医药行业2025年度策略报告：结构性行情延续，看好医药创新和景气改善-摩熵咨询(原药融咨询)

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　2024年医药板块行情回顾：医药板块受市场风格切换及政策等因素影响，年初至12月4日收盘，申万医药指数下跌9.12%，跑输沪深300指数25.19pct，在31个一级行业分类中位列31名。以市值加权计算，医药生物行业二级子行业中，创新药(+16.48%)、医药商业(+8.88%)、原料药(+7.47%)表现居前，药店(-32.23%)、疫苗(-22.39%)、生命科学(-19.88%)表现居后。医药板块在扣除医药基金持仓后仍处于低配：2024年Q3基金医药股持仓比例约为10.31%，扣除医药基金后持仓6.82%，整体呈下降趋势。截至2024年12月4日，医药行业整体市盈率为27.71倍，处于13%历史分位，相对于全部A股(非金融)溢价率为36.07%。

　　创新药：流动性提升的背景下，创新药板块的景气度和市场的风险偏好性持续提升。商业化、出海、数据读出是驱动创新药企业股价的三大主要因素。我们建议：①关注创新药支付政策的边际变化，近年政策端大力支持建立多层次医疗保障体系，多次在纲领文件中强调其重要性；②关注ADC和双抗等热门领域的出海机会，以及CD3双抗、变构TYK2抑制剂、增肌减脂单抗等赛道性机会。公司层面推荐2025年商业化有望维持高增速、核心管线有关键数据读出或出海BD预期的企业，推荐标的：百利天恒（688506）、益方生物-U（688382）、诺诚健华-U（688428）、来凯医药-B（2105.HK）、华领医药-B（2552.HK）。

　　原料药：中国原料药板块在建工程规模4年来首次下滑，印度原料药园区建设期限延后，行业供给端产能扩张放缓，同时补库新周期叠加专利悬崖有望带动需求增长，产品价格景气度有望持续提升。公司层面，我们建议关注①持续向制剂领域拓展的个股，如奥锐特（605116）、奥翔药业（603229）；②新产品业务占比高或产能扩张激进的个股，如同和药业（300636）、共同药业（300966）；③估值合理且产品价格处于上涨周期的个股，如国邦医药（605507）。

　　制剂：制剂政策变化迎行业发展良机，集采、MAH制剂及四同等政策的深化落地将实现行业产能出清，集中度提升和强者恒强的产业趋势有望持续强化。①集采政策竞争温和有序将推动A证企业，加速转向多品种高人效的经营模式；②四同及后续政策推出将抑制A证企业的品牌溢价和B证企业的差异化策略；③MAH制度的收紧将打压B证企业的生存空间。公司层面推荐在研管线丰富多批文高人效或仿创结合的头部制剂企业，推荐标的：科伦药业（002422）、亿帆医药（002019）、福元医药（601089）和京新药业（002020）。

　　CXO：降息周期开启+海外投融资回暖，海外需求复苏，CXO有望迎来板块性机会。1）资金面：①美联储降息周期正式开启+中国经济刺激计划陆续出台，A股资产性价比凸显;②具备市场定价权的增量资金由风格保守的险资逐渐转变为以外资、ETF为主的资金，对医药等高成长行业更加友好。2）基本面：未来医药投融资有望持续回暖（24Q3医药投融资为1071亿元，环比增长1.2%），从而带动CXO需求的逐步改善。公司层面，我们建议关注国内临床CRO以及AI概念股，如诺思格（301333）、阳光诺和（688621）、泓博医药（301230）。

中心思想

本报告的核心观点是：2025年医药行业将延续结构性行情，创新药和景气度改善的细分领域值得看好。报告基于2024年医药板块行情回顾及对创新药、原料药、制剂、CXO四个细分领域的深入分析，得出上述结论。具体而言：

2025年医药行业结构性行情展望

2025年医药行业将呈现结构性发展态势，部分细分领域将保持强劲增长，而另一些领域则面临挑战。

投资策略建议

建议投资者关注创新药、原料药价格景气度提升以及CXO板块的投资机会，并选择在研管线丰富、多批文、高人效的头部企业进行投资。

主要内容

本报告首先回顾了2024年医药板块的行情，随后对创新药、原料药、制剂和CXO四个细分领域进行了深入分析，并提出了相应的投资建议。

2024年医药板块行情回顾

医药板块整体表现

2024年，申万医药指数下跌9.12%，跑输沪深300指数25.19个百分点，在31个一级行业中排名垫底。这主要受市场风格切换和政策因素影响。

医药生物行业二级子行业表现差异

创新药、医药商业和原料药表现较好，分别上涨16.48%、8.88%和7.47%；而药店、疫苗和生命科学表现较差，分别下跌32.23%、22.39%和19.88%。

医药板块估值及基金持仓情况

截至2024年12月4日，医药行业整体市盈率为27.71倍，处于历史低位；扣除医药基金后，基金医药股持仓比例仅为6.82%，处于低配状态。

创新药行业分析

创新药板块2024年行情复盘及领涨公司分析

2024年创新药板块领涨，主要驱动因素为商业化、出海和数据读出。报告列举了2024年创新药个股涨幅前十的公司，并分析了其核心逻辑。

创新药商业化：政策支持多元支付机制

近年来，国家出台多项政策，鼓励建立多层次医疗保障体系，支持商业保险发展，为创新药商业化创造了有利条件。

创新药出海：双抗和ADC领域交易活跃

2024年，中国创新药企业对外BD交易主要集中在双抗和ADC领域，体现了中国创新药企业在国际市场上的竞争力。

创新药数据催化：2024-2025年重要催化剂

报告梳理了多家创新药企业2024-2025年的重要催化剂，包括关键数据读出、上市申请、海外授权等。

2025年创新药展望：增肌减脂单抗和TYK2抑制剂领域机会

报告展望了2025年增肌减脂单抗和TYK2抑制剂领域的潜在机会。

创新药标的推荐

报告推荐了百利天恒、益方生物和诺诚健华等创新药企业。

原料药行业分析

2024年原料药板块业绩及盈利能力恢复

2024年Q1-Q3，原料药板块业绩实现低基数修复，盈利能力恢复至2022年水平，主要得益于去库存结束和新产品放量。

原料药供给端：产能扩张放缓

中国原料药板块在建工程规模4年来首次下滑，印度原料药园区建设期限延后，行业供给端产能扩张放缓。

原料药需求端：补库新周期和专利悬崖

2025年，原料药板块有望迎来全面补库周期，同时专利悬崖将带来增量需求。印度对中国原料药的依赖程度持续加深。

原料药价格端：价格景气度有望持续提升

2024年原料药产品价格走势出现分化，但预计2025年价格景气度有望全面提升。

原料药投资建议

报告建议关注持续向制剂领域拓展的个股（奥锐特、奥翔药业）、新产品业务占比高或产能扩张激进的个股（同和药业、共同药业）、以及估值合理且产品价格处于上涨周期的个股（国邦医药）。

制剂行业分析

2024年制剂板块复盘

2024年前三季度，制剂板块收入稳健增长，利润增速加快。

集采政策：竞争将逐步实现温和有序

集采政策推动了行业产能出清，竞争将逐步实现温和有序。

四同政策：加速产业集中度提升

四同政策将抑制A证企业的品牌溢价和B证企业的差异化策略，加速产业集中度提升。

MAH制度：收紧趋势

MAH制度的收紧将打压B证企业的生存空间，加速行业产能出清。

制剂行业集中度提升

政策推动行业集中度提升，报告推荐在研管线丰富、多批文、高人效的头部企业。

制剂标的推荐

报告推荐了科伦药业、亿帆医药、福元医药和京新药业等制剂企业。

CXO行业分析

整体观点及涨跌幅复盘

2024年CXO板块行情分化，主题投资、新股和小市值标的表现靠前，传统CRO/CDMO表现靠后。

海外市场：美联储降息周期开启，投融资回暖

美联储降息周期开启，海外医药投融资回暖，海外CXO业绩指引向好，需求逐步复苏。

国内市场：临床CRO国际化空间大，政策利好创新药产业链

中国药物临床试验中MRCT占比低，但创新药产业链和商保支持政策出台，本土临床CRO国际话语权有望增强。

CXO板块估值及增量资金变化

CXO板块回调较多，估值处于低位，配置性价比凸显；ETF崛起及外资回流，市场定价权资金将发生变化。

CXO投资建议及公司推荐

报告建议关注国内临床CRO（诺思格、阳光诺和）和AI概念股（泓博医药），以及其他具有主题投资属性的公司。

总结

本报告对2024年医药行业进行了全面的回顾和分析，并对2025年的市场走势进行了展望。报告认为，2025年医药行业将延续结构性行情，创新药、原料药价格景气度提升以及CXO板块将是重要的投资机会。报告还推荐了多个细分领域的优质标的，为投资者提供了有价值的参考。需要注意的是，报告中提到的所有投资建议均基于当前市场环境和信息，未来市场变化存在不确定性，投资者需谨慎决策。

报告正文