三抗创新出海，管线储备丰富

中心思想

创新研发能力筑底，核心管线步入收获期

泽璟制药凭借其在小分子药物、重组蛋白及抗体新药领域的综合研发平台，已成功将4款产品推向商业化，并构建了十余款在研管线的丰富储备。其核心战略聚焦于肿瘤、自身免疫及出血性疾病领域的未满足临床需求，展现了从研发到商业化的全链条能力。

BIC潜力三抗出海，商业化价值初步兑现

报告的核心投资逻辑在于，泽璟制药的核心产品ZG006（CD3/DLL3/DLL3三特异性抗体）在治疗小细胞肺癌的早期临床数据中展现出优于同类产品的潜力，具备全球“同类最佳” (BIC) 特质。该产品与艾伯维达成的超10亿美元全球合作协议，不仅验证了其创新价值，也为公司带来了显著的短期现金流和长期的海外市场预期。

主要内容

泽璟制药：创新药研发能力强，核心管线步入收获期

公司平台与商业化成果

泽璟制药是一家集研发、生产、商业化于一体的生物医药企业，拥有小分子、重组蛋白及抗体三大研发平台。目前，多纳非尼、重组人凝血酶、吉卡昔替尼及注射用人促甲状腺素β已获批上市，标志着公司已进入创新药商业化阶段，产品覆盖肝癌、甲状腺癌、骨髓纤维化及止血等多个医疗领域。

股权结构与核心团队

公司股权结构稳定，由董事长盛泽林博士及核心团队领导，团队成员具备丰富的跨国药企研发和管理经验。这种稳定的管理层与深厚的行业背景，为公司持续的创新药物研发与战略决策提供了坚实基础。

布局肿瘤和自免领域，核心管线稳步推进

在研管线全景

公司拥有11款处于上市或临床研究阶段的候选药物，主要布局在肿瘤、出血/血液疾病及自身免疫性疾病。其中，多纳非尼、重组人凝血酶、吉卡昔替尼已获批纳入医保，注射用人促甲状腺素β也已获批上市用于甲状腺癌诊断。此外，ZG005 (PD-1/TIGIT双抗)、ZG006（DLL3 TCE）、ZGGS18 (VEGF/TGFβ) 等抗体创新药管线正积极推进临床研究。

核心产品管线分析

核心产品中，多纳非尼（小分子TKI）已获批一线肝癌和甲状腺癌适应症；重组人凝血酶（泽普凝）为国内首个获批的重组产品，已纳入医保；吉卡昔替尼（JAK抑制剂）已获批骨髓纤维化适应症，并拓展重症斑秃等适应症。上述产品均通过医保谈判和商业化合作，加速市场渗透。

ZG006：具备BIC潜力的CD3/DLL3/DLL3三特异性抗体

靶点与临床需求

小细胞肺癌（SCLC）恶性程度高、预后差，现有疗法长期获益有限。DLL3蛋白在85%的SCLC表面高表达，是理想的药物靶点。ZG006作为全球首个靶向DLL3双表位的三抗，通过独特的2:1结构设计，旨在更有效地引导T细胞杀伤肿瘤细胞。

临床数据与BIC潜力

ZG006在针对三线及以上SCLC的2期临床研究中，10mg和30mg剂量组的cORR分别为53.3%和56.7%，mPFS分别为7.03个月和5.59个月。与已获批的FIC药物Tarlatamab相比，ZG006在ORR和mPFS数据上展现出更优的有效性趋势，且安全性可控，主要不良反应为可控的CRS。这些数据支撑其具备全球BIC潜力。

全球合作与出海前景

2026年初，公司与艾伯维就ZG006达成全球合作协议，首付款1亿美元，里程碑付款最高10.75亿美元。这一合作不仅为公司带来约6.54亿元的首付款收入，更验证了其研发管线的全球价值，并提供了后续海外开发和商业化的强大支持。

多纳非尼：较为成熟的商业化产品，重点布局一线肝癌适应症

肝癌治疗格局与多纳非尼定位

全球肝癌高发，中国新发患者占比高。一线肝癌标准疗法已从多靶点小分子TKI单药转向免疫联合疗法。多纳非尼作为小分子TKI，通过与索拉非尼头对头的3期临床研究（ZGDH3），证明其能延长患者mOS（12.1个月 vs 10.3个月）并具有更优的安全性，从而在一线肝癌治疗体系中占据I级推荐位置。

商业化表现

多纳非尼已覆盖超过2350家医院和1000家药房，销售额实现稳健增长。随着其在肝癌及甲状腺癌适应症的医保覆盖和指南推荐，预计将稳定贡献销售收入，成为公司商业化的基石。

重组人凝血酶：国内首款获批上市，市场空间较大

产品优势与市场空间

重组人凝血酶（泽普凝）是国内同类产品中首个获批上市的产品，相比血源或动物源产品，具有更高的安全性和特异活性。随着中国外科手术量增长，止血产品市场规模持续扩张（预计2030年达150亿元），市场需求明确。

商业化路径

泽普凝已纳入国家医保目录，并与远大生命科学合作推广，借助其深厚渠道加速医院准入。临床数据显示其止血成功率显著优于安慰剂组（71.6% vs 44.0%），有望成为销售额10亿元以上的大单品。

吉卡昔替尼：差异化布局肿瘤和自免适应症

疾病治疗与竞争格局

吉卡昔替尼是靶向JAK家族的小分子抑制剂，已获批用于骨髓纤维化（MF）治疗，并在斑秃、特应性皮炎等自免领域布局。在MF领域，国内已有竞争产品上市，但吉卡昔替尼在临床数据上显示出对贫血的改善作用，形成差异化优势。

临床数据与市场策略

临床数据显示，吉卡昔替尼在一线高危骨髓纤维化患者中，24周SVR35达72.3%，优于羟脲组。凭借在有效性和安全性（尤其对贫血的改善）方面的优势，以及医保准入和CSCO指南（I级推荐）的支持，预计将快速抢占国内MF市场份额。

ZG005：PD-1/TIGIT双抗早期数据优异

药物机制与临床潜力

ZG005通过同时阻断PD-1和TIGIT两条免疫抑制通路，旨在增强抗肿瘤免疫反应。临床数据显示，其在二线及以上宫颈癌患者中，20mg/kg剂量组的cORR达40.9%，mPFS超过11个月。联合化疗及贝伐珠单抗的一线宫颈癌方案，uORR高达82.1%，展现联合治疗的巨大潜力。

临床开发进度与竞争格局

ZG005是全球进展第二快的PD-1/TIGIT双特异性抗体，处于临床2期阶段，进度紧跟阿斯利康。其在肝癌、宫颈癌等多个实体瘤适应症中布局联用方案，有望成为下一代肿瘤免疫疗法的有力竞争者。

总结

核心产品与管线分析总结

报告深入分析了泽璟制药从研发到商业化的全链条价值。核心结论是，公司已凭借4款获批产品的商业化进入收获期，其中多纳非尼和重组人凝血酶贡献稳定收入，吉卡昔替尼则在自免领域打开增长空间。最具爆发力的增长点在于ZG006，其凭借小细胞肺癌治疗中的BIC潜力和与艾伯维的全球合作，有望成为公司未来价值的核心驱动。 ZG005的联用方案布局也显示出在实体瘤免疫治疗领域的创新潜力。

财务与估值前景

报告预测，得益于产品销售收入和ZG006的首付款/里程碑付款，公司2026年营收将同比增长127.4%至18.43亿元，并实现扭亏为盈。综合采用绝对估值（FCFF，得出每股价值121.84元）和相对估值（PS法，给予16-20倍PS，对应股价111.40-139.25元），得出公司合理价格区间为111.40-130.74元，较当前股价有约11.87%-31.29%的上涨空间。首次覆盖，给予“优于大市”评级。