26Q1业绩环比改善，CGM海外销售持续突破-摩熵咨询

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报告摘要

　　三诺生物(300298)

　　投资要点：

　　事件：三诺生物发布2025年报&2026Q1季报。公司2025年实现营业收入46.59亿元，同比增长4.87%；归母净利润9,264.89万元，同比下降71.61%。净利润大幅下滑，主要是由于1）CGM业务在欧洲市场遭遇专利诉讼，影响了阶段性推进节奏；2）子公司Trividia完成与罗氏的专利纠纷和解，同时PTS相关业务计提商誉减值所致。2026Q1实现收入12.39亿元，同比增长18.99%；实现归母净利润9768.58万元，同比增长35.46%，环比明显改善。

　　分业务看，2025年血糖监测系统实现收入34.7亿元，同比+4.49%，其中BGM国际新增客户增长曲线明显，CGM海外销售收入突破1亿元并实现盈利；糖尿病营养、护理等辅助产品实现收入2.97亿元，同比+13.36%；血脂检测系统实现收入1.97亿元，同比-19.1%；iPOCT监测系统实现收入1.68亿元，同比-9.52%；糖化血红蛋白检测系统实现收入2.11亿元，同比+16.16%；血压计实现收入1.68亿元，同比+36.42%；经营品实现收入1.04亿元，同比+16.41%。海外业务快速增长，2025年实现收入20.52亿元，同比增长10.02%，占比由2024年的41.98%进一步提升至2025年的44.04%。

　　26Q1毛利率改善，费用率有所优化。2025年公司实现毛利率48.7%，同比下滑6.1pct。26Q1毛利率为52.5%，同比提升3.8pct，相比2025年有所提升。2025年公司销售、管理、研发及财务费用率分别为27.0%、9.8%、5.9%、0.8%，同比+0.2pct、+0.7pct、-2.5pct、+0.3pct。26Q1公司销售、管理、研发及财务费用率分别为26.2%、9.3%、4.9%、0.8%，同比-1.5pct、+2.0pct、-2.1pct、+0.3pct。

　　盈利预测与评级：我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为3.7亿元、4.7亿元、5.5亿元，当前股价对应的PE分别为25X、20X、17X。公司为血糖监测行业龙头，新产品CGM收入正在快速增长中，海外持续拓展，天花板有望打开，维持公司“买入”评级。

　　风险提示：CGM销售不及预期；在研产品上市进展不及预期；市场竞争加剧风险。

中心思想

2025年业绩短期承压，26Q1环比改善开启修复周期

三诺生物2025年营收微增4.87%至46.59亿元，但归母净利润同比大幅下滑71.61%至9264.89万元，主要受CGM欧洲专利诉讼及子公司Trividia商誉减值拖累，一次性冲击显著。
2026年Q1业绩显著改善：营收同比增长18.99%至12.39亿元，归母净利润同比增长35.46%至9768.58万元，环比明显好转，表明经营拐点初现。

CGM海外业务突破，成为中长期增长核心引擎

2025年CGM海外销售收入突破1亿元并实现盈利，血糖监测系统整体收入34.7亿元（同比+4.49%），BGM国际新增客户增长曲线明显，海外业务占比提升至44.04%。
公司作为血糖监测龙头，CGM产品持续放量并拓展海外市场，预计将打开业绩天花板，支撑盈利预测修复至2026年归母净利润3.7亿元（同比+297%）。

主要内容

事件：年报及季报业绩公布

2025年全年：营收46.59亿元（+4.87%），归母净利润0.93亿元（-71.61%），利润骤降源于CGM欧洲专利诉讼影响推进节奏、Trividia与罗氏专利和解及PTS商誉减值。
2026年Q1：营收12.39亿元（+18.99%），归母净利润0.98亿元（+35.46%），环比大幅改善，盈利能力回升。

分业务表现：核心血糖系统稳健，辅助业务分化

血糖监测系统（BGM+CGM）：收入34.7亿元（+4.49%），BGM国际新增客户增速明显，CGM海外收入突破1亿元并盈利。
糖尿病营养护理等辅助产品：收入2.97亿元（+13.36%），保持双位数增长。
血脂检测系统：收入1.97亿元（-19.1%），出现下滑。
iPOCT监测系统：收入1.68亿元（-9.52%），有所收缩。
糖化血红蛋白检测系统：收入2.11亿元（+16.16%），增长较好。
血压计：收入1.68亿元（+36.42%），增速最快。
经营品：收入1.04亿元（+16.41%）。
海外业务整体：2025年收入20.52亿元（+10.02%），收入占比从41.98%提升至44.04%。

盈利能力与费用率：26Q1毛利率企稳回升，费用结构优化

2025年毛利率48.7%，同比降6.1pct；26Q1毛利率52.5%，同比提升3.8pct，环比显著改善。
2025年销售/管理/研发/财务费用率分别为27.0%/9.8%/5.9%/0.8%，研发费用率同比降2.5pct；26Q1期间费用率优化，销售费用率同比降1.5pct，研发费用率同比降2.1pct，管理费用率因基数效应用药上升2.0pct。

盈利预测与评级：维持“买入”

预计2026-2028年归母净利润分别为3.7亿、4.7亿、5.5亿元，对应PE 25x、20x、17x。CGM快速增长叠加海外拓展，看好公司龙头地位和天花板打开。

风险提示

CGM销售不及预期、在研产品上市进展不及预期、市场竞争加剧风险。

总结

三诺生物2025年因一次性因素（专利诉讼、商誉减值）导致利润大幅下滑，但核心业务仍保持增长，CGM海外已实现盈利与突破，海外收入占比持续提升至44%。
2026年Q1业绩环比明显改善，营收增长19%，归母净利润增长35%，毛利率回升至52.5%，费用结构优化，验证公司经营已走出低谷。
预计随着CGM海外持续放量、BGM稳中有升、新业务贡献增量，公司未来三年归母净利润将恢复高增长（2026年预计增长297%），当前估值处于历史低位，维持“买入”评级。主要风险在于CGM推广及国内外竞争不确定性。

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