原油：轻舟已过万重山，Q4去库看多油价

中心思想

本报告的核心观点是：尽管2022年三季度原油价格大幅回落，但我们认为原油价格底部已现，并看好四季度原油价格上涨。油价下跌的主要原因是多重因素叠加的结果，包括美联储大幅加息导致美元指数强势、全球经济下滑预期导致原油需求低迷、美国大量抛售战略石油储备等。然而，进入四季度，北半球冬季来临，季节性需求将环比改善，采暖需求叠加出行恢复，燃油煤油需求将得到提振，天然气价格高企也将增加气转油需求。供给端方面，OPEC+减产结束，但主要产油国产量已接近历史高点，短期增量有限，俄罗斯原油出口受制裁影响存在不确定性。综合来看，四季度原油供需格局将趋于紧平衡，甚至可能出现去库，原油价格有望上涨，重返100-120美元/桶区间。

三季度油价下跌的多重因素分析

四季度油价上涨的预期与逻辑

主要内容

第一部分：Q3油价大幅回落，多重因素共同作用

1.1 多重因素叠加，三季度油价回落

本节分析了全球能源转型背景下原油供需格局的变化，以及俄乌冲突对油价的影响。2022年上半年Brent原油平均价格为105美元/桶，同比增长66%。但三季度油价回落，9月29日Brent原油期货价格收于81.23美元/桶，较6月30日下降22.9%。主要原因包括：美联储大幅加息、美元指数强势、原油需求低迷、原油供给处于高位、伊核协议反复以及美国大量抛售战略石油储备。

1.2 美国加息抑制通胀，大宗商品价格普遍大跌

本节分析了美国高通胀的成因以及美联储为遏制通胀而持续加息的政策。美联储今年累计加息300个基点，导致大宗商品价格普遍大跌，也对原油价格造成压制。

1.3 经济下滑预期渐浓，原油需求存在隐忧

本节分析了美国加息对经济增速的影响，以及经济下滑预期对原油需求造成的恐慌情绪。全球GDP同比变化与原油消费量同比变化呈显著正相关，经济衰退通常会伴随原油消费水平下降。

1.4 美指强势，油价下行

本节阐述了美元指数与石油价格的负相关关系，美元升值将压制油价上涨趋势。2022年美元指数持续上行，对油价造成下行压力。

1.5 高油价下，美国需求旺季不旺

本节分析了高油价、新能源车替代以及极端天气对美国夏季汽油需求的影响，导致夏季出行旺季预期未能兑现，汽油需求同比转负，裂解价差大幅回落。

1.6 欧洲陷入衰退，原油需求下滑

本节分析了欧洲能源危机对经济的影响，以及能源成本高企导致欧洲PMI降至荣枯线以下，经济衰退的可能性大幅增加，从而导致欧洲地区石油需求下滑。

1.7 三季度原油供给处于高位

本节分析了三季度全球原油产量的增长情况，OPEC、美国和俄罗斯的产量变化。

1.8 伊核协议举棋不定，伊朗入市预期冲击油价

本节分析了伊朗原油产量与美国制裁政策的关系，以及伊朗入市预期对国际油价的冲击。

1.9 美国抛售战略储备，缓解原油供给压力

本节分析了美国大规模抛售战略石油储备对原油供给的影响，以及战略储备向商业储备转移的情况。

第二部分：供需改善底部已现，看多Q4原油价格

2.1 需求端：北半球冬季来临，季节需求环比改善

本节分析了原油需求的季节性变动，以及四季度采暖季对原油需求的提振作用。

2.2 需求端：采暖需求叠加出行恢复，燃油煤油需求提振

本节分析了四季度美国馏出燃料油和航空煤油需求的增长预期。

2.3 需求端：天然气价格高企，气转油需求增加

本节分析了欧洲高天然气价格对气转油需求的影响，“北溪”管道泄漏事件进一步加剧了这一趋势。

2.4 供给端：OPEC+减产结束，产量未达原值

本节分析了OPEC+减产协议的执行情况，以及部分产油国产量未达配额的原因。

2.5 供给端：剩余产能限制，短期增量受限

本节分析了OPEC主要产油国剩余产能有限，限制了产量大幅增加。

2.6 供给端：OPEC高油价诉求或将持续

本节分析了OPEC+在10月份再度减产的决定，以及OPEC对高油价诉求的持续性。

2.7 供给端：伊核协议短期或难有进展

本节分析了伊核协议短期内难以取得进展的原因，以及对伊朗原油产量的影响。

2.8 供给端：消耗库存井增产，美国石油产量已达高位

本节分析了美国石油液体总产量已达历史高点，但消耗库存井增产，短期增量或将受限的原因。

2.9 供给端：页岩油勘探难获资本支持

本节分析了全球碳中和背景下，原油上游资本开支受限，以及美国页岩油企业资本支出谨慎的原因。

2.10 供给端：钻机数量增长缓慢，新井单钻机产量下滑

本节分析了资本支出限制钻机数恢复，以及主要产区新井单钻机产量高位回落的原因。

2.11 供给端：供应链冲击影响美油企增产

本节分析了美国PPI高企、生产材料成本上升以及生产要素匮乏对美国原油增产能力的影响。

2.12 供给端：欧洲是俄原油最重要出口地

本节分析了俄罗斯原油出口的地区分布，以及俄乌冲突导致俄原油产量下滑的情况。

2.13 供给端：俄原油出口向亚洲转移

本节分析了俄罗斯对欧洲原油出口量下滑，以及俄原油出口向亚洲转移的情况。

2.14 供给端：年底禁运或将导致俄原油供给大幅下滑

本节分析了欧盟对俄罗斯石油禁运的影响，以及对俄罗斯原油供给的潜在冲击。

2.15 2022Q4原油供需平衡表去库

本节总结了四季度原油供需平衡表可能呈现紧平衡态势，甚至可能出现去库的情况。

第三部分：投资建议：紧握油价主线，配置油、服、替

本节对中国石油、中国石化、中国海油、中曼石油、中海油服、宝丰能源和卫星化学七家公司进行了分析，并给出了投资建议。 分析内容涵盖了各公司的业务范围、财务状况、发展战略以及未来发展前景，并结合宏观经济形势和行业发展趋势，对这些公司的投资价值进行了评估。

第四部分：风险提示

本节列出了投资原油及相关行业的风险，包括油价及产品大幅波动风险、全球疫情反复、地缘政治扰动以及OPEC+减产意愿波动等。

总结

本报告对2022年三季度原油价格大幅回落的原因进行了深入分析，并对四季度原油价格走势进行了预测。报告认为，尽管三季度油价下跌，但多重因素表明原油价格底部已现，四季度油价有望上涨。报告还对七家中国能源化工企业进行了详细分析，并给出了相应的投资建议。 投资者需注意报告中提到的风险因素，谨慎投资。