我们认为化工行业的投资策略是：投资系统性创新和低成本扩张。化工的下一波行业格局取决于人才竞争。化工行业已从单纯的资本密集型行业，变为人才和资本密集型行业，后来者无法通过资本反超，只能瞠乎其后，化工行业的周期性也因此变弱。优秀的公司凭借有效的激励、卓越的管理和持续的创新，打造出难以撼动的技术迭代优势、低成本优势和高效服务优势，在全球市场中攻城略地。 　　 碳中和或带来化工行业颠覆性变革和机遇碳中和是未来全球发展主基调，中国碳中和任重道远。 截至 2020 年底，全球共有 44 个国家和经济体正式宣布了碳中和目标包括已经实现目标、已写入政策文件、提出或完成立法程序的国家和地区。中国计划在 2030 年前实现“碳达峰”，在 2060 年前实现“碳中和”。化工行业是碳排放最高行业之一，“工艺排碳”和 “能源排碳” 的中和压力更大。 据生产过程的能耗和排放口径统计，我国化工行业碳排放占比超过 18%，受碳中和目标影响很大。碳的全生命周期分为“生产排碳”和“使用排碳”，其中生产排碳分为“工艺排碳”和“工程排碳”，使用排碳分为“能源排碳”和“产品排碳”。我们认为生产过程中的“工艺排碳”和使用过程中的“能源排碳”对碳中和压力更大，或优先碳达峰。 　　碳中和对化工行业产生影响的同时，也带来了颠覆性的变革和机遇。碳氢转化带来的碳排放是能化产品生产流程中最重要的过程排放。我们认为煤制烯烃、煤制甲醇、煤制合成氨、炼油等领域会受到指标限制，短期对“路条”的担心、中期对政策的担心、远期对此类公司是否有能力做产品结构转移的担心都会反映在估值上。原材料方面，碳中和将加速生物基材料和循环材料的发展。化工产品需求不会因为政策而消失。但在碳中和目标下，化石基材料或在局部面临颠覆性冲击。生物基材料是一种可能的替代/补充方案。 　　从行业演变看，我们认为未来 40 年化工行业在碳中和背景下预计经历 3 个阶段： 　　（ 1） 第一阶段分步达峰。化工产品众多，每种产品的能耗和碳排放量不同，其碳达峰的要求或不同。我们理解对于高耗能的产品或产业不代表没有发展，只是会优先达峰，低耗能的产品或产业有望获得更长成长窗口； 　　（ 2） 第二阶段未来的竞争在下游和海外。随着碳达峰，中国化工行业上游大宗原料由于相对高耗能而触达天花板，但在无大量新增产能情况下盈利中枢大幅提升，大化工企业获得的巨大现金流或投向下游精细化工品和新材料领域，亦或是继续扩大同类产品产能，只是将新增产能转移至碳容量更大的国家或地区。在第二阶段，化工企业或许会面临公用工程的大面积技改，利用绿色能源替代方案降低能耗，以减少与碳中和相关的税费成本； 　　（ 3） 第三阶段生物基材料和能源的时代。在碳中和目标下，化石基材料或在局部面临颠覆性冲击。生物基材料是一种可能的替代/补充方案。随着生物基材料成本下降、化石基材料成本上升（碳排放税费增加）、以及“非粮”原料的生物基材料的突破，生物基材料有望成为全球工业新的底层材料。值得强调的是，以上是长达 40 年的行业演变思路， 3060 主要影响的是远期高耗能产品或产业发展的天花板，对于已获批的规划项目影响较小。此外，在 3060 目标下会演变出一系列可操作的政策。随着具体政策的落地，以及新技术（包括合成生物学、新型储能技术、新型核电技术、新型回收技术等等）的突破，我们理解的 3 个阶段也可能相互交错进行。 　　生态环境部收紧化工项目审批 　　5 月 31 日，生态环境部公布了《关于加强高耗能、高排放建设项目生态环境源头防控的指导意见》，以加快推动绿色低碳发展，坚决遏制“两高”项目盲目发展。 根据《意见》，“两高”项目将对煤电、石化、化工、钢铁、有色金属冶炼、建材等六个行业产生影响。 《意见》将进一步提高行业准入门槛和加快现有“两高” 项目的改革与淘汰出清，具体来看对化工行业影响有以下几个方面。《意见》要求强化规划环评效力。推动煤电能源基地、现代煤化工示范区、石化产业基地等开展规划环境影响跟踪评价，完善生态环境保护措施并适时优化调整规划；《意见》明确，石化、现代煤化工项目应纳入国家产业规划，新建、扩建石化、化工、焦化项目应布设在依法合规设立并经规划环评的产业园区；对于新建的“两高”项目，《意见》明确，要制定配套区域污染物削减方案，采取有效的污染物区域削减措施，腾出足够的环境容量，国家大气污染防治重点区域内新建耗煤项目还应严格按规定采取煤炭消费减量替代措施，不得使用高污染燃料作为煤炭减量替代措施；《意见》强调，对炼油、乙烯、钢铁、焦化、煤化工等环境影响大或环境风险高的项目类别，不得以改革试点名义随意下放环评审批权限或降低审批要求； 为保障政策落地见效，《意见》提出，对基层生态环境部门和行政审批部门已批复环评文件的“两高”项目，省级生态环境部门应开展复核。对未依法报批环评文件即擅自开工建设的“两高”项目，或未依法重新报批环评文件擅自发生重大变动的，应责令立即停止建设，依法严肃查处；对不满足生态环境准入条件的，依法责令恢复原状。 　　 绿色技术交易中心推动碳达峰，全国碳市场启动临近 　　6 月 9 日，我国首个国家绿色技术交易中心在浙江成立，引导我国绿色技术创新。 国家绿色技术交易中心以国家电网浙江电力双创中心为主体建设运营，未来五年，国家绿色技术交易中心将力争引导创建 100 个绿色技术创新引领工程、 100 个绿色产业集聚区、 300 个绿色技术示范基地、推动培育 300 个绿色技术创新龙头骨干企业，催生 1000 项以上绿色创新技术、转化推广 2000 项以上绿色创新技术，撬动万亿元绿色产业生态。规范全国碳排放权交易及相关活动，维护交易市场秩序。 6 月 22 日，上海环境能源交易所发布《关于全国碳排放权交易相关事项的公告》，根据公告，全国碳排放权交易机构负责组织开展全国碳排放权集中统一交易。碳排放配额（ CEA）交易应当通过交易系统进行，可以采取协议转让、单向竞价或者其他符合规定的方式，协议转让包括挂牌协议交易和大宗协议交易。 　　 MDI 价格有望反弹， 万华化学福建项目环评公示 　　MDI 价格已击穿边际产能现金成本，传统旺季临近，价差有望反弹。6 月 18 日，聚合 MDI 华东中间价（含税）为 17350 元/吨，纯 MDI 华东中间价（含税）为 18600 元/吨。原材料价格上涨和 MDI 价格下降，导致 MDI 价差缩小至近期低点。 　　近日，福州江阴港城经济区管委会发布了关于万华化学（福建）有限公司项目环评公示，产品包括苯胺 108 万吨/年、 PVC 80 万吨/年、TDI 25 万吨/年。 本次公示包括万华化学（福建）有限公司年产 108万吨苯胺项目第一次公示、万华化学（福建）有限公司年产 80 万吨PVC 项目第二次公示、万华化学（福建）有限公司扩建 25 万吨/年TDI 项目第二次公示。 具体公示内容如下： 　　1）万华化学（福建）有限公司年产 108 万吨苯胺项目， 建设内容及规模包含建设 3×36 万吨/年硝酸装置、 3×48 万吨/年硝基苯装置、3×36 万吨/年苯胺装置，性质为改扩建； 　　2）万华化学（福建）有限公司年产 80 万吨 PVC 项目，项目总投资46 亿元，拟分两期建设，预计工期共 6 年，性质为扩建项目（厂内新建项目）； 　　3）万华化学（福建）有限公司扩建 25 万吨/年 TDI 项目，项目总投资 19 亿元，预计 2 年建成，性质为扩建。 　　凯赛生物生物基尼龙即将投产，共同开启合成生物学时代 　　凯赛在疆项目生物基戊二胺和生物基聚酰胺顺利投产，为山西战略提供技术验证，开拓下游应用端市场。 6 月 22 日，凯赛生物公司官方发布新闻，生物基戊二胺及生物基聚酰胺项目计划于 6 月 26 至 27日投产。凯赛（乌苏）年产 5 万吨生物基戊二胺及年产 10 万吨生物基聚酰胺生产线经过调试，计划于本周末开始投料生产，首批正式生产的生物基戊二胺预计于 6 月底产出，后续的生物基聚酰胺连续聚合和间歇聚合工段将随着生物基戊二胺的产出同时接续开启，生产不同品种和不同规格的生物基聚酰胺产品。 　　公司计划与山西转型综合改革示范区管理委员会合作在山西转型综合改革示范区投资打造“山西合成生物产业生态园区”，计划总投资250 亿元，分期分步实施建设。其中，一期项目包括 8 万吨生物法长链二元酸项目（含已募投的 40000 吨/年癸二酸实施地变更）、 240 万吨玉米深加工项目、 50 万吨生物基戊二胺项目和 90 万吨生物基尼龙项目。 　　秸秆等生物质废弃物产业化利用取得阶段性成果。公司秸秆等生物废弃物的产业化利用是公司发展战略的三大重点之一。公司以秸秆为原料的 1 万吨乳酸示范项目预计在 21 年底建成，将突破玉米原料的限制，彻底解决生物化工与粮食安全的矛盾。同时，公司可以以秸秆制乳酸为契机，以秸秆为原料生产戊二胺等其他生物基产品，布局更广阔的生物基材料市场。 　　风险提示 　　政策扰动，技术扩散，新技术突破，全球知识产权争端，全球贸易争端，碳排放趋严带来抢上产能风险，油价大幅下跌风险，经济大幅下滑风险。