季度出现负增长。六家上市连锁药店主动放缓门店拓展速度，但门店总数仍保持增长，合计7.25万家，占全行业门店总数的10.7%左右。主要零售药店企业经营坪效持续缓慢下行，2024年下降幅度尤为明显，大参林、益丰药房、老百姓、一心堂坪效均同比下降。