医药2025：价值洼地，成长先行-摩熵咨询(原药融咨询)

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AI精读报告

报告摘要

　　医药2025：价值洼地，重视分化下的结构性机会

　　2024年前三季度医药板块业绩呈现同比改善的趋势，下游去库存、反腐影响正在逐步出清，尽管阶段性承压，但创新药、上游试剂、原料药等细分板块表现突出，分化明显，同时板块研发费用率2023Q1-2024Q3季度整体呈现同比回升，将对板块中长期稳健发展奠定基础，已经拥有扎实研发平台、具备持续创新能力的药企有望率先迎来业绩反转。2024年11月以来指数已经企稳走强，整体仍在低位，2025年在政府刺激消费、地方化债等导向下，医药板块具备强反弹动能，我们看好创新+扩内需方向，看好核心资产的价值回归，建议重视：

　　1.创新药械：2024年国家明显提升在支付端、审批端对于创新药的鼓励和支持，支持力度不断扩大。2023年NMPA批准40款创新药，为2017年以来最高值，2024年审批进一步加速，上半年共有35款新药首次在中国获批上市，其中化学药有21款，生物药有14款，行业进入商业化收获阶段。2024年医保目录谈判落地，医保支持真创新，建议重点关注ADC、自免、CDK4/6抑制剂、第三代EGFRTKI靶向药，及非小细胞癌、II型糖尿病、宫颈癌、失眠症等潜力大适应症用药。创新器械有望受益于对国家对新质生产力产业的支持及化债带来的地方财政压力缓解，加速在临床推广应用。推荐标的：微电生理、迈普医学。受益标的：荣昌生物、诺诚健华、乐普生物、天士力。

　　2.CXO:龙头企业24Q3订单增长强劲，增速较上半年进一步提升。CXO在海外投融资改善和降息周期开启背景下，药企研发需求向好，海外客户收入实现良好增长且盈利能力相对稳定。未来随着我国各地政府对创新药支持政策配套措施的逐步落地，国内市场有望边际回暖。展望2025年，板块在高基数影响消退、地缘政治影响减弱、投融资市场回暖背景下，板块业绩和估值有望实现共同回升，龙头公司将率先受益。受益标的：康龙化成、泰格医药、凯莱英、诺泰生物、阿拉丁。

　　3.院外消费及医疗服务：2025年，院外消费（药店、OTC等）有望走出去库存、弱消费影响，表观增速将迎来改善；中药、医疗服务领域国企龙头引领的行业并购浪潮持续，推动行业高质量发展；同时，在2023年医保严监管、药店端消除不合理定价引导下，龙头集中度将加速提升。推荐标的：太极集团、益丰药房、九州通、国际医学、新里程、美年健康。受益标的：贵州三力、方盛制药、大参林、爱尔眼科。

　　4.器械：设备端，部分中小设备生产厂家有望在24Q4兑现以旧换新政策红利，大型设备生产厂家预计在24Q4至25Q1实现业绩高增长。叠加23年下半年医疗设备板块整体业绩低基数，我们认为24Q4板块有望拐点向上，进入业绩恢复区间。耗材端，目前低值耗材出口金额拐点明显，部分海外客户恢复常规订货，国内部分公司已经迎来业绩反转，预计未来产能爬升节奏将加快。在耗材供应商本土化生产+全球化布局的推动下，具备模具研发能力、质量稳定、产能充足等优势的生命科学高分子耗材提供商有望从产品验证阶段逐步进入到订单兑现阶段，具备明显的底部投资价值。推荐标的：迈瑞医疗、怡和嘉业、昌红科技、拱东医疗。受益标的：九安医疗、康为世纪、维力医疗。

　　风险提示：集采降价超预期、消费复苏不及预期、企业外延并购落地低于预期

中心思想

本报告的核心观点是：医药板块在2025年具备强劲的反弹动能，其价值洼地特征明显，但同时也存在显著的分化。报告建议投资者关注以下几个细分领域：创新药械、CXO、院外消费及医疗服务、以及医疗器械。具体而言，报告看好创新药械的政策利好和商业化收获，CXO板块的海外市场回暖和国内市场复苏预期，院外消费及医疗服务的行业整合和消费复苏，以及医疗器械的院内招标边际向好和结构性机会。报告同时提示了集采降价超预期、消费复苏不及预期、企业外延并购落地低于预期等风险。

2025年医药板块投资机会与风险并存

医药板块在经历了2024年前三季度的业绩调整后，正逐步走出低谷。政策利好持续推出，逐步消除板块压制因素，创新药械、CXO、院外消费及医疗服务、医疗器械等细分领域表现突出，分化明显。然而，集采降价、消费复苏不及预期以及并购整合不及预期等风险依然存在，投资者需谨慎评估。

价值洼地与结构性机会并存

报告认为，目前医药板块整体估值处于历史底部，安全边际较高，具备较高的投资价值。但板块内部存在显著分化，部分细分领域机会突出，部分领域仍面临挑战。投资者应关注结构性机会，选择具备核心竞争力和增长潜力的企业。

主要内容

政策利好持续推动医药板块复苏

报告详细分析了2024年以来国家和地方政府出台的系列支持医药产业发展的政策，涵盖创新药、医疗器械、医疗服务、药店等多个领域。这些政策措施旨在消除板块压制因素，促进创新药械发展，推动行业整合，以及刺激消费。报告通过图表展示了政策出台时间、内容、对应板块以及执行度等信息，并分析了这些政策对不同细分板块的影响。报告还对特朗普时期美国对华医药政策进行了复盘，指出其对中国医药产业的影响相对有限，并着重强调了2024年以来中国政府对医药产业全链条的支持力度显著增强。

2024年前三季度医药板块业绩复盘及分析

报告对2024年前三季度医药板块的整体业绩进行了复盘，指出整体收入增速放缓，归母净利润增速下降，主要受医疗整顿、疫苗降价、检验价格下调以及院内招标延滞等因素影响。但同时，创新药、原料药、化学制剂等细分板块表现突出，受益于创新药商业化加速、上游原料涨价以及集采影响减弱等因素。报告还分析了板块费用率和净利率的变化，指出医药企业在增效降本方面持续取得成效。此外，报告还分析了板块经营性现金流和资产负债率的情况，认为板块公司经营韧性较强，财务状况健康。

创新药板块深度分析

报告对创新药板块进行了深入分析，指出2024年创新药获批数量创历史新高，抗肿瘤和抗感染药物仍是重要发展方向。报告分析了创新药的License out交易情况，认为其有望带动创新药持续高景气。此外，报告还详细分析了2024年医保谈判结果对重点品种的影响，并对部分大病种研发进展进行了梳理，看好减重、阿尔兹海默症、NASH、脱发、乙肝、自身免疫疾病等领域。最后，报告对诺诚健华和荣昌生物两家创新药企的业绩和研发管线进行了详细分析。

CXO及生命科学板块深度分析

报告分析了CXO及生命科学板块的行业现状，指出海外投融资市场回暖，国内市场静待复苏。报告分析了国内药企研发投入持续增长的趋势，以及国内R&D经费占GDP比重的提升空间。报告还分析了CXO板块资本开支减少、合同负债增速转正以及龙头企业欧美地区收入增长等情况，认为CXO板块低谷已过，内外因素均在改善。报告最后对康龙化成、泰格医药、凯莱英和诺泰生物四家CXO公司进行了详细分析。

院外消费及医疗服务板块深度分析

报告分析了院外消费及医疗服务板块的市场现状，指出2025年院外消费有望走出库存和弱消费的影响，表观增速将迎来改善。报告还分析了中药和医疗服务领域国企龙头引领的行业并购浪潮，以及龙头集中度加速提升的趋势。报告最后对国际医学、美年健康和新里程三家医疗服务公司进行了详细分析，并对零售药店板块进行了深入分析，指出行业出清加速，龙头药店有望受益。报告还分析了益丰药房、老百姓、大参林等龙头药企的业绩表现和发展战略。

医疗器械板块深度分析

报告分析了医疗器械板块的业绩表现，指出2024年三季度业绩整体承压，但医疗耗材板块表现稳健。报告分析了创新器械、集采放量、设备以旧换新、呼吸道检测出海以及耗材困境反转等多个看好方向，并对迈瑞医疗、九安医疗、圣湘生物、迈普医学、英科医疗、怡和嘉业、昌红科技和拱东医疗等医疗器械公司进行了详细分析。

总结

本报告对2025年医药板块的市场前景进行了全面而深入的分析，指出医药板块整体估值处于历史低位，具备较高的投资价值，但同时也存在显著的分化。报告建议投资者关注创新药械、CXO、院外消费及医疗服务以及医疗器械等细分领域的结构性机会，并提示了集采降价超预期、消费复苏不及预期以及企业外延并购落地低于预期等风险。报告对多个细分领域的龙头企业进行了深入分析，并提供了具体的投资建议，为投资者提供了较为全面的参考信息。投资者应结合自身风险承受能力和投资目标，谨慎决策。

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