Q2收入继续回暖，盈利表现优异-摩熵咨询

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报告摘要

　　大参林(603233)

　　2026年8月24日，公司发布2026年半年报，26年H1实现营收139.91亿元，同比+3.46%；实现归母净利润9.27亿元，同比+16.10%；实现扣非归母净利润9.31亿元，同比+18.05%。

　　单季度看，26年Q2公司实现营收70.18亿元，同比+6.87%；实现归母净利润4.16亿元，同比+22.89%；实现扣非归母净利润4.22亿元，同比+26.22%。

　　经营分析

　　聚焦现有省份，门店数量继续提升，闭店恢复常态。截至2026年6月30日，公司拥有门店18,726家（含加盟店7,986家），26年H1净增门店968家，其中：新开门店273家，收购门店146家（截止26年H1末已签约未交割门店307家），加盟店696家。关闭门店147家，闭店节奏已恢复此前常态化的动态调整。2024年下半年开始，公司正式进入加密期，聚焦已进入省份的市占率，进一步加强规模效应，后续盈利能力有望继续向好。

　　内生表现修复，加盟业务表现亮眼。26年H1，公司零售收入111.56亿元，同比+1.37%，毛利率为38.44%，同比+0.86pct，加盟及分销收入23.83亿元，同比+11.53%，毛利率为10.13%，同比+0.79pct。相较Q1零售、加盟及分销收入均下滑的表现，公司Q2门店内生增长及门店数量增加，内生表现好转；且得益于持续推动直营式加盟业务稳步发展，及新增加盟门店以翻牌形式为主，新开形式为辅，加盟业务对公司收入、利润均贡献增量。

　　多措并举，毛利率稳步提升。公司零售业务毛利率提升，受多方面因素影响，包括不限于：1）现有省份加密、提升市占率，对上游供应商的议价能力逐步增强；2）近几年通过并购纳入的省份，其商品及供应链整合工作已全部落地完成；3）未新增进入新的省份，有效避免了低毛利区域业务对零售业务整体毛利率的拉低影响；4）促销体系数字化精细化搭建；5）自有品牌占比提升；6）优化线上策略等。

　　盈利预测、估值与评级

　　我们看好公司盈利能力持续向好，预计公司26-28年归母净利润分别为14.7/16.7/18.8亿元，分别同比增长19%/13%/13%，EPS分别为1.29/1.46/1.65元，现价对应PE分别为13/12/11倍，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　外延并购不确定性风险；处方外流不达预期风险；互联网冲击风险；收入地区集中风险。

中心思想

业绩复苏趋势明确，盈利能力持续改善

大参林2026年半年报显示，公司H1营收139.91亿元（同比+3.46%），归母净利润9.27亿元（同比+16.10%），Q2单季营收及利润增速显著加快（营收+6.87%，归母+22.89%），盈利端修复势头强劲。核心驱动来自门店加密策略下规模效应释放、加盟业务高速增长（收入同比+11.53%）以及多维度毛利率提升（零售毛利率+0.86pct至38.44%），盈利能力有望延续向好趋势。

门店优化与加盟驱动，毛利率稳步提升

公司聚焦已进入省份提升市占率，26年H1净增门店968家（含加盟店696家），闭店恢复常态化调整。加盟业务以翻牌形式为主，贡献收入与利润增量。毛利率提升背后是供应链整合完成、促销数字化、自有品牌占比提升、线上策略优化等系统性举措。预计26-28年归母净利润复合增速约13%，当前PE对应13/12/11倍，维持“买入”评级。

主要内容

业绩简评

26年H1营收139.91亿元（同比+3.46%），归母净利润9.27亿元（同比+16.10%），扣非归母9.31亿元（同比+18.05%）。Q2单季营收70.18亿元（+6.87%），归母4.16亿元（+22.89%），扣非4.22亿元（+26.22%），Q2增速环比显著回暖。

经营分析

聚焦现有省份，门店数量继续提升，闭店恢复常态

截至26年6月底，公司拥有门店18,726家（含加盟7,986家），H1净增968家：新开273家，收购146家（未交割307家），加盟696家，关闭147家。闭店节奏回归常态化动态调整。24H2起进入加密期，聚焦存量省份提升市占率，规模效应增强，后续盈利向好。

内生表现修复，加盟业务表现亮眼

26年H1零售收入111.56亿元（+1.37%），毛利率38.44%（+0.86pct）；加盟及分销收入23.83亿元（+11.53%），毛利率10.13%（+0.79pct）。Q2内生增长好转，门店数量增加驱动零售修复；加盟业务以翻牌为主、新开为辅，对收入及利润均贡献增量。

多措并举，毛利率稳步提升

零售毛利率提升因素：1）省份加密提升对上游议价能力；2）并购省份商品及供应链整合完成；3）未新增省份，避免低毛利业务拉低；4）促销体系数字化精细化；5）自有品牌占比提升；6）线上策略优化。

盈利预测、估值与评级

预计26-28年归母净利润分别为14.7/16.7/18.8亿元，同比增长19%/13%/13%，EPS为1.29/1.46/1.65元，现价对应PE为13/12/11倍。看好盈利能力持续向好，维持“买入”评级。

风险提示

外延并购不确定性；处方外流不达预期；互联网冲击；收入地区集中风险。

总结

大参林2026年H1业绩符合预期，Q2收入及利润增速明显回暖，内生增长修复与加盟业务高增长共同驱动。公司聚焦省份加密战略有序推进，闭店恢复常态化，门店数量稳健增长。毛利率在供应链整合、数字化、自有品牌等多重因素下稳步提升，盈利质量持续改善。维持2026-2028年归母净利润复合增长率约13%的预测，当前估值处于历史较低水平，具备安全边际。风险方面需关注并购整合及行业政策变化。

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