医药行业2024年投资策略：寻找确定性和拐点型机会-摩熵咨询(原药融咨询)

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　核心观点

　　医药行业的估值在过去3年经历了一个较长的下行周期，我们认为主要是由于多个细分赛道各自的外部政策/经营环境、行业景气度、公司经营周期等出现一定程度波动所致。我们认为，由于集采规则更加科学化，在集采逐步覆盖仿制药/高值耗材存量大品种后，业绩出清，创新产品陆续上市后形成新的业绩增长点，院内药品/器械相关公司业绩企稳后将迎来新的增长周期；疫情后院内诊疗复苏后带动相关设备/耗材需求增长；海外一级市场投融资率先企稳、多肽、ADC药物等新需求拓展带动CDMO业务进入新增长通道；宏观经济企稳后带动消费医疗需求复苏，医药行业各细分赛道的风险已经得到充分释放，后续医药行业估值有望迎来企稳回升。

　　我们对医药行业龙头公司业绩进行了复盘与展望，与2019年至2021年相比，未来3年行业龙头公司利润增速有所下降（体现为高增速公司数量下降），但利润增长的稳健性有所提升（体现为中等业绩增速公司数量提升），行业估值的下行已经提前反映了业绩增速放缓的预期。通过分析医保收支和结余率状况，我们认为医保的支出具有较强的持续性和稳定性并有望长期保持平稳增长，成为支撑医药行业特别是严肃医疗场景下药品/器械/设备增长的核心动力。通过复盘历年日本国民医疗费用增长情况和GDP增速，我们认为在我国经济进入高质量发展阶段后，GDP增速中枢虽然有所下滑，但医药行业由于需求的确定性，预计行业增速仍将显著高于GDP增速，与其他长期需求见顶的行业相比具有较大的比较优势。

　　对医药行业各细分赛道景气度进行了分析后，我们认为，在医药行业整体进入高质量发展阶段后，业绩成长具有确定性和持续性的行业/公司更为稀缺，也有望带来持续稳健收益（整体估值处于低位，业绩稳定增长可以确保后期估值不会继续出现大幅度收缩，同时依靠业绩增长可以驱；另一方面景气度出现边际改善或者有拐点预期的行业/公司在估值/业绩方面均具有向上弹性。从确定性角度，我们建议关注步入商业化兑现阶段的创新药、血制品、内窥镜/康复设备行业和医疗服务行业拐点型标的；从景气度出现边际改善或者有拐点预期的角度，我们建议关注龙头CXO、积极拓展海外市场的生命科学上游试剂/耗材公司和一次性手套等多个拐点型细分行业/公司。

　　风险提示：

　　创新药研发流程长，各临床阶段均存在一定失败风险。医保谈判存在不确定性，目录内药品有可能出现续约失败或医保支付价格降幅超预期的情况，目录外药品有可能出现谈判失败，未能纳入医保目录或医保支付价格降幅超预期的情况，导致上市公司业绩不及预期。由于仿制药竞争仍然较为激烈，且政策规则演变方向仍有不确定性。产品在国家集采或地方集采中有可能降价幅度过大，导致上市公司业绩不及预期。

中心思想

本报告的核心观点是：医药行业在经历了三年多的估值下行周期后，风险已充分释放，估值有望企稳回升。未来投资策略应侧重于寻找业绩成长具有确定性和持续性的行业/公司，以及景气度出现边际改善或拐点预期的行业/公司。

医药行业估值底部确认及未来增长动力

报告指出，医药行业估值下行主要源于多个细分赛道政策/经营环境波动，包括集采、医疗反腐、疫情等因素。但随着集采规则科学化，创新产品上市，院内诊疗复苏，以及海外投融资企稳，行业风险已充分释放。医保支出具有持续性和稳定性，将成为医药行业长期增长的核心动力。

确定性与拐点型机会并存的投资策略

报告建议关注两类投资机会：一是业绩成长具有确定性和持续性的行业/公司，例如步入商业化兑现阶段的创新药、血制品、内窥镜/康复设备和医疗服务行业；二是景气度出现边际改善或拐点预期的行业/公司，例如龙头CXO、积极拓展海外市场的生命科学上游试剂/耗材公司和一次性手套等。

主要内容

行情回顾和行业整体观点

报告首先回顾了申万医药指数PE(ttm)情况，指出2020年中以来医药行业估值经历了较长的下行周期，并分析了其原因，包括集采、医疗反腐、疫情等对不同细分赛道的影响。报告认为，目前医药行业各细分赛道风险已充分释放，估值有望企稳回升。

医药行业龙头公司业绩复盘

报告通过对比2018年底和2023年12月15日医药行业市值排名前20公司业绩和估值情况，发现行业龙头公司利润增速有所下降，但利润增长的稳健性有所提升。报告认为，目前的估值已反映了业绩增速放缓的预期，安全边际充足。

医药行业各板块估值复盘

报告分析了近五年医药行业各子行业PE相对于行业平均水平的溢价率变化，指出行业景气度的边际变化决定了估值溢价率。报告强调，在高质量发展阶段，应关注业绩确定性和持续性，以及景气度边际改善的行业/公司。

医药行业各细分赛道经营趋势分析

报告对医药行业各细分赛道（CDMO、CRO、仿制药、创新药、生物制品、医疗器械、医疗服务、医药流通等）的产业长期发展逻辑、经营趋势和生命周期进行了详细分析，并总结了各赛道的投资机会和风险。

城镇职工医保和城乡居民医保增速保持较好水平

报告分析了城镇职工医保和城乡居民医保的收支情况及增速，指出医保支出具有较强的持续性和稳定性，将成为支撑医药行业特别是严肃医疗场景下药品/器械/设备增长的核心动力。

DRG/DIP支付方式改革冲击及医疗费用总支出刚性

报告分析了DRG/DIP支付方式改革对住院病人次均医疗费用的影响，认为其冲击已有所体现，但预计医疗费用总支出仍具有刚性。

医药行业需求具有较好的长期成长性

报告通过分析我国卫生总费用占GDP比例、卫生总费用支出结构以及日本国民医疗费用增长情况和GDP增速，指出医药行业需求具有较好的长期成长性，增速有望长期高于GDP增速。

药品板块：总量约束下寻找结构性机会

报告分析了中国药品市场规模及创新药销售金额占比，指出创新药占比提升是药品领域的长期发展逻辑，并分析了创新药谈判续约规则优化对市场预期和估值的影响。报告还分析了创新药licence-out对海外市场拓展的意义。

血制品：供需新周期，看好采浆量具有较大提升潜力的公司

报告分析了血制品行业近十年的经营周期，指出目前行业经营状况持续改善，景气度处于较好水平，并建议关注采浆量具有较大提升潜力的公司。

医疗服务：推荐兼具内生性业绩拐点和外延式发展的标的

报告以新里程医疗为例，分析了医疗服务行业的投资机会，指出兼具内生性业绩拐点和外延式发展的标的具有投资价值。

康复器械：行业政策、需求、供给共振，带动景气度持续向上

报告分析了康复器械行业的需求端（残疾人、慢病患者、产后人群、术后人群等）、供给端（康复专科医院、综合医院康复科、养老机构等）和政策端，指出康复医疗进入快速发展阶段，康复器械需求迎来新一轮增长周期。

内窥镜：行业前景广阔，国产替代有望进入加速阶段

报告分析了内窥镜市场的规模、国产替代率、需求（微创手术、早筛等）和政策，指出国产替代进入加速阶段，并建议关注具备产品研发和渠道拓展能力的设备公司以及具备国际化能力的内镜耗材公司。

CXO、生命科学上游试剂/耗材：重点关注受益于海外需求恢复的行业龙头

报告分析了全球和国内生物医药行业投融资情况，指出海外市场投融资已逐步企稳，国内市场仍在底部。报告认为，海外需求恢复将利好CXO和生命科学上游试剂/耗材行业，建议关注受益于海外需求恢复的行业龙头。

一次性手套：盈利能力见底回升，潜在利润弹性有望逐季度体现

报告分析了一次性手套行业的出口价格、出口量和上市公司毛利率，指出行业盈利能力迎来拐点，潜在利润弹性有望逐季度体现。

总结

本报告对医药行业进行了全面的市场分析，涵盖了多个细分赛道，并结合统计数据和政策解读，提出了相应的投资建议。报告认为，医药行业在经历了较长时间的调整后，风险已充分释放，未来增长动力强劲，投资机会主要集中在具有确定性增长和拐点型机会的细分领域。投资者应根据自身风险承受能力和投资目标，选择合适的投资标的。报告中提到的风险提示也应引起投资者的重视。

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