化工行业2022年中期投资策略：逆全球化下的景气、边际和成长

　　引言 　　全球化浪潮带来低成本，中国崛起为制造中心。过去四十年，全球化浪潮席卷了世界每个角落，影响了每个人生活，更重塑了全球化工行业格局。一批批的化工装置在中国拔地而起，中国也崛起为全球化工的制造中心；而欧洲企业则借助技术和终端优势，通过分拆合并实现了资本收益率优化；美国则借助页岩油革命和技术优势，在大化工领域占据一席之地。受益于此，全球化工品成本不断下降，优秀企业在抢占产业链位置后，通过规模化扩张实现了跨越式发展。 　　逆全球化进程不断加深，资源品争夺首当其冲。自2018年开始，全球化浪潮初现拐点，美国以贸易关税为手段试图迎来制造业回流，而2020年“新冠疫情”造成的物理隔断以及由此引发的全球制造-需求的节奏异步，进一步加速了逆全球化。时至今日，疫情在全球各地逐渐消退，但是从资源到制造再到消费的全球化供应链已经受到极大的挑战。当OPEC可以通过控制供给推高油价的时候，摩洛哥利用自身资源优势推高磷矿石的价格也就显得可以理解，而这一局面并未看到被打破的迹象。 　　资源品搭台，国内化工制造有望迎来高光时刻。当资源品的价格高企已经被市场逐渐默认为现状后，我们认为，化工中游制造业有望迎来景气反转和布局窗口。 　　首先，利润修复：供给端的成本支撑在年内有望继续维持，而以烯烃为代表的大宗品价差已经达到底部，美国经济的韧性和中国经济的复苏，为价格传导和价差修复提供必要条件； 　　其次，量价齐升：逆全球化过程中资源品的争夺，将演化为工业品及其下游市场的竞争，年初以来的国内外能源套利将在三季度迎来“高光时刻”，并且将演化到更细微的行业竞争中； 　　最后，高质量发展：在2016年以来厚盈利周期推动下，国内化工行业的高附加值攻关项目将陆续进入落地期，在逆全球化过程中，通过国产替代，依靠国内市场，实现企业成长和产业升级。 　　投资建议 　　（1）资源品景气延续，原油+化肥仍被低估。受长周期资本开支缺乏影响，全球资源品仍处于景气周期。我们认为，原油价格将继续保持在较高位置，等待新一轮需求周期。一方面，供给端OPEC为代表的产油国剩余产能有限而集中，而页岩油受限于碳中和无法提供充足产量，另一方面需求端则在后疫情时代迅速复苏，尽管存在衰退预期，但是本轮周期中，供给端仍将扮演更为重要的角色，从而保持原油价格在高位震荡。化肥则在逆全球化下，全球贸易受到明显影响，粮食价格不断抬高需求预期，磷肥、钾肥和氮肥均处于供需紧平衡，考虑到下游需求的季节性，预计下半年化肥需求紧张或进一步加剧。在此背景下，相关公司仍处于较低估值，我们保持继续推荐。重点关注：原油、油服、磷肥、钾肥和尿素。 　　（2）中游加工迎来改善，龙头企业有望先行。能源价格高企，已重塑了全球化工成本曲线。作为全球第二大生产基地的欧洲，在俄乌冲突影响下脆弱性凸显。一方面，能源安全引发供给端担忧且高企的成本丧失竞争优势，另一方面，碳中和下欧盟规模性投资暂停，ESG并购为主要方向，长周期竞争力进一步削弱。年初以来，国内化工品出口呈现两大特点——高基数下的增长和原料端强于产品端。我们认为，进入下半年，需求旺季将进一步加剧产业链供应紧张，供应稳定的龙头企业有望充分受益成本曲线陡峭下的出口拉动。重点关注：聚氨酯、PVC、纯碱、维生素、蛋氨酸等品种。 　　（3）紧握下游需求景气，关注代糖+光伏+电动车。作为中游加工制造业，下游需求景气对上游材料的传导往往会拉动产业的进一步发展。代糖随着“减糖”理念不断深入人心，甜味剂也饮料、调味品、烘焙食品、药品等各个领域对糖类进行替代。三氯蔗糖、阿洛酮糖将分别是高倍甜味剂和低倍甜味剂中最具发展潜力的代糖品种，特别是后者甜度和蔗糖相似、下游空间更广。在光伏产业链高景气的带动下，EVA、工业硅、纯碱、三氯氢硅等相关材料迎来供需紧平衡。电动车则更多聚焦于产品升级换代过程中对材料的需求迭代，我们预计车用TPU、LiSFI、导电炭黑等新型产品有望不断提升渗透率，带动行业快速发展。 　　重点关注公司： 　　资源品景气延续：中国海油、中海油服、中曼石油、迪威尔；制造业比较优势：万华化学、华鲁恒升、宝丰能源、安迪苏；新材料成长突破：百龙创园、金禾实业、凯胜新材。